股改背后鲜为人知的故事 证监会曾作好最坏打算

　　焦强

　　一位市场人士、同时也是证监会智囊团成员眼中的股改历程，究竟有多曲折？在股权分置改革启动一周年之际，李振宁接受《财经时报》独家专访，披露了股改背后鲜为人知的政策决策故事

　　“中国股市的十年大牛市已经从1000点开始。”

　　在2006年年初的一个大型资本市场论坛上，此人一语既出，四座皆惊。当时，在场的几位证券专家为此与他争论不休。

　　短短几个月过去，上证综指已快上摸1600点。

　　伴随着股权分置改革的节节前行，说这番话的人逐渐从幕后走到台前，他就是上海睿信投资管理有限公司董事长李振宁。

　　这位上世纪80年代就以翻译《短缺经济学》出名的学者，以市场人士身份在中国证监会参与了股改的许多重要工作，并成为股权分置改革智囊团成员之一。他既是证监会规划委成立的全流通改制研究小组的一员(其余二位为证监会规划委办公室主任李青原、规划委委员波涛)，也是证监会现任主席尚福林的高参。

　　除了亲历股改政策决策的全过程外，李振宁还曾提出许多建设性意见，并被管理层采纳。“五一”前夕，在股权分置改革启动一周年之际，李振宁接受《财经时报》独家专访，披露了股改背后鲜为人知的政策决策故事。

　　最初的谏言

　　从上世纪90年代开始，解决股票市场非流通股股权与流通股股权割裂的讨论就一直存在，但当时，这并非市场的主流意见，更难以影响证券监管部门的决策。

　　进入新世纪，自2001年开始，股权割裂问题已经成为股票市场发展一道绕不过去的坎和悬在股市头上的一颗定时炸弹。2001年6月14日，《国有股减持办法》出台，股市开始暴跌，不少学者担忧，国有股减持问题不解决，中国股市从此难现牛市。

　　李振宁看到此种情况心急如焚。2001年10月，他上书给当时的证监会主席周小川。2002年初，证监会规划委开始向社会公开征求全流通方案，方案征集达4000种，后被归纳为七大类意见。

　　同时，李振宁和李青原(当时在国际投行高盛任经济顾问)联名写信给周小川，提出对股票市场要有高定位，应从国家战略的高度来认识股票市场改革的重要性(据李振宁透露，这也是后来“国九条”的基本思路)。

　　此外，他们还建议，要化统一决策为分散决策，因为前者可能把所有的风险都转移到决策者身上，证监会承担不起这么大的责任，而后者能将大的风险化解成一个个小的风险，不会酿成重大的决策失误。

　　在他们看来，1300多家上市公司的情况千差万别，拿一套统一的方案进行股权分置改革，一定会顾此失彼。

　　借鉴其他改革经验

　　李振宁以前参与农村改革、价格改革。改革的基本经验就是通过试点，因为以点带面风险最小。

　　由于他深谙此道，因此，当时他向周小川进言时建议，股票市场的改革应该借鉴其他改革的经验。

　　周小川在离开证监会以前，归纳确定了股权分置改革的几项原则，即民主化、补偿性原则、把国有股减持和全流通结合起来，不是简单地卖国有股，而是要改变不合理的股权结构等。

　　同时，周小川也作了人员方面的准备，将李青原请到了证监会。这为后来的股改奠定了良好的基础。

　　李青原一到证监会就雷厉风行召集证券公司、保险公司、基金公司、私募基金等人士开会、调研，甚至还到散户大厅听取意见，并请李振宁到规划委讲课。

　　当时，证监会决定要着手两项工作：全流通和退市问题。由于“十六大”即将召开，最后选了后者，前者暂时搁置。“十六大”后，周小川调任央行行长。

　　李青原建议新任证监会主席尚福林多听取市场人士的声音，并极力举荐李振宁。

　　2003年1月，李振宁以上海睿信投资管理有限公司董事长的身份与尚福林进行了初次会晤。

　　白皮书的铺垫

　　2003年2月，证监会成立改革发展研究小组，准备起草《中国证券市场改革发展白皮书》。成员包括谢平(时任央行研究室主任)，王开国(海通证券董事长)、胡汝银(上交所研究中心总经理)、李青原、李振宁、刘纪鹏(股份制改革专家)等。

