融资融券 为有源头活水来

　　□ 武汉新兰德 余 凯

　　备受投资者关注的融资融券业务终于扬帆启航。近日，中国证监会正式发布《证券公司融资融券业务试点管理办法》和《证券公司融资融券业务试点内部控制指引》，上述两个规章自8月1日起施行，这标志着我国融资融券交易制度的推出已经进入实质性启动阶段。

　　融资融券业务是指证券公司向客户出借资金供其买入证券、出借证券供其卖出的经营活动；客户向证券公司借入资金买入证券、借入证券卖出的交易活动，则称为融资融券交易，又称信用交易。在海外主要证券市场，融资融券业务是证券公司的一项常规和成熟业务。

　　意义深远

　　众所周知，过去由于上市公司流通股本规模小、证券公司风险控制能力弱、投资者结构不合理等诸多原因，使得融资、融券操作中的一些不规范行为加剧了市场系统性风险，为此我国法律曾严格禁止证券公司向客户融资、融券。近年来，随着股权分置改革、证券公司综合治理、大力发展机构投资者等一系列市场基础性建设工作的深入推进，市场发展基础不断夯实，我国证券市场已逐步具备开展融资融券交易的条件。而修订后的《证券法》规定，经证监会批准，证券公司可以为客户买卖证券提供融资融券服务。这就为融资融券创造良好的法律基础。

　　融资融券是今年我国资本市场推出的一项重大制度创新，是促进我国资本市场发展的有效举措。其意义主要有：一是发挥融资融券制度在价格发现、市场稳定、增强流动性和风险管理四方面的功能，完善市场交易机制。二是沟通货币市场与资本市场的联系，对资本市场的良性发展提供了合规资金入市的渠道。三是打击透支和三方监管等非法融资行为。四是为股指期货等金融衍生品的推出创造条件。五是促进券商盈利模式转型的需要。由此可见，融资融券制度是现代多层次证券市场的基础，有利于完善市场运行机制，完善证券市场制度性建设。

　　运行模式

　　目前国际上主流模式包括：美国式的市场化模式，日本式的单轨制专业化模式和台湾式的双轨制专业化模式。通过对比可以发现，券商直接提供融资融券的国家和地区，都具有经济市场化程度很高、信用环境很好的特征。欧美的制度是在市场的历史进程中自发地形成和发展，并由法规制度加以限定和完善的。而日本和中国台湾的制度都是战后在证券市场欠发达、交易机制不完善、整个金融制度不健全的基础上逐步建立和发展起来的，因而其制度从一开始就有别于美国，具备中央控制的性质。

　　值得关注的是，《管理办法》并没有明确我国的融资融券制度究竟采取何种模式，《管理办法》只规定了券商向其客户进行融资融券的这个环节。券商对客户提供融资融券的资金和证券究竟从何而来？《管理办法》并没有明确的规定，也就意味着试点阶段，券商只能用自有资金和自营证券进行融资融券。从内容上看，《管理办法》明确了证券公司业务许可的条件。《管理办法》明确了最近半年净资本要达到12亿以上的硬指标，目前业内可以达到这一要求的证券公司并不多。此外，《管理办法》还明确采取“审慎监管”的原则，意味着短期内即使满足《管理办法》所列要求的证券公司也并不一定可以获得试点资格。证监会有权“根据试点情况和证券市场发展需要”，再逐步放开。

　　标的证券

　　对于可能的标的证券，我们以此前《证券公司融资融券业务试点操作指引》(征求意见稿)中提出选择标准来选取，即：流通股本大于2亿股；流通市值大于9.5亿元；6个月日均换手率大于2.95%；3个月最大震幅小于70%；1季度全部股东人数大于5000人；前10名流通股东持股不超过50%等。其中的G天津港(资讯 行情 论坛)、G包钢(资讯 行情 论坛)、G西煤(资讯 行情 论坛)、G盐田港(资讯 行情 论坛)、G江汽(资讯 行情 论坛)等大盘蓝筹股的可能性较大。

　　很显然，证券交易所确定客户融资融券交易的标的证券，其目的是控制融资融券中的各类风险，标的证券应限制在基本面好、市值较大、流动性较强且股价难以被操纵的证券交易所上市品种范围内。交易所会考虑流通量、波动性、流动性、集中度等因素，确定标的证券。在试点初期，选择标准会严一些，范围会窄一些，可能从上证50(资讯 行情 论坛)指数成份股、深证100(资讯 行情 论坛)指数成份股及基金作为融资交易品种，以ETF基金等作为融券交易品种。以有价证券充抵保证金的，在计算保证金金额时应当以证券市值或净值按下列折算率进行折算，如股票最高不超过70%；ETF基金最高不超过90%；国债最高不超过95%等。

　　市场影响

　　融资融券对证券市场的影响是多方面的。首先，可以为投资者提供融资，必然给证券市场带来新的资金增量，这会对证券市场产生积极的推动作用。其次，活跃市场，完善市场的价格发现功能。融资交易者是市场上最活跃的、最能发掘市场机会的部分，对市场合理定价、对信息的快速反应将起促进作用。欧美市场融资交易者的成交额占股市成交总量的18%-20%左右，中国台湾市场甚至有时占到40%，而卖空机制的引入将改变原来市场单边市的局面，有利于市场价格发现。第三，融资融券的引入为投资者提供了新的盈利模式。融资使投资者可以在投资中借助杠杆，而融券可以使投资者在市场下跌的时候也能实现盈利，这为投资者带来了新的盈利模式。

　　但另一方面，融资融券可能助涨也可能助跌，增大市场波动，进而可能助长市场的投机气氛。同时可能增大金融体系的系统性风险。融资可能导致银行信贷资金进入证券市场，如果控制不力，将有可能推动市场泡沫的形成，而在经济出现衰退、市场萧条的情况下，又有可能增大市场波动，甚至引发危机。