侯继雄：若国内成品油价格不浮动

　　国泰君安证券研究所 侯继雄

　　一季度中国石化(资讯 行情 论坛)(600028)0.105元/股的业绩较市场预期略高。二季度中国石化的业绩如何，焦点问题仍是原油价格走势和成品油调价之间的匹配。

　　表面上看，中国石化业绩和原油价格正相关。按照中国石化2005年的经营状况，勘探 及生产板块2005年生产原油约3927万吨，该部分产量直接受益于国际原油价格的上涨。从2006年3月26日起，国家对40美元/桶以上的原油征收特别收益金，稍许摊薄了公司收益，但板块业绩和油价同向变动的事实仍然成立。简单估算原油价格每提高1美元/桶，中国石化业绩可提高约1.5分/股。

　　但实际上，在目前国内成品油价格不能浮动的背景下，中国石化业绩和原油价格负相关。就原油加工而言，2005年，公司原油加工量约1.4亿吨，远大于自产原油量，即要净进口约1亿吨。若成品油价格不上调，公司只能内部消化净进口成本的增加，国际原油1美元/桶的上涨反而会降低公司业绩约3分/股。化工板块也受原油价格上涨的负面影响。上游成本增加，而下游消费客户对价格的承受能力已经逼近极限，化工品价格无法上涨。但化工品价格随行就市，波动较大，故没有简单的定量描述方法；化工板块价格的调整也远远不及成品油调价对中国石化的影响。

　　在国际油价大幅上涨的背景下，中国石化只能期待成品油价格的上调。2005年公司汽柴煤油产量为8450万吨，该部分的业绩对公司净利润的影响巨大。若成品油价格上调100元/吨，公司业绩则可增长约5.6分/股。因此，对中国石化而言，原油价格和成品油价格波动的匹配决定了公司的盈利趋势。

　　在二季度，鉴于目前全球流动性泛滥和商品投资热情高涨的事实，加之受伊朗核问题、三季度供应旺季到来等因素的影响，我们认为，三季度之前油价仍将维持坚挺走势，并很可能再创新高，2006年中国石化炼油和销售业务的压力依旧。基于此，我们初步预测二季度中国石化将实现稍弱于一季度的业绩，全年业绩和去年大体相当。

　　分行业或分产品主营业务收入

　　人民币百万元主营业务成本

　　人民币百万元主营业务利润

　　人民币百万元毛利率(%)

　　勘探开发30，3429，55219，54464.41

　　炼油126，913130，342(6，637)(5.23)

　　营销及分销126，045117，2548，6656.87

　　化工45，53740，1805，02811.04

　　其他40，62140，0685431.34

　　抵销分部间销售(146，759)(146，259)不适用不适用

　　合计222，699191，13727，14312.19

　　其中：关联交易19，30516，8342，42412.56

　　一季度中国石化分行业盈利资料