　　白皮书为后来的“国九条”出台作了准备。其中的很多内容都被吸收到“国九条”之中。

　　同时，证监会规划委成立全流通改制研究小组，三名成员分别是李青原、波涛和李振宁。从此，李振宁成为股改智囊团成员之一、尚福林的高参。

　　3月5日，改革发展研究小组研究出一个股改方案，由李振宁执笔完成。当时，方案已提到统一组织、分散决策、内部表决，并向证监会市场部、上市公司部征求意见，以判断上市公司有无试点的积极性，期间，他们与四川长虹、三一重工、广东控股、雅戈尔等上市公司都先后接触过。

　　设计方案时，李振宁建议证监会只是规则制定者和市场监管者，无权规定非流通股东向流通股东补偿多少，并强调一定要形成一种机制，让非流通股股东与流通股股东直接交流，找到利益平衡点。

　　2003年年底，上证综指跌到1300点。

　　由于“国九条”正在酝酿中，李振宁和李青原提议，先透露一些改革的方向以稳定市场。开始，他们想以全流通改制小组的名义发表文章，但怕这个名义太过敏感，最后决定以李振宁个人名义来发表文章。

　　无数次讨论

　　2003年11月28日，李振宁公开发表《中国证券市场治市方略》。文章指出，要从国家战略的高度认识证券市场，证券市场需要处理好五个问题，其中全流通问题是首要问题。他同时提出要统一市场、统一股权、统一价格。

　　李青原也认为，在推进全流通的同时，要对证券市场的发展和改革有所展望。

　　李振宁发表文章前，李青原在10月30日的“中国改革论坛”也将相关内容进行了预热。

　　原本，李青原在论坛中本是担任评论员角色，当时却按捺不住，上台直接讲了目前正在积极进行全流通改制的研究工作。没想到，讲完后，股市连涨三天。

　　李振宁的文章发表后，掀起了一次对股权分置改革的大讨论。次年2月，“国九条”正式出台，并将股权分置改革列为一项任务。

　　2004年6月底，股权分置改革讨论再次重提。

　　两次大讨论基本使政府、学界达成共识——分散决策、试点先行。

　　此后，《股市走出低迷的关键是进行股权分置改革》等文章陆续发表，文章提出股改的理论基础是分享流通溢价。而这个提法的奠基人就是尚福林主席本人。

　　证监会曾作最坏打算

　　2005年“春节”前，证监会已确定在“两会”后推出股权分置改革，并作了充分准备。

　　之所以最终选择“五一”期间宣布进行股权分置改革，是因为担心在其他时候推出，大家会对改革确定的时间是否公开、公平、公正提出异议。

　　4月29日，证监会宣布启动股改；30号晚，紧急通知9家上市公司进京。此后，证监会对这些上市公司进行遴选，并确定4家公司作为首批试点。

　　证监会对推出股改后股市可能下跌有一定思想准备。

　　在李振宁看来，投资者不应把首批试点推出，股市即下跌的罪归在股改试点上。事实上不推出试点可能会跌得更厉害。

　　李振宁当时还曾在中证报撰写特别评论员文章《历史的转折 可贵的实践》，据他事后透露，此文其实是由尚福林修改和审定。

　　在某种程度上，李振宁是在以市场人士的身份替证监会工作，因为当时市场对全流通、股改等问题十分敏感，证监会官员出言必须相当谨慎。就连尚福林本人都不轻易表态，每次发言必备讲稿。

　　据李振宁透露，证监会也曾作了最坏打算。

　　如果市场不接受股改试点，就会提出包括平准基金、融资融券、T+0交易、取消涨跌停板、增加社保基金和保险公司的入市规模等等措施。

　　股改中

　　2005年6月，股市探底。

　　在李振宁看来，股改必须平衡国有股和流通股双方的利益。那些表面让流通股东利益最大化的方案，还不如折中方案。照顾两方利益的股改方案，反而容易通过。

　　李振宁认为，第二批股权分置改革试点达到40多家上市公司，是个决胜之举。

　　这是因为，第一批试点推出后，股市下跌；但第二批敢于一下子推出40多家试点，稳定了市场预期。

　　他认为，如果依然保持4家试点、4家试点稳步推出的改革节奏，投资者会觉得十年也做不完。因此，他一直建议股改要“快刀斩乱麻”，最多两三年的时间做完。

　　至此，股改顺利推出，渐入佳境。