股指期货拓展投资模式

　　■业界观察

　　股指期货拓展投资模式

　　建银证券研究所 丁俭 朱幂

　　随着股指期货交易规则制定工作不断推进，股指期货正式推出已经渐行渐进。股指期货推出后将为市场带来新的投资工具，券商可以利用股指期货这一有力工具进行套期保值、套利和投机。

　　套期保值

　　股指期货是以某种股票指数为标的物的期货合约。目前股指期货合约方案(征求意见稿)已经出台，沪深300指数期货成为首选。所谓套期保值，是指利用两种资产的高度相关性，通过持有相反头寸的这两种资产来规避风险。股指期货与股票指数之间存在很强相关性，这一点正好满足了套期保值条件。

　　根据经典投资理论，风险被分为系统性风险和非系统性风险。非系统性风险是指单个

股票因所在公司经营状况不稳定带来的收益不确定性；而系统性风险则是指因市场利率、宏观经济政策等因素变动对整个股市的影响。其中非系统性风险可以通过分散投资消除，因为投资组合中一种股票收益的减少，很可能由其他股票收益的增加相抵消；系统性风险则无法通过该办法消除，因为在风险出现时，所有股票变动方向都是一致的。

　　股指期货的一大作用就是对冲系统性风险，使投资者能够在大势普遍下跌或预期大势下跌时，对自己的投资组合进行保值。例如，某基金经理3个月后将得到大笔资金用于投资股票市场。基金经理认为，现在股票市场价格普遍偏低，适合介入。基金经理为规避掉3个月后市场价格水平升高的风险，可以利用杠杆效应以较少资金先期买入足额股指期货。3个月后，若市场价格升高，股指期货将产生盈利，来抵补购买股票较高的成本。而如果市场价格下跌，虽然购买股票成本下降，但是股指期货将出现亏损。所以，套期保值是一把双刃剑，它在将价格变动风险转移出去的同时，也将牺牲价格变动带来的机会收益。

　　套利交易

　　套利是指通过持有风险对冲后的头寸来获取无风险收益。期货套利交易与单边头寸相比，面临的风险小，交易成本低。因为在市场价格变化下，交易者在一种期货合约交易上的亏损，会被另一种期货合约上的盈利所弥补。套利一般可以分为期现套利、跨期套利与跨品种套利。

　　首先看期现套利，顾名思义，这种套利方式是通过股指期货和现货套作来获取利润的一种方式。按照期货理论，期货价格与现货价格之间应当满足F=Ser(T-t)。当期货价格超过该公式给定的合理价值幅度大于交易成本时，买入标的成份股，同时空头期货合约；如果期货价格低于其合理价值时，则反方向操作。这种套利也被称为指数套利。由于指数套利要求交易许多种股票，指数套利经常需要利用计算机程序来进行自动交易，这种计算机导向的指数套利成为程序交易。

　　其次是跨期套利，指利用股指期货不同月份合约之间的价差进行套利。因为在一般情况下，不同到期日的合约之间价差将稳定在一定区间内。如果价差高于区间上限或者低于区间下限时，投资者将会预期价差逐渐回归正常水平。投资者应根据价差发展趋势，制定相应多头空头策略。

　　例如，现有标普500对应的3个月期和6个月期的期货合约，投资者预期6个月期的合约涨势更强，故买入6月期的合约，抛出3月期的合约。如果标普500每点价值为500美元，那么随着3月合约与6月合约之间基差扩大，于是产生利润。如果投资者预期错误，由于仍然有相反头寸作为对冲，亏损也不会很大，这正是套利的一大特点。

　　第三，跨品种套利。这是指利用两种不同的具有相互替代性，或受到同一供求因素影响的品种之间价差进行套利交易。由于不同品种对市场变化的敏感程度不同，套利者根据它们发展趋势预测，可以选择多头套利或空头套利。这种套利交易方法，是根据两种交易品种之间的价差发展趋势而制定的。例如，套利者预期标普500指数期货合约价格上涨幅度将大于纽约

证券交易所综合股票指数期货合约涨幅时，买进标普500指数期货合约，卖出纽约证券交易所综合股票指数期货合约；而当套利者预期纽约证券交易所综合股票指数期货合约价格上涨幅度将大于标普500指数期货合约涨幅时，则卖出标普500指数期货合约，买进纽约证券交易所综合股票指数期货合约。

　　投机交易

　　投机是指根据投资者自身预期，通过持有单边头寸来获利的行为。在中国市场上，这种行为还有着特殊意义。因为中国股市不允许卖空，而股指期货正提供了这种做空机制，让投资者可以在预期大势下跌的时候，通过空头股指期货合约来获取利润。投机活动基于对未来经济预测与估计，所以具有很大不确定性。券商应当将主要精力放在对套利和套期保值上，而不是投机活动上。

　　股指期货的推出，将使市场投资理念和投资策略发生极大变化。除了套期保值外，投资者还可以利用股指期货进行投机，提高资金使用效率，增加获利机会。这样，即使在熊市中也可能获利。另外，投资者还可以在股指期货市场价格与其合理定价偏离很大时，进行套利交易。