后股改时代上市公司迎来历史性拐点

http://finance.sina.com.cn 2006年06月10日 14:34 证券日报

　　“掏光榨尽”走向“做优做强”

　　- 袁元

　　截止到6月初，两市完成股改和进入股改程序的公司总数已达到986家，股改公司市值已占两市总市值的73.36%。其中，沪市股改公司600家，市值占比为69.02%；深市股改公司3

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86家，市值占比为84.28%。很显然经过一年多来市场各方的不懈推动股权分置改革的破冰之旅已接近完成，中国股市即将进入全流通时代。

　　在如火如荼的股改背景中，从2005年年末起正本清源后的资本市场终于告别了万马齐黯的漫长熊市，迎来了一轮轰轰烈烈的上涨行情。同样引人注目的是作为证券市场基石的上市公司也逐渐焕发出盎然春意，一大批实施股改后的上市公司通过收购、兼并、合并、重组、注入优质资产等多种方式掀起了提高上市公司的竞争实力和资产质量的高潮。后股改时代上市公司质量的全面有效改善和提升正是这新一轮牛市的底气所在。

　　中国股市从成立之初便带有先天不足的成分其中困扰中国股市的最大问题就是股权分置。在股权分置的前提下，公司治理缺乏共同的利益基础，国有资产管理体制改革的无法深化，一度成为完善

资本市场基础制度的一个重大障碍。证券市场建立的最初10多年内，股权分置——这个迫使“好人变坏，坏人更坏”制度的长期存在，严重制约了上市公司治理结构的完善和提高，导致大股东违规担保、恶意圈钱、侵占乃至掏空上市公司资产等行为屡禁不止、甚嚣尘上。更可悲的是由于同股不同权、同股不同利等“股权分置”存在的弊端，上市公司利益被大股东掠夺成为资本市场司空见惯的普遍现象，乃至使证监会的各项监管政策措施大多时候仅仅流于形式。长期积累的最终结果就是股市陷入长达4年的熊市，证券市场无法反映中国实体经济蒸蒸日上的大好形势而被边缘化。

　　上市公司质量是证券市场健康发展的基础，股权分置换来的却是上市公司质量整体不断下降的事实。“一年盈、二年平、三年亏”成为中小投资者讽刺上市公司的最佳写照。以猴王为例，从1993年上市起，猴王就号称把猴王焊条厂、焊丝厂等17家企业集中后装入了上市公司，以后又花了几个亿从猴王集团进行所谓“资产收购”，但是真正过户到股份公司名下的几乎没有。“三不分”的恶果导致ST猴王高达约8亿元的资金被猴王集团侵占，同时还为集团承担着不少于3个亿的贷款担保责任，严重地侵犯了广大中小股东的权益。直到2000年初，猴王几位外地董事在听到公司亏损的同时，获知猴王集团已经从股份公司掏走近8亿元资金，猴王还为集团提供不少于3个亿的贷款担保。其次，为了配股圈钱，大股东猴王集团没忘记给广大投资者画一个大馅饼。从1995年开始，五年来猴王集团每年都付给股份公司三、四千万元不等的资金占用费，总额高达1.9亿元，而这几年猴王的账面净利润总额只有1.5亿元！不过，这笔资金占用费从来都是挂账了事。在猴王经营急剧下滑的1997年，为了能够挤上增发B股的班车，利润作假更是达到了极点，在向猴王集团收取资金占用费的基础上，猴王股份又把自己的原值不过3500万元的两处房屋以高达2000万元的年租金租给集团。上市公司大肆造假圈钱大股东疯狂侵吞上市公司资产数十亿资产“一破了之”。被控股股东敲诈的只剩下皮包骨头的猴王最终走上了退市的末路，中小股东损失惨重。大股东掏光上市公司的罪行罄竹难书，这是时代的悲剧更是制度缺陷的代价，猴王、达尔曼、银广夏、郑百文等都是股权分置时代下上市公司质量低下的典型代表。

　　2005年4月29日的股权分置改革正式启动，经历最初的动荡、阵痛，证券市场逐渐走出低谷，上市公司也在静悄悄地发生积极的变化。股权分置改革后，上市公司全体股东站到一个共同的利益基础上，上市公司利益最大化成为大小股东的共同目的，由此而来从体制上保障了所有股东同股同权、同股同利。因此后股改时代上市公司的发展将迎来划时代的变化。

