再施紧缩手段市场影响几何 预留后续空间

　　距离再度发行具有惩罚性质的千亿元定向票据仅一周，上周五央行又施紧缩手段。央行此次上调存款准备金率的政策背景是什么？其政策影响和后续的政策预期将如何？种种这些疑虑是市场普遍关心和揣测的。

　　加大紧缩属意料之中

　　湘财证券胡伟东：5月份的最新数据显示，自4月28日央行宣布上调27个基点的贷款利率、启动新一轮宏观调控以来，调控效果并不理想。为了防范经济出现过热，货币政策有继续加大调控力度的必要。因此，央行 在5月份数据出台后很快宣布上调存款准备金率0.5%，实属意料之中，也体现了央行货币政策前瞻性和主动性的要求。

　　德邦证券莫凡：尽管推出准备金率工具对

资本市场有影响，但从长期看，回收市场过剩的流动性是央行既定不移的目标。我们认为，目前的宏观经济政策的目标已经转到了控制投资和信贷的增长速度，防止资产泡沫的出现和蔓延。而目前的货币政策的重点应该是降低金融体系的流动性，无论从源头上遏制，还是在货币市场主动的对冲。央行副行长吴晓灵上周演讲时就明确表示：“控制贷款扩张最好的办法就是收紧流动性，要收到商业银行没有能力继续贷款。”从各种货币工具的效果看，目前调节准备金率能比较好地从供给和需求环节控制流动性的扩张，起到“釜底抽薪”的效果。

　　债市深跌可能性不大

　　湘财证券胡伟东：短期内持续下跌应该属于债券市场行情的基调。

　　首先，上调存款准备金率将直接影响债券市场的后期资金供给。商业银行是债券市场最大的机构投资者，债券托管比例超过60%。而存款准备金率调整虽然旨在收缩银行信贷扩张速度，但银行投向债券市场的规模必将减少，债券市场的后续资金供给的减少将直接打击债券市场行情的演绎和发展。而流动性欠佳的中、小型银行为了筹措资金，抛售债券，也将加速债券市场下跌。

　　其次，上调存款准备金率上调将加大货币市场的利率水平上行的压力和预期。本次上调存款准备金率一次性冻结资金1500亿元，考虑创造效应，将减少货币供应6500亿元以上。货币供应的减少将直接影响货币市场资金的供求格局，市场利率存在着较大的上行压力。央行此次调高存款准备金率已向市场传出收缩的信号，如果此次调整对商业银行贷款行为没有产生明显的约束，或者投资增速仍然较快，那么不排除央行出台进一步紧缩措施的可能性，这些因素将加大投资者对未来利率上行的预期，从而加大投资者对债券市场利率上行的预期。

　　最后，债券市场深跌的可能性不大。债券市场前期的调整已经一定程度上消化了此次紧缩的政策效应，虽然央行上调存款准备金率，对于债券市场可能造成短期冲击，甚至可能会持续到7月5日正式实施以后，但从中长期来看，在央行整体货币政策目标没有调整，在人民币汇率改革的进度没有发生大的变化，在外汇占款持续增加、商业银行资本充足率压力不减的情况下，此次紧缩的政策效应经过释放和消化后，市场将重新恢复资金相对宽裕状况，债券市场不太可能出现2003年下半年和2004年上半年时期的大跌行情。

　　预留后续政策空间

　　湘财证券胡伟东：本次上调存款准备金率0.5%，从6月16日宣布到7月5日正式实施，期间有近20天时间。笔者认为：一方面，央行在制定和实施这种影响较大的货币政策调整时，也在考虑最近IPO的启动和大盘蓝筹

中行上市因素，尽可能减少政策效应对刚刚启动的直接融资的负面影响；其二，央行也在期间观察政策宣布后的市场影响，如果市场反应过大，可以利用公开市场进行调控对冲，甚至不排除央行降低甚至取消存款准备金利率的可能；其三，央行上调存款准备金率0.5%，力度适中，为央行后续货币政策预留空间，如果信贷增长过快的局面没有大的改变，央行不排除进一步提高存款准备金率的可能。