加快汇率机制改革 防止信贷过快增长

　　本报记者 黄宪奇 北京报道

　　首季贷款出现了增长较快的情况，为防止信贷增长过快演变为投资的全面过热，央行采取适当的货币紧缩措施在所难免。尽管准备金上调措施几乎成为市场一致的预期，但业界普遍认为其效果有待商榷，而加快汇率机制改革才是解决当前问题的关键。

　　汇率推动“宽信贷”

　　根据央行最新金融数据，第一季度新增贷款突破1.26万亿，超过了本年度央行2.5万亿信贷调控目标的一半。信贷投放的过快增长引起了市场的高度关注，但探讨引起这一现象的原因或许比问题本身更为重要。

　　自2003年6月份以来，美元相对于其他货币一路走低，美元指数也从119.61点一路下跌到2004年3月份的80.39点，贬值幅度为32.8%。而在这一过程中，人民币兑美元的

汇率水平一直维持在8.2765左右，尽管汇改后有所升值，也改变不了人民币总体随美元一路贬值的现实。人民币的贬值增强了中国外贸的竞争力，2004年以来，中国外汇储备连续两年出现了超过1200亿美元的高速增长。这种外汇储备高速增长的态势在今年一季度得到了持续。

　　在现有结售汇体制下，外汇储备的高速增长增加了金融体系的货币供应量。自2004年10月份以来，广义货币供应量M2一直维持在16%以上的较高水平；去年下半年以来，M2同比增速一直在18%以上。

　　较高的货币供应量必然导致信贷投放的高速增长，2003年8月和2004年4月，央行连续两次上调法定存款准备金率主要就是对当时信贷投放的过快增长进行抑制。受银监会对商业银行资本充足率的制约，国有商业银行因改制而加强了内控，2005年的信贷投放受到有效抑制。但随着国有商业银行改制的完成，以及资本充足率的达标，受到压抑的放贷冲动再次复苏，这也是今年一季度贷款增长过快的主要背景。

　　经济过热苗头初现

　　中信证券的马青博士认为，种种迹象表明，前期“宽货币、紧信贷”的局面正在演变成“宽货币、宽信贷”。另据报道，3月份的固定资产投资同比增速为29.9%，继续保持强势增长。

　　国泰君安证券的宏观分析师孙建平认为，一季度经济表现强劲，这宣告了2005年中期开始一些国内外机构的“中国经济衰退论”的彻底破产，但目前尚不能得出经济过热和宏观调控加强的结论。主要原因在于：一，2005年第一季度基数较小，这一点在固定资产投资上非常明显；二，仅仅根据一个月的数据就得到经济过热和宏观调控加强的预期是一种弱分析；三，反映企业生产投资活动冷热程度的发电量和能源消耗量增速并没有出现明显反弹；四，CPI、PPI等通胀指标依然较为疲软；另外，从一季度信贷投放的构成看，短期贷款和票据融资增量惊人，为6321亿元，同比增加3209亿元；这表明当前经济还处在对过去产能过剩的消化过程当中。而3月份固定资产投资同比增速和历史数据比较也只处于中等偏上水平，经济的全面过热并未形成。

　　紧缩效果并不足惧

　　马青认为，目前宽信贷趋势太强，如果这个趋势继续下去，并不符合央行的调控目标。宽信贷可能带来的投资加快，肯定会引起调控部门的压制。这就意味着央行对此不会听之任之，而会采取措施干预。孙建平则认为，综合各方面情况，上调法定存款准备金率＋下调超储利率的政策组合出台的可能性较大。但这种政策组合的紧缩效果尚不足为惧。

　　目前金融机构平均超储率为3.0％左右，总量不足1万亿；这个水平是近年来比较低的水平。上调法定准备金率对抑制信贷快速反弹有一定效果。但由于人民币汇改并未完成，

人民币升值进程并未中止，同时宏观经济并未过热，所以资金面很难出现突然逆转的紧缩，从利率市场化目标、政策对冲的角度考虑，放松银根的下调超储利率很有可能和紧缩银根的上调准备金率一起出台。显然，这种有对冲的政策组合的紧缩效果较为温和，紧缩效果远低于现在传闻的央行只提准备金率。

　　近期人民币兑美元汇率在8左右出现上下浮动，但多数业内人士认为，人民币升值的进程仍未结束。在人民币币值仍处于低估的情况下，外汇储备的增长仍将维持较高的水平。

　　通过测算，准备金率只有上调1%以上，对银行的流动性紧缩才会有效。如果上调幅度在25－50个BP之间，收紧的流动性只有800-1600亿元，尚不足目前1个月的公开市场资金到期量。而随着外汇占款的不断增加，银行间市场的资金又将恢复宽裕局面。2003年8月份的准备金率上调只在短期内抑制了银行的信贷扩展，2004年年初，信贷投放又再次全面反弹。因此，业界担心同样的故事也会在本次紧缩过程中发生。相对于准备金率的变动，或许加快

汇率制度改革才是解决问题的关键。