注入资产承诺增添发展空间

　　中信建投 朱红裕

　　华东医药（000963）近日公布了股改修改方案，最终对价相当于10送2.5股。按公司66.75%的非流通股比例和整个医药板块对价水平来看，这个对价略微偏低，与市场普遍预期的10送3左右的水平尚存距离。

　　为此，大股东在股改中承诺将其控股的雷允上药业、远大制药和远大蜀阳的部分股权注入上市公司，该承诺为公司远景增添了不少想像空间。

　　拓宽产品线

　　近几年来，华东医药主营业务收入保持了20%以上的增速，综合毛利率也由15%左右提高至约18%，这与公司对产品线的拓展和业务结构的优化密不可分。在医药流通行业步入低谷前期，公司就加强了自有特色专科药物的研制和推广，有效抵御了医药商业业务盈利能力下滑带来的负面影响。

　　目前，公司在器官移植用药领域已拥有百令胶囊和新赛斯平那样的年销售额近2亿元的主力品种，去年底上市的赛可平可充分利用新赛斯平等原有产品的销售渠道，有望在较短时间内达到上亿元的销售规模。引进品种卡博平和泮立苏有效抓住了市场机遇，2006年销售额都将突破1亿元。

　　另一方面，大股东远大集团将在

股权分置改革方案实施之日起两年内，择机采取定向增发、资产收购和资产置换等方式，将其所拥有的雷允上药业有限公司70%的股权、武汉远大制药集团有限公司70.98%的股权、四川远大蜀阳药业有限公司40%的股权等优质资产注入上市公司，虽然这些注入资产的真实质地、注入的方式及其所可能产生的效果均存有较大的不确定性，但无疑将进一步丰富公司产品线。

　　营销网络尚需整合

　　公司目前在生物发酵领域具有较强的开发能力，但其主力产品仍主要依赖于外部引进，受让华东医药集团生物工程研究所等关联方的新药在一定程度上为公司提供了便利，但是基于内部治理和长远发展考虑，公司有必要积极推动自身研发体系的建设。

　　公司目前拥有500多人的营销人员，分11大区在全国除西藏、青海和台湾以外的各个省份建立了较为完善的销售网络。借助学术推广等新型营销模式，公司的营销网络为新赛斯平、赛可平、卡博平和泮立苏等产品的做大做强提供了重要支撑。

　　但是，由医药营销业务导致的应收账款和短期负债长期居高不下，华东医药广州分公司和武汉分公司等下属医药商业企业连年亏损，表明公司尚需对医药营销网络进行整合，该业务上的经营效率有待提高，其潜在的短期偿债风险也需要引起一定注意。

　　国际化进程值得关注

　　公司将在未来几年积极推进国际化进程，主要体现为“走出去”和“引进来”两个方面。

　　在“走出去”方面，公司将在近几年逐步完成阿卡波糖等原料药的规范市场出口认证，出口制剂的大楼也在规划建设之中，国际市场的销售额有望在5年内由目前的2000万元不到提高至5亿元以上；“引进来”方面，公司将逐步扩大进口产品的代理业务，尤其是高端进口代理产品，这一举措有望显著改善公司医药商业业务的盈利状况。

　　预计公司2006－2008年每股收益有望分别达到0.25、0.32、0.40元，分别同比增长38.9%、28.0%、25%，按10送2.5的对价除权，相应的市盈率分别为23.6倍、18.5倍、14.8倍，公司在未来几年内产品和业务结构有望进一步得到优化，其估值水平亦可适当提升。