|
中信建投证券研究所
我们认为，随着累计涨幅扩大和估值优势的降低，上市公司的投资价值挖掘将集中于外延式增长。因此，我们建议关注外延式增长型股票的投资机会。
股改的意义除了解决基础性制度约束，直接降低估值水平外，一个更为重要的效应
正在显示出来，即控股股东对上市公司的态度正在发生本质改变，而牛市预期的形成则迅速强化了这一态度转变的过程，进而引发了整个市场资产负债表的巨大改变，单纯的上市公司内生性增长逐步演变为资产注入(收购)为核心的外延式增长和内生式增长并重格局。
从整个股票市场的角度来看，目前可见的资产负债表改变方式主要有以下几种：第一，注入资产作为股改对价；第二，定向增发或自有资金收购大股东优质资产；第三，大股东以资产作价或通过资产置换偿还历史欠款；第四，IPO引入新的上市公司资产。前三种已经成为现实，第四种也积极出现。除此之外，还有两种方式可对整个市场形成资产负债表改变的预期：第一种是借壳上市；第二种是控股股东变更为实力强大的股东。
应该说，以上各种资本运作方式始终是股票市场的核心，也是资源配置功能的直接体现，但事实上只有在牛市预期或背景下才可能形成这样一种良性循环，即“资本运作———资产负债表改变———损益表改变———市值增长———进一步的资本运作”。
在我们重点研究的上市公司中，已经出现一批控股股东正在通过各种方式改变其控股上市公司的资产状况，这一系列资本运作将极大提升上市公司的资产盈利能力，少则提升15-20%，多则提升50%以上，甚至几倍。可见，这种盈利能力的提升空间远远超过原有资产负债表中资产盈利能力的自然增长。
除此之外，我们没有进行统计的还有很多ST类公司，也纷纷通过资产重组进行股权分置改革，这对于上市公司存量资产盈利能力改善更是彻底的、革命性的。
另外，还有一批上市公司已经变更了第一大股东，新进入的大股东普遍都具有雄厚的实力和丰富的优质资产，给资本市场形成了注入(收购)优质资产的预期。
基于以上分析，我们虽然无法准确的估计出通过改变资产负债表来实现业绩外延式增长对估值的支撑力度，但可以肯定在牛市预期下的这种资本运作良性循环产生的盈利增长速度，是远远超过上市公司现有存量资产内生性增长速度的。因此，随着累计涨幅扩大和估值优势的降低，上市公司的投资价值挖掘将集中于外延式增长。
最后，我们认为以股权分置改革为核心的后续一系列配套制度改革，如国有企业考核标准的调整、上市公司收购管理办法的出台、股权激励机制的落实、IPO 引入的大型优质资产、绩差公司的实质性淘汰等等，都将会进一步促成上述资本运作的良性循环，将成为消除估值困扰的最重要制度基础。所以我们认定这次调整是牛市预期下的调整，股市中长期向好格局仍会延续。
新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。
| 
