价值投资为主 股改题材为辅

　　中国科技证券研究所 李茂俊

　　进入到5月中旬以来，大盘呈现高位震荡的态势，个股呈现明显的两极分化态势，沪综指跌破了1600点。目前市场制度性变革处于股改和新老划断过渡的阶段。笔者认为，在此阶段，应坚持价值投资为主、股改题材为辅的投资思路。

　　结构性调整空间不大

　　我们认为，自2005年6月份至今的上涨行情的基础在于两个方面：一是以股改为主的国内股市制度性变迁带来的“制度性溢价”。为确保股改等制度性变迁的顺利展开，不断出台的配套性措施对市场信心构成极大的支持；二是“过剩的流动性”。外围资金不断通过各种渠道流入股市。因此判断后市行情的发展，就需要密切关注行情的基础有无大的变化。

　　从目前情况看，下半年股改进入攻坚阶段，同时IPO的启动也关系到国内股市定价机制的建立，因此目前相关的政策资源还会向股市倾斜。对于“流动性”，尽管央行前次加息的幅度小，对市场“过剩的流动性”并没有产生多大的负面影响。同时由于央行刚刚加息，因此在二季度宏观经济统计数据还没有披露前，更加严厉的紧缩措施再次出台的可能性较小。

　　这样看来，行情的上涨基础没有发生根本的动摇，后市大盘将以强势震荡为主，调整的空间不大。同时目前市场对进一步的货币紧缩和

宏观调控担忧情绪，笔者以为2006年的宏观调控是结构性调整，和2004年的“总量调控”有很大的区别，因此宏观调控也不能撼动国内股市强势震荡的格局。

　　价值投资为主 股改题材为辅

　　笔者以为，在IPO实质启动以及G股公司部分非流通股相继解禁的大背景下，个股价值理性回归的趋势应该引起投资者足够的重视。特别是大型国企回归A股上市的趋势将促进A股公司估值向国际接轨，这样必将带来两种情形：

　　一是相较国外成熟市场同类公司估值偏高的A股公司（主要是G股），其股价下跌将成为必然；二是相较国外成熟市场同类公司估值偏低的A股公司（主要是G股），其股价能得以维持且有上涨可能。因此，现阶段投资的思路之一就是要增持基于行业景气以及公司基本面（经营情况、治理情况等）估值水平低于或接近成熟市场估值水平的优质个股，减持估值水平明显高于成熟市场估值的个股。

　　对于前者，笔者觉得两类个股可以值得重点关注：一是前期持续上涨，但在本次调整中股价再次回落到合理估值水平且行业景气度好的龙头优质个股，主要是消费类个股，如糖业中的南宁糖业；地产板块中的万科、招商、栖霞股份等；食品饮料中的G老窖、G五粮液等等；二是行业景气有复苏迹象或估值水平明显低于成熟市场的相关板块个股，如建材行业中的G海型材、煤炭板块中的G兰花等。笔者建议对于前期单纯依靠股改题材大幅炒作，但公司业绩预期不佳的G股，逢高减持是适宜的策略。

　　目前阶段，股改题材仍具想象空间。管理层日前表示，要积极推动基本具备改革条件的公司在上半年进入改革程序，同时，创造条件在下半年集中解决存在各种特殊情况公司的股改问题，尽最大努力争取尽可能多的公司在年内基本完成股改。这样，创新的股改方案可能会出现在“股改困难户”中，由此会带来投资的机会。不过其中也会有风险，因为不排除部分公司搞不了股改。有鉴于此，笔者建议投资者可重点关注公司基本面好的非G股，策略是买入持有到股改结束，如国电电力、

亚泰集团等。