权证归位

　　黄湘源/文

　　权证的“重出江湖”，无非是国有股最大的大股东少支付或不支付对价的权宜之计。但当权证有幸 “新老划断”成为两种恢复再融资的基本对象之一，在现行的操作规则下，权宜之计的大行其道并不是可以按常理来加以想象的。

　　由于被迫放弃对价要求的流通股东将“堤内损失堤外补”的期望转移到了权证的身上，本身价值一文不名的权证反而具有了变废为宝的神奇功能。不过，这不如说是对T+0这种“博傻”之交易方式的旧情复燃。目前，沪深两市的权证数量虽然还不足香港的1/5，成交金额却早已把号称“全球第一”的香港甩了下来。在香港，3角钱的权证算得上是高价，而在沪深股市，权证不仅普遍在1元以上，最近还连续出现冲到3元4元甚至8元以上高位的权证，其价格比许多正股的价位还高。而这很大的程度上也正是拜T+0所赐。

　　从根本上说，权证之所以风靡全球股市，就是因为它能像杠杆一样，数倍提升相应的市场炒作价值。问题在于香港权证的火爆和作为股改权宜之计的沪深权证的疯狂并不完全是一回事。香港的权证市场除了普通的认购及认沽证外，还有各种不同种类的特种股权证，包括锁定回报证、平均回报证、派息证、跨价证、定点证、到期启动证、窗口定界证及一篮子股权证等。无论那种权证，都没有改变其作为备兑工具的基本的性质。这一点跟沪深股市作为权宜之计的单一股改权证特别是同解决非流通股流通权的股改宗旨大相径庭的认沽权证有着本质的区别。香港的权证市场尽管十分火爆，平均有70-80%的香港衍生权证会在单日内转手，而且50%成交也往往集中在汇丰控股以及和黄等少数

股票的权证上，但香港权证市场的权证日成交金额一般为占股市总成交额的10%—20%，即使在被称为“轮灾”的去年8月，最大日成交金额也不过75亿港元，因而在一般情况下无须有加剧大盘波动之虞，而沪深股市的股改权证单日成交金额迄今已经五次超过百亿元，并一度超过股市总成交额，以至于竟然需要被清理出总成交金额的随机显示屏，以免授人以冲击大盘之口实。

　　此外，在香港市场上，不同发行商针对同一正股发行的权证数可以多至数十只之多，但即使所有条款都一致，权证代码也不一样。这样做的主要好处是投资者可以针对不同发行商的资质和行为模式进行鉴别。而在内地的权证创设制度下，不同券商可以用同一代码各自创设权证，权证创设者的利益和风险也是不对称的。事实上，权证创设不仅没有起到稳定市场的作用，反而成了向券商输送利益的又一特殊渠道。

　　权证在任何时候和任何地方都只是机构大户的寻租工具，而不可能成为一般散户投资者“芝麻开门”的赚钱捷径。即使是津津乐道于“全球第一”的香港市场当局也并没有忘记按照一般的市场逻辑来对权证的缺陷进行检讨和反思。有关方面制止了某些证券机构为获得高额佣金而肆意做高成交的不正当行为，最近，还将推出比权证价格变动更贴近挂钩资产变动的牛熊证产品，它具有更高的价格透明度，如果挂钩资产价格触及收回价将立刻强制收回。而在沪深股市，尽管目前几乎所有权证的含金量其实并非来自发行人的乐善好施，而纯属权证交易参与者的自我赞助，但这并未妨碍其在有色眼镜误导之下所演绎的最后的疯狂。这简直让人不可思议。

　　无论如何，作为股改权宜之计的权证终究只是一定历史时期的阶段性产物。我们注意到，在最近正式公布的《上市公司发行证券管理办法》中，出现了一个全新的提法：“发行认股权和债券分离交易的可转换公司债券”。这无疑将使权证的市场功能得到更好的发挥，还权证以基础性金融衍生产品和金融工具的本来面目。

　　目前，期待的耳朵不是已经可以听得见权证回归市场本位的脚步声了吗？