　　全流通使上市公司经营业绩紧密地与所有股东的切身利益联系在一起。股权分置问题的解决，还为上市公司股权的收购、兼并和重组扫清了障碍。由此大股东切实提高上市公司质量、做优做强上市公司的主观意愿空前强烈。事实上早在前两批股改试点成功完成之时，五部委联合发布的《关于上市公司股权分置改革的指导意见》就提出，“支持绩优大型企业通过其控股的上市公司定向发行股份实现整体上市，支持上市公司以股份等多样化支付手段，通过吸收合并、换股收购等方式进行兼并重组，推动上市公司做优做强。”此后随着股改全面铺开，许多公司加速产业整合的举动令人眼花缭乱。象鞍钢新轧股改之际向集团公司新增29.7亿流通股用于收购优质资产。整体上市后，鞍钢公司保证了其产业前后一体化，产业规模上升，规模效应扩大，此外关联交易大幅度降低，同业竞争也相应降低了很多，收益水平大幅增长，公司本身的治理结构也发生了根本变化，不再像以前受整个集团公司的制约，行业竞争力也得以加强。据统计，收购后公司总资产在钢铁行业排名跃升到第四位，净利润将增长2到3倍，收购效应会在2006年起逐步体现。再比如山东基建股改时其控股股东山东高速承诺，如果股改获准实施后，将积极争取政府及有关部门批准山东基建收购路桥类优良资产，如收购(北)京福(州)高速公路德州至济南段。而G本钢、G太钢、G包钢、华侨城、深能源等也提出整体上市的打算，宝钢更在二级市场中打响了收购邯钢的枪声。此前中石油、中石化已全面启动收购上市子公司的计划，也是重新整合公司内部资源、实现整体上市的一步棋。看来上市公司以股改为契机，真正实现做优做强之风将继续席卷证券市场。而伴随着更为活跃的兼并与收购，企业提高自身管理效率、整合渠道、改善和更新技术，都将获得更为高效的途径。

　　实施高管股权激励，一直被视为提高上市公司质量的重要制度选项。以往股权分置的现实下，“三分开”只能无奈地停留在口头上，上市公司股权激励自然无从谈起。股权分置改革不仅使上市公司面临做优做强的机遇，也将夯实上市公司的治理基础，正如中国证监会主席尚福林在1月7日讲话中所说，“股权分置改革巩固全体股东共同利益基础，规范的上市公司治理将具备更好的条件”。股改政策安排也充分考虑到这一点，自股改起管理层就《上市公司股权激励规范意见》明确了“先股改，后股权激励”的操作顺序。上市公司治理进一步理顺，无意有利于提高上市公司质量。大股东可以通过做好上市公司反映市值来实现价值，上市公司高管和核心技术人员通过股权激励机制实现价值。相信随着证监会推出《上市公司股权激励管理办法》，公司治理将进一步完善。以华侨城、万科等公司为代表的股权激励方式将被更多上市公司效仿和借鉴。

　　从几年前的“掏光榨尽”到现今的“做优作强”，股权分置改革前后上市公司的境遇可谓大相径庭。其实星星还是那颗星星，月亮也还是那颗月亮，只不过股改促进了流通股股东与非流通股股东的互利共赢，使上市公司全体股东站到一个共同的利益基础上。后股改时代，流通股股东利益和原非流通股股东利益达到初步一致，原非流通股股东恶性融资、不顾回报的做法将得到抑制。所以上市公司不再是大股东的提款箱和圈钱工具，其融资效率不仅大大加强，上市公司管理层也会更加珍惜融资机会，把资金真正用到刀刃上。正因为如此股票融资制度出现了放松管制的基础。4月17日证监会发布的《上市公司证券发行管理办法(征求意见稿)》已经开始松绑再融资，降低了增发和可转债门槛，取消了额度限制和间隔时间限制，增加了定向增发、非公开发行和附认股权债券等发行方式，并适用“简式审批”程序。此外以“给投资者一个真实的上市公司”为目标，监管机构也展开了上市公司大股东违规占用资金的清理工作。截至今年三月底，共清理违规资金占用近120亿元人民币，使占用金额较2004年底下降四分之一。内地上市公司质量明显提高。

　　虎踞龙盘今胜昔，天翻地覆慷而慨。毫无疑问，从人人欲宰之的“唐僧肉”到大小股东们精心照料的“心肝肉”，后股改时代的中国上市公司正面临历史性的转折和崭新的发展前景。海归派一番“只有十余家上市公司才有投资价值的”言论将彻底成为时间的陈旧记忆，未来随着股改的顺利完成、全流通的实施以及各项监管政策的进一步完善，国内上市公司资产状况和业绩持续增长能力会得到质的提高，中国蓝筹上市公司群体将日益茁壮。

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