降低久期为上策

　　中再保险资产管理公司崔俊生

　　2006年4月28日起央行上调了金融机构贷款基准利率，但加息幅度不大，央行主要表达了货币政策紧缩的信号。债市未来几个月仍将维持弱势格局，调整的概率较大。

　　不排除继续上调准备金率

　　今年是“十一五”计划的第一年，地方政府加快发展的冲动很强。另外，新农村建设给宏观经济带来的拉动效应将超过市场预期，固定资产投资中新开工项目和施工项目总投资增长速度较快，惯性较强。此次贷款利率上调对于抑制贷款过快增长和固定资产投资增长的作用十分有限。

　　另外，

人民币升值压力仍然较大，外汇占款增长也将维持高速，市场流动性仍然充裕。因此，此次调息只是货币调控政策的开始而非终结，央行可能继续采取上调存款

准备金率等进一步的紧缩货币政策。

　　一季度CPI同比上涨1.2％（1－3月份同比涨幅分别为1.9％、0.9％和0.8％），涨幅相对温和，保持在相对低位。但是，资源类和公用服务类价格的大规模提高，将在以后的时间内逐步推动价格总水平上涨，预计2006年CPI同比上涨1.8%左右，结束近年来的持续下降趋势，也将结束债券市场大幅上涨的基础。

　　后市将分三阶段

　　受基本面和紧缩性货币政策的影响，债券市场后期走势的压力继续加大，债市未来几个月仍将维持弱势格局，调整的概率较大，债券市场收益率曲线将整体上移。

　　具体而言，以后几个月债券市场的总体走势将呈现以下几个阶段：一是利空短期出尽后的超跌快速反弹。此次贷款加息幅度不大，紧缩力度与前期市场预期的调整准备金比率相比较小。此外，近期市场对紧缩性货币政策的出台已有一定预期，对债市的影响已被市场部分消化。因此，在节后市场资金面逐步宽松的背景下，债市将出现短时间的快速反弹，但反弹力度不会太强。

　　二是对进一步紧缩性货币政策的预期导致的重新下跌。由于上调贷款利率很难抑制实体经济对贷款的需求，银行有扩大放贷的动力和冲动，因此进一步紧缩性的货币政策将继续出台。在这种预期下，债券市场将重新走弱。

　　三是过度调整后的企稳反弹。由于货币政策调整基本到位，对债券市场的影响基本结束。在经过较大幅度的累计调整后，债市将逐步企稳。

　　以降低久期为主

　　基于上述判断，债券投资宜采取震荡下跌走势下的应对策略，以控制总体仓位，适当降低久期为主，另外加强对市场的跟踪，进行适量的波段操作，并加大套利等低风险工具的运用。

　　首先，继续择机减仓，适当降低久期。宜将中长期的债券择机卖出，并降低债券持仓总规模。另外，进行结构调整，将卖出中长期债券的资金转换成短期债券，降低组合久期，使之保持在3年以内。

　　其次，增加短期融资券等品种的规模，在控制风险的同时尽可能地提高收益。由于目前债券市场仍处于相对高位，国债、金融债等品种的收益率不高，投资价值相对较低，因此，可在短期融资券的收益率达到2.6%以上时逐步增加投资规模，主要选择信用等级较高、年底前后到期的品种，另外买入收益率在2.2%以上的央行票据，降低利率波动风险。

　　再次，进行适量的波段操作。由于货币政策调整存在较大程度的不确定性，投资主体对政策调整的预期存在较大差异，债券市场的波动加大。一般而言，在预期形成的前期，债券市场走势较弱，可降低仓位，缩减久期。阶段性的紧缩性货币政策出台后，市场可能出现超跌反弹，因此可在政策出台后及时买入部分短期债券，快进快出，博取短期价差收益。

　　最后，加强套利等工具的运用。在市场较弱时，应加大无风险操作的力度。由于市场流动性仍然宽裕，回购利率水平仍会保持在较低的水平。滚动融入资金，买入信用程度较高、收益率在2.60%以上的短期融资券等品种，套利空间较大。