德鼎投资：箱体震荡 关注金融数据

　　德鼎投资 胡嘉

　　中行登陆A股的真正意义在于其对A股定价中枢的中长期影响，7月份上证综指将在1650-1800点的箱体中震荡波动。近期应采取积极与谨慎兼顾的操作策略，密切关注宏观面的最新经济金融数据和央行下一步的紧缩性货币政策，尽管今年的调控力度、频率都要弱于2004年，但对于市场的心理影响仍不容忽视。

　　中行低调表现“利大于弊”

　　中行7月5日正式登陆A股市场后，其价格区间基本在3.70-3.90元波动，对应的2006年P/B区间是2.35-2.48，属于基本合理，况且A-H股股价也基本接轨。中行上市首日全天换手51.06%，这在历史上IPO规模超过10亿股的大盘股中属于较高记录，表明市场对于中行的资产配置价值较为认可。

　　从基本面来看，中国银行(资讯 行情 论坛)可以充分分享到内地经济高速成长带来的规模稳定增长和资产质量优化，其优势在于独占鳌头的国际业务和出类拔萃的非利息业务。这种优势与内地银行未来的发展方向相吻合，而中行已经走在同业前列。按照公司招股说明书预计，中行2006年和2007年可实现15%的规模增长，26%和17%的净利润增长，所以中行2006年的合理估值下限在3.5元左右，对应的2006年动态PB2.5倍，PE25倍，其股价下跌空间基本被封杀。

　　这样看来，中行A股理性的市场表现减少了其未来股价剧烈波动的不确定性因素，这对于整个市场来说反而是好事。目前中行与中石化两者合计权重已接近上证综指的30%，沪市四只银行股总市值合计已超过了8000亿元，成为指数权重最大的行业。

　　融资融券业务重在制度创新

　　7月2日，《证券公司融资融券业务试点管理办法》和《证券公司融资融券业务试点内部控制指引》颁布，标志着我国证券信用交易制度正式建立。虽然目前满足“近6个月净资本12亿元”要求的创新试点券商共13家，其净资本总和达到301.6亿元，按照《证券公司风险控制管理办法》(第二次征求意见稿)中关于“按对客户融资或融券规模的10%计提风险准备”的要求，这13家券商可开展融资或融券的规模达到3000亿元。但这仅是理论上的最大值，按照管理层的政策意图，融资融券业务的开展将按照谨慎原则循序推进，因此在试点期间，实际上能够获得融资融券业务资格的券商将少于这一数目。此外，即便获得资格的券商，其用于开展融资融券业务的资金也仅限于自有资金，估计初期新增资金非常有限，约为100-200亿元左右。

　　同时《管理办法》也还只是一个较为原则性的规定，有关融资融券的很多细节性规定，包括担保品范围、证券担保品折算率、融资可买入的标的证券范围、可融券卖出的标的证券范围，以及初始保证金比率、维持保证金比率等内容，《管理办法》都授权证券交易所作出进一步规定，在配套制度上目前还差《融资融券业务实施细则》、《证券公司风险控制指标管理办法》、《证券公司净资本计算规则》，《证券登记结算管理办法》等等。

　　融资融券业务的推出，大大丰富了券商的盈利模式，进一步加快了整个行业复苏的步伐。利差收益、券商手续费收入和新的经纪业务客户数量都会逐步增长。此外，近期管理层已提出为建构比较全面的证券公司监管体系，今后将把推动证券公司上市作为一项重点工作。

　　目前来看，IPO和借壳上市是证券公司上市的两种基本方式，两者在时间周期、交易成本、操作程序等方面有所不同，其中IPO具有明显优势，但有业绩门槛和审批登记时间过长等缺点。借壳则涉及到重组成本、资产划拨、信息披露、事中监管等若干手续，交易成本过高。相比而言，借壳可能更受市场投资者欢迎。

　　关注上半年经济金融数据

　　继外资投行预测下半年中国加息0.27甚至0.54个百分点之后，近期国家发改委宏观经济研究院也发布研究报告，建议未来择机加息。可以肯定的是，适度扩大人民币兑美元的汇率浮动区间，用加息引导

人民币汇率在短期内一定幅度的升值，同时适度减少

出口退税率，应当是正确的政策选择。

　　货币升值一点，出口退税减少一点，两项政策力度都不大，但合力效果应当可以有效减少外汇占款，起到紧缩货币的作用。对于上市公司来说，这将进一步促进中国的产业结构调整，新的出口退税政策对高耗能、高污染的行业，不仅不应予以出口退税，甚至可能会课以更高的税率，而一些极易引起贸易摩擦的行业也将面临新的成本上升因素。

　　预计7月份上证综指将在1650-1800点的箱体中震荡波动，而随着扩容节奏的加快，制度创新产品的变革动力，优质新上市品种将吸引更多投资资金的关注。