避免资源的非合理配置

　　申银万国证券研究所首席分析师 朱安平

　　上港集团本次A股整体上市不增发新股的方案总体对G上港流通股东有利。

　　首先，方案有溢价。根据方案，如果流通股东选择现金对价，将可以获得较停牌前收盘价15.47元6.7％的溢价，相当于停牌前10日均价溢价17.7％。其次，集团的港口业务更 多元化，港口产业链更完整，港务集团近期业绩将有增长，而G上港2006年业绩将不可避免下降。最后，整体上市后避免了以前市场担心的集团与上市公司争夺集装箱资源的问题。

　　采用换股方式使原G上港流通股东的集团股份取得成本低于新股东。上港集团将以3.67元/股的价格向除上港集团和关联方外的其他股东发行

股票，用以交换换股股东的股票。而现有G上港股东换股每股成本为3.44元（16.5除以4.5）。如果现有非港务集团及其关联股东选择换股，则根据2005年集团业绩计算的换股市盈率为25倍左右，与G上港以换股价计算的2005年动态市盈率25倍一致。

　　换股利益主要取决于集团未来成长性。目前无论以集团还是上市公司业绩计算的2005年换股市盈率明显高于目前A股市场其他港口股和H股港口股18倍和17倍左右的市盈率水平。因此，现有股东换股的实际利益主要取决于集团的资产质量和未来成长性。

　　集团未来前景总体看好。集团目前最主要的利润来源是集装箱业务，其次是港口服务和散货业务，目前该三项业务利润约占总利润的60％、15％和15％。尽管洋山港短期回报较低，但由于费率提升和外五（外高桥码头五期工程）的投产，集装箱业务2006年利润仍可以获得明显增长，散货业务尽管近期有所放慢，但是未来仍会有一定增长。集团的引航、拖带、理货等港口辅助业务增长稳定，新业务如港口物流、汽车滚装码头业务正在成为公司新的利润增值点，此外集团拥有黄浦江两岸大量老港区土地，其中的部分（预计大部分不会用作地产开发）可能有较大增值或开发价值。

　　整体上市为港务集团带来新的发展机遇。集团整体上市最大的好处就是避免了因原下属上市公司存在而出现的资源非合理配置问题，有利于港务集团合理划分下属企业和资产的功能定位。如整体上市后，集团将可以通过航线和费率上的统一调整，使洋山港定位在中转业务上，使外高桥地区和SCT码头按最经济原则划分航线和功能，更加有利于上海港整体

竞争力的增强。