券商反应：与市场此前判断没有太大差别

　　本报记者 李晶 发自上海

　　中国证监会昨日发布《上市公司证券发行管理办法(征求意见稿)》(下称《管理办法》)。除了对《管理办法》本身条款的解读以外，作为重要的参与方，券商投行有何反应也成为了市场关注的焦点。由于还是周末，在《第一财经日报》第一时间通知各券商的时候，一些投行老总表示，还没有看到具体的征求意见，在收到后将会马上研究。

　　据此前《第一财经日报》了解，大部分券商在股改进行到中盘的时候，均已着手对再融资作准备，很多券商的项目都在3~4个以上。券商考虑的是,在证监会一声令下对再融资开闸之后，就能马上开始行动而不至于落于人后。

　　既然是早已有所准备，则此次反馈意见券商是以意见稿本身的条款为主，还是充分考虑已经着手准备的项目呢？对此，光大证券投行管理部总经理王苏华指出，肯定是以具体条款本身为主，而非个别项目。“在收到《管理办法》后，肯定内部衡量，对意见稿的理论架构和条款的合理性作出判断，并最终形成意见，这是大方向，而各券商已准备的项目都是个例，反馈时并不会过多考虑。”

　　券商目前已提前做的项目，如果与证监会在听取各券商意见后最终形成的再融资办法的条款相违背，该如何处理？对此，某上海本地券商主抓投行的副总裁指出，由于券商在做相应再融资项目时，对上市公司可再融资条件已经提前有些预判，并且所做的项目多为再融资叫停前已经过会的项目，所以出现这种情况的可能性并不大。

　　值得注意的是，此次《管理办法》对公开发行股票和可转债的条件进行了相应的调整和完善，除了确定市价发行原则，适度降低财务指标要求，还引入了配股发行失败机制。据了解，此前配股失败全部是保荐人部分或全额承销，此举是否意味着降低券商的承销风险呢？

　　对此，上述合资券商副总表示，是否降低所谓的风险应该从两方面来看：“虽然配股失败可能不需要券商来进行包销了，但这必将大大影响券商在市场中的形象。况且如果配股失败，券商将拿不到承销费用，这对券商投行来说损失也非常大。”据介绍，原来的再融资项目，前期准备的费用都是由券商来垫付，在项目顺利完成，上市公司拿到募集资金后，券商才会分到承销费用。

　　证监会发言人此次在谈到对实施“新老划断”的总体安排时，明确表示分三步走。对此，投行老总纷纷表示，这与市场此前的判断没有太大差别。“定向增发和以股本权证为主的再融资先行，符合市场的预期。而前者主要是配合G鞍钢(000898.SZ)等已开始实施的整体上市，后者则是G长电(600900.SH)的股本权证为代表。”上述合资券商副总指出。

　　《管理办法》看点

　　一、确定市价发行原则，适度降低财务指标要求

　　在上市公司公开增发股票方面，规定发行价格不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前一个交易日的均价。在发行可转债方面，规定修正转股价格须经参加股东大会2/3以上表决权投票通过，且修正后的转股价格不得低于股东大会召开日前20个交易日该股票交易均价和前一交易日均价。适当降低上市公司的财务指标要求，即将现行的净资产收益率要求从10%降低到6%。

　　点评：这一政策调整主要是约束以往上市公司折扣增发、转股价无限向下修正等不断摊薄公众投资者利益的行为，旨在保护公司既有股东特别是中小股东的利益。在市价发行原则下，公司能否成功发行股票，不仅仅单纯看过往的经营业绩，也取决于投资者对公司整体情况和未来发展的认可。

　　二、配股引入发行失败机制

　　取消了配股前3年平均净资产收益率6%的限制，仅要求最近3年连续盈利。与此同时，要求控股股东事先承诺认配的数量，规定配股要采用新《证券法》规定的代销方式发行，并引入发行失败制度，即代销期限届满，原股东认购股票的数量未达到拟配售数量70%的，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还已经认购的股东。

　　点评：在采用代销方式配股的情况下，即使股东大会通过了配股决议，也有可能由于中小股东不参与申购而导致配股发行失败。这一新机制有利于促进上市公司在实施配股时理性决策，也进一步强化了对中小股东合法的保护。

　　三、鼓励回报股东

　　对配股规模仍然延续了现行的不超过发行前总股本30%的要求；根据新《证券法》的规定，可转债发行后累计债券余额由不超过公司净资产的80%降低到40%；而公开发行公司最近3年以现金或股票方式累计分配的利润不少于同期实现的年均可分配利润的20%。

　　点评：强化了现行的确保发行人独立性、加强募集资金管理以及鼓励对股东分红派息等方面的要求。

　　四、建立上市公司非公开发行股票制度

　　(一)在对募集资金用途、公司及高管人员的诚信等方面提出了严格要求的前提下，对发行公司的盈利指标和非公开发行股票数量不作要求。(二)限制发行对象的资格和数量。(三)股份自发行结束之日起，12个月内不得转让；控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份，36个月内不得转让。(四)发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%。

　　点评：上市公司向特定投资者非公开发行股票，不但有助于减小上市公司融资对市场的压力，也有利于吸引场外机构的资金进入市场，还可以为包括亏损上市公司在内的所有公司引入新的战略股东、注入新的优质资产、进行收购兼并等提供新的工具和渠道。

　　五、提高市场运行效率

　　(一)实行自行选择发行时机的机制。上市公司股票发行获得核准后，可根据市场情况，在6个月内自行选择发行时机。

　　(二)在非公开发行股票过程中，允许发行人和特定投资者双向自主选择；发行人还可以不经承销商承销，自行配售股份，减少发行的成本。

　　(三)适应非公开发行的特点，简化非公开发行的发审委审核环节。

　　(四)取消两次发行的间隔。

　　点评：赋予发行人更多的自主决策空间，在确定市价发行、强化市场约束的前提下，适当简化了上市公司证券发行的诸多环节。