大股东赢得大礼包

　　□贺宛男

　　资产重组已经成为ST公司股改的法宝，通过定向增发引进大股东优质资产更是备受青睐，日前，ST江纸（600053）修订后的股改方案上述两项热点兼而有之，公司股价由此也一飞冲天，但仔细想来，其中得利最大的，其实还是新大股东江中集团。

　　7月7日，ST江纸公布股改初步方案：原大股东江纸集团占用上市公司资金1.365亿元，由新大股东江中集团承担；同时免除ST江纸为江纸集团承担的267.5万元债务的担保责任。由于此前1.365亿元欠款70%已作坏账计提，坏账冲回后上市公司便可增加净资产9557万元，公司称相当于每10股流通股获得账面价值5.93元，按当时股价3.77元计算，对价水平为10送1.6股。

　　这个对价显然不算高。就算坏账冲回后公司增加9557万元净资产，但那是所有股东的净资产都增加了，不知如何折算对价。大股东什么都不送，只承担1亿多元债务就获得了流通权。要知道当初江中集团拍卖来的股权仅0.30元/股，目前其持有的7600余万股出资仅2280万元，获得流通权后少说也可赚上2-3个亿！

　　7月17日，公司又公布了股改修订稿，增加了定向增发。江中集团将其持有的江中置业股权作价8.6亿元，上市公司拿出6000多万资产置换，差价7.9亿多元，其中54740万元向大股东定向增发（增发价3.91元，共增发1.4亿股），还有2.4亿元多作为上市公司对江中集团的负债两年内偿还。

　　修订后的方案看起来很美：ST江纸目前每股净资产-0.74元，定向增发5亿多元加上清欠9500多万元，一下子增加6亿多元净资产，而且大股东还承诺2007、2008年净利润都将不低于6761万元（按增发后股本计算每股收益约0.225元），于是

股票复牌即封涨停。但事实真的这么美吗？

　　按公告，这次通过定向增发置入的江中置业资本金6亿元，总资产21.83亿元，净资产5.99亿元（比资本金还低，至今尚未盈利），负债15.8亿元，预测2006年净利润为999万元。由此可见，这是一家负债率很高（负债率72.4%）、赢利状况很一般（净资产收益率1.67%）的

房地产企业。这家公司竟评估增值2.6亿多元（净资产从5.99亿元增值至8.23亿元），而增值部分系流动资产（估计主要是作为开发成本或

开发商品的存货）。

　　也许有人说，这次大股东参与增发后持股增至71.8%，公司经营得好，得大利的是大股东，经营得不好，损失最大的也是大股东，况且其股份得锁定3年。可值得注意的是，房产企业利润很容易调节，大股东的利润承诺也只有2007、2008年。由于早先拿到的股份仅0.30元/股，股改中又一股不送，加上这次增发，算下来大股东成本还不到3元/股。3年一过，很难设想持股高达71.8%的大股东不会减持。