股改一年 创新保障股改全面推进

　　本报记者 周松林

　　股改一年，市场全面创新发展一年。

　　股权分置改革自身，即是证券市场最重要也是最基础的制度创新；股改过程中，市场各方充分发挥聪明才智，用创新的方法和产品，解决了一些上市公司股改中出现的难点问题 ；在股改过半，未来市场预期明确，尤其是“两法”修订打开了创新空间的前提下，证券市场从交易制度到交易产品的创新全面展开，市场功能正处在全面改善和提升的过程中。

　　创新保障股改全面推进

　　鉴于一千多家上市公司情况各异，股本结构和持股成本多样，尤其是还有不少公司带有先天性缺陷和历史遗留问题，因此不可能用一种一刀切的一揽子方案统一解决股权分置问题。管理层在股改之初，就确定了“统筹安排，分散决策”的方针，其用意正是在充分发挥市场各方的创造力，用创新的方法提出有针对性的方案。股改一年来的事实表明，这一思路是成功的。

　　权证作为证券市场上最基础的衍生产品，在中国市场已久违多年。沪、深交易所借助股改的契机推出权证产品，不仅是顺势恢复了这一初具风险对冲功能的衍生产品，更为许多股权结构特殊的上市公司，尤其是大型国企的股改提供了有效的工具。在中国证券市场上具有举足轻重作用的一批大型上市公司和大型国企，由于大股东控股比例较低，或者国资委有最低控股比例的要求，事实上难以用直接送股的方式提供对价，这一问题曾经是市场怀疑股改能否进行到底的一大困扰。但利用权证这一创新的金融工具，这些企业在满足了控股要求的同时，给非流通股东提供了合理的对价，从而使股改顺利完成。最典型的如G宝钢(资讯 行情 论坛)、G长电(资讯 行情 论坛)、G万科(资讯 行情 论坛)等一批大型企业。

　　与一批公司特别是问题公司存在的各种疑难杂症相对应，股改中还出现了如回购特别是以不良资产向大股东定向回购、定向增发、资产重组、债务豁免、承诺追送对价，乃至银广厦的股改与民事赔偿案件配套进行等操作方法。这些新方法的推出具有解决一家带动一批的作用，对股改的全面推进起了极大的作用。在股改进程过半，进入攻坚阶段的背景下，发挥市场各方的创造力，用创新的方法解决潜在的疑点难点问题，将更具迫切性。

　　股改为创新提供前提条件

　　股权分置改革作为中国证券市场根本性的制度改革，突破了制约市场其他改革和功能完善的最大制度“瓶颈”。这一点已经成为市场各方的共识。而“两法”的修订解除了长期制约市场创新和发展的法律“禁令”，为市场创新预留了相当大的令人遐想的空间。

　　比如，在产品创新方面，原《证券法》规定只可买卖股票和公司债券两类产品，证券衍生品未被纳入交易许可范围，从而在中国证券市场上排除了国际上广受关注的证券期货、期权等品种，使得市场品种太过单一。新《证券法》规定“证券衍生品种发行、交易的管理办法，由国务院依照本法的原则规定”，这为积极、稳妥地推出证券衍生产品预留了法律空间。在交易制度方面，新《证券法》取消了只能“现货交易”、“集中竞价交易”等法律限制，扩大了我国证券交易活动的范围、种类和方式，赋予了证券交易所进行交易机制创新的更大空间，证券市场在信用交易、做市商制度、差异化机制等方面将有更大的改进。产品创新与机制创新有着内在的联系，比如股指期货等衍生品的推出需要有卖空制度的支持。

　　目前，市场关注的机制和产品创新主要针对T＋0回转交易、融资融券、卖空交易和指数期货等。T＋0已经在权证交易中实现，并已为市场各方所接受。在权证、ETF等创新产品中，也已初步蕴含了卖空套利和对冲风险的功能，而上证所的国债买断式回购不仅具有了卖空套利的功能，而且具备了融资融券的功能。

　　新《证券法》还将原来规定的集中竞价交易方式放宽为集中交易方式，并新增了“国务院证券监督管理机构批准的其他方式”。这就为大宗交易、协商交易等交易方式创新提供了法律支持。目前，在上证所的大宗交易、双边报价商制度、ETF和权证等创新产品和交易制度中，已经设立了一级交易商制度，可以视作做市商交易制度的雏形，有效地提高了证券市场的定价效率。另外，随着多层次资本市场的逐步形成和不同风险特征的多样化交易品种、交易方式的推出，交易所正在研究并计划推出差异化交易管理制度，以适应不同类型和偏好的投资者的需求。

　　随着股改的接近完成，新的发行制度备受关注。专家认为，要形成合理的一级市场发行机制，必然要求二级市场具备合理的定价机制。而融资融券、做空机制和指数期货等衍生产品，是二级市场自我平衡、合理定价的必要工具。据悉，在新的“两法”实施后，有关部门已经在积极研究融资融券、做空机制以及指数期货等产品，很有可能在年内推出。届时，中国证券市场的功能将大大完善。而股权分置改革的进行和完成，无疑是为实现这一期望提供了必要的前提。