九期国债利率可能突破3.6%

　　主持人：王栋琳

　　嘉宾：国海证券 何康

　　南京商行 李颢

　　东莞商行 秦娟

　　主持人：本周五，九期国债将招标发行，这是今年第一只、也可能是唯一一只期限20年的国债，计划发行总额300亿元，将跨市场发行。

　　在准备金率上调以后，分析人士对债市后市的看法出现分歧。本周一1年期的农发行六期债中标利率为2.8%，远高于预期，引发了市场对收益率上行的担忧。明日超长期债的发行引起广泛关注，可以用来检验准备金率下调后债市长端收益率水平。

　　稀缺性将拉低利率

　　何康：本次政策调整仍属微调。但是，由于信贷增长较快，央行已经开始着手出台系列举措抑制信贷的过快增长，上调

准备金率只是系列措施之一，如果信贷回落势头不明显，央行将可能继续出台其他的调控政策。另外，央行主要通过收紧流动性抑制信贷扩张，银行间市场流动性将继续有所紧缩，未来几个月债券收益率曲线上行可能性较大。

　　主持人：央行可能继续收紧流动性，是否意味着长债收益率会大幅抬升？

　　何康：对于长债来说，稀缺性仍将拉低收益率。剩余期限在20年左右的债券在银行间市场交易量极不活跃，我们主要参照05国债04在交易所市场的成交情况进行预测。

　　最近05国债04在交易所市场的收益率大致在3.64％。一般而言，跨市场国债在交易所市场和银行间市场的收益率差较小，两市利差在3个基点左右。因此，以05国债04为基准，预计20年期国债到期收益率约在3.62％左右。

　　20年期国债在19日的收益率大致在3.63％～3.65％之间。长期国债具有稀缺性，预计本期国债将是06年

财政部发行的唯一一只20年期国债，寿险资金对长期债券的需求较大，稀缺性将拉低本期国债的招标利率。

　　缴款、一年付息两次以及手续费因素对招标利率的影响约为4个基点。综合以上因素以及近期国债招标情况，预计本期国债招标边际利率大致在3.60％附近。

　　长债风险仍需释放

　　主持人：从六月初开始，债市一直处于下降通道中，央票利率也出现大幅抬升。这是否意味着收益率上行空间在减小？

　　李颢：5月份以来，货币市场利率上升过快，中长期债券利率调整则显温和，导致个券的定价相当紊乱。总体来看，短债的利率调整已经基本到位，继续下跌的空间有限。中长期债的利率风险则仍需进一步释放，尤其是国债和企业债等品种。

　　以短融和长期企业债为例，本质上都属于企业债，主要差别在于有无担保，但1年期短融的收益率已经调整到3.3%-3.6%，甚至更高，10年企业债的收益率仅在4.05%左右，其中的利差明显过窄。预计未来一段时间内短债和中长期债的走势将有所分离，从而导致债券收益率曲线的斜率上升。

　　与金融债相比，国债收益率曲线的扁平化现象更加突出。从需求来看，长期债的需求日益减少，主要表现在部分商业银行和保险公司，其参与以长期持有为目的，对二级市价的波动并不十分关注。预计本期债券的招标利率将在3.6%左右，考虑到15年期国开债060211的招标利率曾大幅上升突破市场预期，不排除这种现象在本期债券上也会重演。

　　建议投资者放弃或谨慎参与本期债券。考虑到中长期债券的利率风险以及当前长期债的流动性极其不佳，即使博弈边际也没有任何的价值。二级市场也建议减持中长期债券投资，更多的关注短债价值。

　　IPO对资金分流因素不可忽视

　　主持人：在新股发行影响下，本周货币市场利率出现较大波动，是否会对本债发行造成影响？

　　秦娟：周二2.57％的央票利率比上周上升了9BP，笔者认为主要原因是当天中行IPO开始网下申购冻结资金。由于IPO启动，

证券公司、基金和保险公司会积极参与其中，资金的分流使得目前银行间R007加权利率有所上升，在周二曾超过2.3％，这两天则稳中有降，到了2.18％左右。

　　随着中行IPO对资金冻结的完成（预计到下周一），笔者认为7天回购利率可能会有所回落。但是由于正值半年末，鉴于作出漂亮的报表，估计逆回购报价会减少很多。所以预计7月5日前，7天加权回购利率会在2.15％左右。

　　近期是债券发行比较密集的期间，IPO的资金分流对债市的影响也比较明显。在中行IPO之前，观望气氛将比较浓厚，宏观面的利空因素越来越多。

　　对于20年期国债，由于受到后半年CPI涨幅增大的影响，宏观面不利因素显现，长期债券的投资风险加大。但是考虑到今年国债的发行量减少，尤其是随着稳健财政政策的实施，长期国债将成为稀缺品种，笔者认为此次国债会受到商业银行的喜爱。

　　剩余期限为19年的05国债04卖盘报价在3.57％左右，笔者认为此期国债的票面利率会落在3.6％以上，边际中标利率可能会在3.65%至3.67%。由于近期IPO很多，股市的吸引力增强，所以除了大的保险公司外，中小保险公司对此次债券的需求可能不是很强烈。