现金流成并购评测重要指标 十大公司成最佳对象

　　中国石化和五矿发展经营活动现金净流量：850亿与-40亿

　　证券时报 于夕

　　六年以前的一个秋天，一直深深地刻在本报记者的印象中：从山西太原到昔阳县大寨，在230公里的沿途中，途经无数河流。我在阳泉地区看到的是，横穿阳泉市的桃河河床沙石 裸露，滴水不见。我被深深地震撼：沿江依水而生的人们怎么生活，可以生存下去的方式是：引水或者迁徙。

　　这与奔腾咆哮的长江、黄河是何等差异。今天我们用它来形容目前近1500家上市公司反差极大的现金流是极其恰当的———无水，人就不能生存；无现金流，公司就不能生存。

　　2005年已公布的年报中关于现金流表现出的事实正是如此。经营活动产生的现金流最大的中国石化高达849.63亿元，而排在末尾的五矿发展经营活动产生的现金流量是-39.79亿元。

　　而在当前的并购市场，并购方最看重的因素有两个，一个是资源；一个是现金流。近年活跃在并购市场的北大控股执行总裁李友说，“我们对现金流量表的关注度不亚于利润表。”

　　-901亿元

　　现金流对于企业，还不仅仅完全表现在企业生产经营动力源层面，还决定着公司市场价值与并购价值。

　　从本报信息部得到的统计数据显示，2005年，在1014家样本公司中，有517家公司现金及现金等价物净增加额为负数，合计金额为-901.29亿元。

　　这是一个什么概念呢？这实际意味着有一半以上的公司经营了一个年度，不仅没有往家里赚回真金白银，还要从腰包里向外掏钱来填补缺口。掏得最多的前五位是：华夏银行262.52亿元，浦发银行33.20亿元，G包钢26.65亿元，中国石化26.36亿元，G鞍钢21.86亿元。

　　更值得关注的是，现金及现金等价物净增加额为负数的上市公司家数近年还在呈曲线上升，丝毫没有减缓的迹象。2004年共有441家，总数为762.19亿元。2003年共有420家，额度为559.73亿元。

　　虽然现金及现金等价净增加额为负数需要辩证地对待，诸如对外投资加大，再融资减少导致筹资额度减少等等因素，都可以为上市公司外掏家数和总额逐年递增找到注解，但这对上市公司整体来说，终究不是好事。

　　排在现金及现金等价物净增加负数首位的华夏银行，外掏数额为263亿元。与此指标相印证的是，该公司2005年经营、投资、筹资活动产生的现金流量净额同比均有较大幅度的下降，其经营活动产生现金流量净额由2004年的166.02亿翻脸成-65.86亿，投资活动产生的现金流量净额由-79.38亿扩大至-192.57，筹资活动产生的现金流量净额由41.87亿变成-4.16亿。或许有人认为，银行业类上市公司的现金流肯定不成问题，但需要明确的是，只要是公司制企业，现金流管理水平的高低早晚会反应在经营业绩上。

　　与此不同的是，中国石化现金及现金等价物净增加-26.36亿元，这与该公司回购齐鲁石化、扬子石化、石油大明等三家子公司股份支付134亿股权投资有很大关系。2005年，中国石化因石化行业继续处于景气高峰，通过销售商品、提供劳务，共获得9655.05亿的现金，同比增长35.47%，其经营活动现金净流量相应的从2004年的701.39亿元增长21.14%至2005年的849.63亿元。这一指标长期稳定增长，为中国石化不断扩大市场规模、整合内部资源所需资金提供了源源不断的现金支持。

　　家有存粮 心中不慌

　　从2003-2005年的统计数据显示，上市公司整体现金流入也不容乐观———2005年为1003.83亿元，不仅大大低于2004年的1398.38亿元，也低于2003年的1098.70亿元。

