中国OTC市场诱人 掘金相关医药股

　　兴业证券研究所 王晞

　　在处方药(Rx)企业面临降价带来投资风险的同时，OTC(Over The Counter：指柜台销售的非处方药)企业的稳定增长凸现投资价值。

　　中国OTC药物市场是全球市场中增长最快的地区。我们认为，随着对OTC品牌价值的认 知程度提高，一些OTC企业的价值有望获得重估。其中，江中药业(资讯 行情 论坛)、三精制药(资讯 行情 论坛)等值得重点关注。

　　中国OTC市场：诱人的蛋糕

　　2005年，中国OTC药物市场达到42亿美元，位居世界第五位，增速达到11%，成为全球市场中增长最快的地区。

　　中国处方药物协会针对覆盖大中小三类23个样本城市，20-64岁成年居民中7270个有效随机样本的调查结果显示：2004年中国城市消费者对非处方药的认识率已达45%，比2003年提高13个百分点，在人口超过300万的一类城市中，则高达56.4%，调查表明，当发生不适症状时，有40%的被访者会采取自我药疗；特别是感冒和皮肤不适时，有超过80%的被访者会自己购买药品治疗。调查结果说明非处方药的概念和自我药疗观念已经被广大消费者所逐步接受。

　　OTC药物市场尽管增速较慢，但发展前景看好，我们认为主要原因有三点：老龄化社会对医保体系带来压力、居民收入增长带来消费水平提高、制药企业延续产品生命周期(OTC药物的一个重要来源是那些专利到期、同时被证明使用安全可靠的处方药)的策略等。

　　国内市场OTC市场的发展前景，吸引了国际大型制药企业。最近，默克宣布启动中国市场的OTC项目，罗氏将中国纳入OTC全球10大核心国家之一，计划今后3年在中国的OTC销售年增长50%，到2008年达到10亿元规模。

　　OTC“蓝海”：第三终端

　　业内一般将城市医院市场作为“第一终端”，城市药店作为“第二终端”，农村市场作为“第三终端”。过去医药销售的主导市场是城市医院以及药店，广大农村市场基本上处于被药品经济遗忘的角落。

　　目前农村居民人均用药金额与城市居民约为1：7。为解决农村居民医疗保障问题，从2003年起，政府在部分地区试点建立新型农村合作医疗制度，具体内容包括：对于参加新型农村合作医疗的农民，中央财政通过转移支付每年每人安排10元补助，地方财政每年每人资助不低于10元，农民自己每年缴费不低于10元。从2006年起，中央财政和地方财政补助分别提高到20元。目标是2010年在全国建立基本覆盖农村的新型合作医疗制度，其中2006年试点覆盖面达到40%，2007年达到60%，2008年在全国范围内试点。这意味着5年后农村医药市场将超过450亿元，其中80%由财政支付。与此同时，伴随国家免除农业税等税负，农村居民的收入增长有望提速，对医疗卫生保健的需求也在提高，这意味着农村OTC市场也在扩大。

　　一些医药企业把握住这一动向，开拓第三终端市场。如靠普药销售出名的四川蜀中制药，几个主要产品如氨咖黄敏胶囊、板蓝根颗粒、多酶片、双氯芬酸钠肠溶片和丹参片的销售80%以上来自第三终端。除国内企业外，辉瑞、西安杨森、中美史克等外资药企也开始对第三终端产生兴趣。西安杨森表示其OTC产品里有60%以上的销量来自于第三终端；中美史克制定“水银计划”，希望以水银泻地，无孔不入的方式渗透到农村市场。随着农村“两网(药品监督网和药品供应网)建设”和新型农村合作医疗制度的全面推广，农村药品市场逐渐成为新热点，预示农村用药市场未来增长前景乐观。

　　品牌低估中凸显机会

　　从国外来看，专利药企业面临一个重大风险是：开发新产品的难度不断加大，一旦畅销药物失去专利保护，则销售收入会因大量仿制药出现而迅速下滑，例如百时美施贵宝公司由于三个主要品种过了专利期，使公司从2000年第二季度到2002年第一季度的两年时间内销售收入下降20%。而OTC药物依靠的是品牌壁垒，这是植根于消费者的消费心理。销售模式可以拷贝，但品牌的价值难以复制。

　　消费品行业中，品牌价值对企业估值的影响巨大。以

可口可乐公司为例，2000年的市值超过1400亿美元，其净资产仅100亿美元，公司价值主要以无形资产体现，其中品牌价值占无形资产的一半以上(国际品牌公司，2000年)。其他著名品牌如迪斯尼、

麦当劳，品牌占无形资产的比例高达80-90%。

　　在国内，目前的市场环境不重视无形资产，在估值的时候主要考虑的还是净资产，对品牌价值的估值不充分。我们认为，品牌是OTC的生命力。全流通条件下，企业市值中应包含对品牌等无形资产的估值，而品牌低估中凸显市场机会。

　　我们重点关注的OTC企业，如江中药业、三精制药，其估值水平都低于医药行业平均值。以2006年动态市盈率来看，江中药业仅为11倍(以股改10送3.2对价自然除权后价格计算)；三精制药仅为12倍(以股改10送2.1股对价，当前股价自然除权后价格计算)，远低于医药行业平均水平。而那些以OTC药物为主的品牌中药企业，从财务角度看估值比较充分，但目前的估值方法并没有反映出品牌价值。

　　另外，依据财务指标对重点关注的OTC企业进行比较。可以看出，江中药业和三精制药的市盈率(PE)、市现率(P/CF)和市销率(P/S)偏低，较其他企业更有投资价值。