利差损倒逼中国人寿 参股中信账面赢利32亿元

　　本报记者 王小明

　　深圳报道

　　“国寿集团一直在寻求解决巨额利差损的有效途径。”6月28日，一位接近中国人寿的保险精算人士说。

　　此前一天，中国人寿保险股份公司(下称国寿股份，2628.HK)与中信证券股份公司(G中信，600030.SH，下称中信证券)签署战略合作意向书，国寿股份与其母公司中国人寿保险(集团)公司(下称国寿集团)斥资46.45亿元购买中信证券5亿股。

　　在接受记者采访的多位保险界人士看来，此次交易的深层目的之一，在于帮助化解国寿集团的利差损问题，因而对于集团有着更重要的财务投资意义。而对于国寿股份而言，交易也将有助于提高保险资金投资收益水平。

　　账面赢利已达32亿

　　6月27日，中信证券发布公告：根据股东大会决议，并报中国证监会审核批准，公司定向发行5亿股人民币普通股，发行价为9.29元/股，最终发行对象为国寿集团与国寿股份，两公司分别认购1.5亿股和3.5亿股。

　　此外，国寿集团与国寿股份还分别持有867.45万股、460.71万股中信证券无限售条件流通股，合并持有5.13亿股，占总股本的17.22%，分别成为中信证券第二大及第五大股东。

　　9.29元的发行价为4月28日前20个交易日的均价。但经历五月牛市的中信证券现在已是别样风景，股价接连飙升，至6月2日时甚至一路摸至18.40元。

　　对于此次发行的定价，中信证券在公告中披露称，主要基于中信证券只有最近3个月股价超过10元以上，股价受大盘影响波动较大，存在跌破9.29元可能性。此外，战略投资者持有股份禁售期须长达12个月，也是定价偏低的一个原因。

　　但照申银万国研究员黄华民的统计，以签约当日中信证券收盘情况看，在已完成定向增发的公司当中，中信证券定向增发价格折扣率最高，达到37.8%。

　　虽然市场对于价低原因多有猜测，但是一个不争的事实是，此次交易将为国寿集团及国寿股份带来可观的收益。交易完成次日的6月28日，中信证券继续一路上扬，一度涨至16.00元，并最终以15.69元收盘，全日涨幅5.02%。以此次交易发行价计算，账面浮利已有32亿元。

　　中信证券市值上扬将直接体现为投资资产收益。国寿股份2005年年报显示，该公司投资资产规模达4943.56亿元。此次部分股权投资将被划归为“可供出售的证券”，其市值波动通过股东权益项下的“储备”项目反映，其中国寿股份浮动盈利19.5亿元，相当于一次性增厚公司2006年BVPS(每股净资产)0.073元。

　　另外，中信证券近几年的分红相对可观，由于2005年净利润大幅提升，其未分配利润更获得139.39%的增长。从中信证券可预期的利润分配来看，中国人寿也可望获得一个大红包——按照5月30日中信证券2006年第二次股东大会有关非公开增发股票议案的决议，“公司未分配利润将由本次发行后的新老股东共享”。

　　据黄华民预测，中信证券2006/2007年的EPS(每股盈利)为0.278元和0.452元，BVPS为3.73元和4.18元。招商证券分析师罗毅亦预测，2006年度中信证券纯利将达10亿-13亿。

　　化解利差损

　　此次参股的一个背景是，对于国寿集团来说，如何解决巨额的利差损已是日益迫切的问题。

　　1990年代末，基准利率偏高，保险公司销售保单的预期收益也非常高，后来央行连续降息，保单实际投资收益往往达不到销售时承诺的预期水平，保险公司出现了利差损。国寿股份海外上市之前，将1999年6月10日前的保单转让给国寿集团，因此利差损主要由集团承担。

　　转移至国寿集团的这部分业务以高利率长期寿险保单为主。虽然部分业务至今还能为国寿集团带来现金流，但据专业人士估测，其利差损仍有压力。

　　目前，高利率保单的给付已经临近。未来几年将出现给付高峰。但是，利差损乃一动态概念，“是基于当年与未来投资回报进行测定的”，一家保险公司的精算部门负责人说。于是，中国人寿的努力就在于寻求更多投资获益的机会，以降低高额利差损。

　　2004年秋，中国保监会曾对三家公司出示偿付能力的黄牌警告。按照相关法规规定，解决偿付能力不足通常有三种手段：停止新业务、转移旧业务和股东注资。

　　由于上市公司业务剥离，国寿集团的现金来源只有老业务续期收入，于是只能企盼增资一途。作为国为独资企业，国寿集团“惟有财政兜底”。

　　另外，提高投资收益是另一个改善利差损的途径。知情人士告诉记者，尽量让现在的资产更好地升值，已是目前国寿集团的主要努力方向。