　　不过，值得欣慰的是，我们选择的1014家样本上市公司在经营方面带来的现金流量有了极大的改观———2005年有857家公司经营活动产生的现金流量净额为正，合计为4465.10亿元，高于2004年的830家3928.37亿元，远高于2003年的810家3442.25亿元。

　　谁的手中掌握着充沛的现金流量，谁就能成为主营业务经营及行业并购、产业延伸的最后赢家。他们的动向值得市场高度关注，投资人应该从他们投资动向中把握机会。

　　从经营活动产生的现金流量净额指标来看，2005年家底殷实的公司有：中国石化、中国联通、G宝钢、G华能、G马钢、南方航空、G长电、中集集团、G唐钢和上海石化。如果将其细化到每股，前十名分别是：G金龙、桐君阁、G国阳、贵州茅台、恒顺醋业、G美的、伊泰B股、大商股份、友谊股份和中集集团。

　　值得一提的是，这些手中拥有充裕现金流量的公司无不在中国经济高速增长和产业整合加快的时期迅速扩张。

　　中国石化对旗下控股的石油大明、中原油汽、齐鲁石化、扬子石化的股权回购，耗资134亿元。我们可以想象，假如中国石化手中没有充裕的现金流，这一系列的回购显然都只能是纸上谈兵。

　　有粮与无粮正是南辕北辙的两个运行方向，它们则处于断流及被兼并的重要对象。综合考虑公司的现金、流动资产和流动负债状况，数据显示，房地产行业、航空业、批发和零售业和信息技术业内的公司现金流压力最大。其中，受宏观调控、经济政策影响较大的房地产上市公司和一直处于行业低谷的信息类上市公司最可能发生断流。特别值得关注G网新、世纪光华和*ST华光等现金流紧张的公司。2005年，上述三家公司现金及现金等价物净增加额分别为-4345.65万元、-148万元和248.04万元，但其流动负债分别为243837.35万元、38565.43万元和114685.58万元，净利润分别为9066.24万元、-1818.83万元和-26603.75万元。高负债、低盈利甚至亏损导致公司现金流面临着较大的压力。

　　现金流量影响力

　　不知你是否关注银泰系对百大集团和G武商A的收购案。它有一个共同特征，被收购的标的都是现金流量较大的上市公司。百大集团和G武商A2005年年报数据显示，两公司分别实现现金及现金等价物净增加额13175.78万元和37405.53万元，更为可观的是两公司经手的现金分别高达15亿元和54亿元。

　　“这是以10元控制100元。”一位并购专家表示，“充沛的现金流和可能带来充沛的现金流的公司、资源类公司是目前市场上最好的并购标的。”他还认为，目前中国

股票市场上的并购还处于初级阶段，换股、收购基金等国外常见的手法暂时还不被认可，这就决定了现金流成为考虑并购标的时的重中之重。

　　那么，现金流量表显示出哪些行业，哪些上市公司将成为并购的热点和重点呢？

　　从行业来看，百货零售业上市公司因充沛的现金流及其所拥有的充满升值想象空间的商业地产，正使其成为目前最炙手可热的并购标的。这从每股现金流充沛的前十名公司中，G物贸、苏宁电器、如意集团、友谊股份和厦门国贸等零售业公司占据半边天也可略见一斑。

　　钢铁业上市公司在政策引导的国内并购和外资发起的主动并购下，也将成为2006年并购市场中不可忽视的一道风景。此外，资源类尤其是稀缺性资源类公司也容易成为并购者眼中的猎物，不过，由于上市公司信息披露较为严格、资源类公司正被市场热炒，因此发生在场下的并购可能更为多见。如考虑到再融资的放开和资源将长期成为市场热点，则上市公司借助资本市场对非上市的资源类公司的并购将在2006年变得更为常见。

　　具体到公司而言，考虑到对某些企业并购存在政策门槛、以及股东构成情况，从现金流角度来看，我们认为，目前并购标的前十位排名如下：*ST亚华、赣南果业、南京医药、*ST联华、鲁银投资、G金龙、G康达尔、G美的、G综超和G中百。

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