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□ 瑞士信贷亚太研究部
中国人民银行制定了一系列有助于减轻贸易支付差额和人民币升值压力的政策措施，我们认为，这些政策措施将是中国QDII计划的开始，并且有可能包含更广泛的意义，因为零售投资者将被有资格换取外汇并投资于国外市场。我们认为，在未来三到四个月里，将会有40-60亿美元的中国资金进入国际金融市场，投资的资产类别将相当广泛，从西方G7债券到香
港股票，从2006年整年来看，这一数字将会达到大约100-120亿美元。
基于目前的政策安排，投资海外市场的主要资金来源将是银行体系内的外汇存款，大约有1600亿美元。从总额上来看，这并不是很小的数字。然而，考虑到中国政府部门允许国外投资者投资中国市场也就是QFII的进程，中国政府部门很可能通过额度来控制投资国外金融市场的资金规模。
可用于国际投资的资金首期总额很可能非常地小，但是，这对于中国来说将是一个结构性变化，并且将会影响到一些国际金融市场。因为投资决定权将会从国家外汇管理局(SAFE)转移到个人手中，这将产生更高的回报需求。这同样意味着在香港上市的中国公司将会比美国的债券更加具有吸引力。
中国人民银行这些旨在减轻外汇控制和减轻人民币升值压力的措施，因为在官方文件中并没有提及QDII的字眼，我们认为，这就为铺就比预期中的QDII方案更加宽泛的投资之路埋下了伏笔，这将会允许国内的资金通过被许可的实体来投资于海外金融市场。
聚焦于减少中国经常性项目下账户和与政府部门无关的资本账户的巨额盈余，新的措施将会在以下三个主要方面产生影响：一是解除对贸易和服务公司外汇收入的管制，同时它们更容易购买外汇；二是允许个人购买的外汇总额上调到了年度2万美元；三是授权商业银行和共同基金帮助它们的公司和个人客户可以投资海外市场，同时授权保险公司可以将它们的部分资产投资到海外市场。
理论上讲，以上的三条构成了QDII，尽管QDII的名称没有被提及，但是第二三条最终实质性超出了中国开放政策的预期，不论是机构资本还是零售资金，将被允许投资海外市场。关于国内金融机构应该如何筹集资金还有国内多少资金可以投资海外市场并没有具体的规定。但是，我们预期随后将会出台具体的措施，同时，第一批的资金规模应该非常地小。
2005年，全年外汇储备增长的规模达到了2089亿美元。现在就确定这些新资金将会有多少投资海外还为时过早。我们预期，在投资固定收益债券和股票两者之间的投资比例将会是50%对50%，也许更多偏向于亚洲资产市场。相对于国家外汇管理局对中国外汇储备的投资组合，新兴市场也许将会吸引QDII的更多注意力。
我们认为，香港股票市场将是最大的赢家，而美国债券将是最大的输家。我们强调，这仍然有许多不可预料的因素，这使得理解这样的改革开放措施变得非常困难。首批被允许投资海外的资金规模甚至比全球的资金流量标准还要小一些。但是，对于中国经济来说，这是结构性的变化，同时对国际金融市场也将产生越来越大的影响。
在中国逐步将投资决策的权利从国家外汇管理局控制转移到个人实体的背景下，伴随着风险偏好很可能的上升，投资将实现多样化。这意味着对回报有很高的要求。接着，这意味着在香港市场上市的中国公司虽然风险更大，但是仍然比美国债券更有吸引力。我们预期，这将反映到市场的情绪上，不过，这样的影响在国际金融市场上发挥出影响可能需要几年的时间。(立 方 编译)
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