海通证券研究员：紧缩信号强化 无碍股市大局

　　李明亮

　　经国务院批准，中国人民银行决定从2006年7月5日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。农村信用社(含农村合作银行)的存款准备金率暂不上调，继续执行现行存款准备金率。

　　这次央行上调存款准备金率主要是宏观调控政策的延续，有其深刻的国内宏观背景。当前中国宏观调控压力正在加大，一是各国央行正稳步进入加息周期中，货币政策环境正在逐步趋紧；二是国内部分宏观经济指标偏高。目前经济增长率偏高，固定资产投资增长加快，金融市场“宽货币、宽信贷”的现象比较明显，房地产价格上涨过快，工业生产增长加快，外贸顺差等增幅也超出了预期。　从目前情况看，银行体系增加流动性的因素仍然较多，商业银行通过贷款扩张增加盈利的动机较强，各地上项目扩大投资的积极性也较高，今年5月份M2增速超过19%，前5个月金融机构人民币贷款增加1.78万亿元，同比多增7939亿元。虽然消费物价指数还比较低，但如果货币信贷继续加快增长，可能有刺激经济过热和通货膨胀的风险。

　　系列紧缩措施或将出台

　　一是可能开征固定资产投资方向调节税。课征这种税的好处是可以按照不断更新的国家产业政策和项目经济规模实行差别税率，通过增加过剩领域的投资成本控制其规模的非理性扩张。

　　二是可能提高存贷款利息。我们认为，如果这次调控效果不明显，央行预计将继续加息，就一般规律而言，加息也并不是一次性的，多次连续的提升是必然的趋势。我们认为，通过加息来改变目前的低利率政策，是当前宏观调控的一个比较好的选择。当然，人民币加息幅度受到人民币升值压力的制约。

　　三是动用汇率杠杆的可能性正在增加。人民币升值的步伐预计加快，人民币汇率波幅也可能扩大以增强汇率机制的灵活性。

　　四是将继续实施公开市场操作，加大货币回笼的力度。但是鉴于现在货币市场利率上升，这给央行操作带来了相当的成本压力。

　　五是其他宏观经济政策将密切配合，如财税政策、产业政策、土地政策等。另外，新的政绩观有望逐步细化与实施，这将对部分地方政府行为形成一定的约束。

　　强化紧缩信号　无碍股市大局

　　这次央行上调存款准备金率旨在用温和政策传达紧缩信号。主要目的在于进一步强化紧缩银根信号，从而改变市场心理预期，达到紧缩的效果。这次调控的信号作用将大于实质性的影响。目前央行的票据投放量已经十分庞大，央行最近连续两次发行定向票据已经吸收了2000亿资金，这一措施大致和提高存款准备金率0.6%的效果相当。在这个投放量没有下降的情况下存款准备金率提高0.5个百分点，这充分显示了管理层收紧银根的决心。

　　第一，上调法定存款准备金比率不仅有助于收紧金融环境，还将因此减少经济中潜在的过热压力。

　　第二，存款准备金率上调有利于降低银行风险。既有助于抑制银行信贷的过度投放，又保护了正在改革中的银行的经济效益和利润。但我们认为，本次调高法定存款准备金率并不会对银行流动性造成太大影响，原因在于中国准备金制度比较独特，除了法定存款准备金以外，还有相当规模的超额准备金。

　　第三，存款准备金率上调有利于控制固定资产投资的过快增长。

　　第四，这次调控将对股市投资者信心产生一定的冲击。但我们认为，这次上调存款准备金率对股市的影响比预期的要小。

　　原因一是我国股市正处在牛市的起点，趋势已形成。

　　二是央行紧缩政策会影响市场中的资金供求量，但由于我国的股票市场目前与银行信贷市场处于分割状态，银行的资金难以直接流入股市。

　　三是手段比较温和。此次上调幅度低于预期中的1个百分点以上，是一种试探性动作，需要观察效果。提高存款准备金率0.5个百分点大约将一次性冻结流动性1500亿元。

　　第五，提高存款准备金率将对债券市场产生比较直接的影响。部分商业银行抛售流动性较好的债券，对债券市场将构成较大的影响，会引发银行间拆借市场各拆借品种的利率上升，与此同时，还会造成银行间债市回购利率上涨。

　　投资者应谨慎应对

　　在当前紧缩信号比较明显的情况下，投资者应谨慎应对。一是可以适度减持银行股。因为宏观调控政策将加大对银行信贷规模的控制力度，而我国银行的收入主要取决于利息收入。二是关注

房地产股以及与固定资产投资关联度比较高的行业投资风险，因为这次宏观调控将对房地产板块、固定资产投资以及相关领域产生短暂的冲击。三是适度减少对债券品种的配置。　

　　(作者单位：海通

证券研究所)