恢复资金申购有利于壮大股市

　　证券时报记者　张媛媛

　　日前，沪深交易所联合发布新股发行资金申购实施办法，新的资金申购发行方式将取代实行了多年的市值配售方式。分析人士指出，新申购办法是适应股改完成后全新环境的市场化的发行方式，它的推行将有利于吸引资金入市，壮大股市。

　　发行方式的市场化

　　“取消实行近四年的新股发行市值配售方式，恢复资金申购方式，这是股权分置改革以后市场环境和运行机制发生根本变化的根本要求。”权威专家表示。　

　　股改使得股市的基础性制度发生重大变革，一级市场IPO发行机制必须做出相应调整与安排，以适应市场发展的需求。恢复资金申购是当前完善资本市场发行制度的一项重要举措，体现了市场发展的内在要求。

　　海通

证券投资银行部许灿指出：“资金申购方式下，投资者可以主动根据对发行人的判断和发行价格的分析决定认购数量，充分体现了投资者的认购意愿，而且投资者认购时需全额缴付股款，因此，不会有获配而不认购的情形发生，新股的真实需求能够得到确实的体现，有利于形成正常的供求关系，发挥市场定价机制的作用。”

　　“实行资金申购也可以给询价制度的改革和完善提供更大的空间。”一位投行人士告诉记者，一方面可以在网上和网下发行之间引入回拨机制，从而强化对询价对象报价行为的约束，另一方面可以为扩大询价参与面创造条件，促进更多机构参与价格区间和价格的确定过程，进一步提高新股发行定价的合理性。

　　实行资金申购方式，投资者可以完全按照自身的意愿进行认购，有利于充分发挥市场配置资源的作用。相反，市值配售是一种被动式分配股票的方式，在这种方式下，投资者的新股认购意愿与可认购数量之间产生脱节现象。

　　市值配售渐显弊端

　　市值配售制度是在股权分置前提下、为维护流通股股东利益而采取的认购制度，随着市场化改革的推进，市值配售制度的基础已不复存在，其作用也微乎其微，不且如此，还逐步暴露出了诸多弊端。

　　首先是牵制股价。“市值配售方式已难以保证投资者的新股溢价收益。”知情人士透露，随着新股发行定价逐步市场化，尤其是询价制度的实施和完善，新股发行价将趋于合理，一、二级市场之间继续存在非理性差价的现象将会减少。从2004年询价制度实施后的情况来看，经询价后确定的发行价比较符合市场情况，上市后股价大幅上涨的现象较少，甚至还出现了部分股票在上市首日跌破发行价的现象。事实上，在实行市值配售的三年多时间里，并未能挽救股市逐波下行的局面。

　　其次是中签率低。据不完全统计，自2002年5月第一只实行新股配售的精伦电子开始，新股中签率显著下降，原实行资金申购方式时市场平均中签率基本保持在千分位以上,之后这一比率下滑到万分之几，中签难成为困扰广大中小投资者最现实的问题。而目前经过股改后，大量原非流通股股东持股变成可流通，继续实施市值配售发行方式，新股中签率将会进一步降低。

　　近年来，不少专家呼吁，市值配售制度并未起到稳定市场、引导资金入市的效果。相反，它不利于吸引新资金进入市场，限制了资本市场的扩张；如继续采用市值配售发行制度还可能会干扰投资者的价值判断；在此情况下，市值配售方式将无法保证二级市场投资者能够获取新股溢价收益，继续采用这种方式已经失去意义，也无法保护中小投资者的利益。

　　现金申购引入活水

　　“事实上，实行资金申购最大的优势莫过于吸引增量资金进入市场。”平安证券莫家柱表示。

　　首先，实行资金申购有利于吸引大量机构资金入市。在以往实行资金申购方式时，申购资金的主体主要来自机构，其原因是低风险的新股申购可以成为风险厌恶型机构进行现金流管理的一个工具。

　　有关数据显示，2001年至2002首发采用资金申购方式时，每只新股的平均申购冻结资金达到2800亿元。而在2004年询价发行后，询价对象在一级市场进行申购的机构资金仅在500-800亿之间。因此，实施资金申购方式将吸引更多机构资金进场。通过一级市场进入的机构资金有一部分将沉淀在二级市场，从而有利于提高市场活跃程度。

　　其次，资金申购能够吸引一大批散户重新入市。目前我国有7000余万股票账户开户数，但存在活跃交易的账户只有3000万户，考虑到多数投资者均持有两个市场的账户，因此市场上的投资者实际也就1500万户左右。大批具有投资能力的居民由于担心股市风险过大尚未进入市场。申购新股风险相对较小，可以满足大量低风险投资者的要求。

　　再次，资金申购方式通过与融资业务相结合，将有效放大吸收资金的效应。据预测，即将开展的融资业务很有可能在一级市场先行试点。因此，与融资业务相结合后，杠杆效应的发挥将使得资金申购方式吸引的入市资金进一步增加，从而有利于市场的繁荣与稳定。

　　兴业证券洪流表示，“实行股票现金申购，拓宽了合规资金入市的渠道，有利于维护资本市场供求关系的动态平衡。”过往经验表明，一级市场现金申购收益率可以达到7%-13%的水平，且风险很低，因此恢复IPO现金申购后，将吸引大量低风险偏好的合规资金进入资本市场。而

企业年金、保险资金等稳健型资金可能成为新增资金的主力来源。投资于证券市场是这些资金的共同需求，但风险较大的二级市场又使他们态度谨慎，因此，IPO重启后，风险相对较小的一级市场对他们意义非凡。随着时间的推移，这些资金中将有一部分演变为长期投资资金，成为稳定市场的重要力量。

　　值得一提的是，从2005年2月17日起，新股发行资金申购冻结的利息，全部划给证券投资者保护基金。在市值配售发行方式下，只有网下询价发行的部分采用资金申购，由于网下部分占总发行量只有20%左右，因此资金利息有限。如果实行资金申购发行，申购冻结资金利息收入将大幅增加，可显著扩大证券投资者保护基金来源。