调整将至 重仓深发展

　　联讯证券

　　在4月份的市场操作中，首先要充分意识到市场风险。其实3月初的那一次调整，并没有将市场风险释放完毕，经过下跌和再次反弹之后，市场风险反而增加了。3月下旬市场反弹主要受两个因素影响，第一，中国银行在香港发行和上市的延期，推迟了香港市场大幅调整的时间，进而从H股的估值水平上为A股市场的稳定创造了良好的外部条件；第二，中国银行 放弃在境内外市场同时IPO，对A股的近期压力大幅减轻，同时管理层大幅度推迟A股的新老划断，大盘股发行的再度搁置，使得市场各类主力资金放胆一搏。

　　4月下旬可能大幅调整

　　尽管近期个股行情十分火爆，但除了地产股和有色金属股的运行较为稳健以外，大多数股票的走势难掩虚弱，突然拉升、急速下跌是其普遍特征。见好就收，应当是对待这些股票的基本态度。

　　从二季度市场的格局看，胡锦涛主席访美在即，人民币还有升值的空间，地产股的阶段性活跃可能还会继续；由于全球钢铁价格的季节性反弹，钢铁类股票也会随周边市场钢铁股的反弹出现阶段性跟风；加上中国石化(资讯 行情 论坛)股改的不确定性，市场在4月上旬可能依然保持活跃态势，甚至可能达到1350点至1400点。但这种状态难以持续，考虑到6月份中国银行可能在香港发行上市，5月份香港市场出现大幅回调的可能性非常大，相应地使得A股市场的外部环境变得略为暗淡。真正的大幅调整可能在4月下旬来临。稳健型投资者应在前半个月持股观望，或依据个股表现逢高减持，在4月中下旬全面清仓。

　　大规模增持深发展

　　我们在3月下旬把万科(资讯 行情 论坛)A和航天电器(资讯 行情 论坛)、沈阳机床(资讯 行情 论坛)等优质股票都卖出了，惟独留下了洪都航空(资讯 行情 论坛)这只军工股，同时大幅加仓深发展(资讯 行情 论坛)这只银行股。尤其是对于深发展的仓位达到了创纪录的50%。

　　大规模增持深发展，首先是考虑到深发展即将进行股改，以其股改方式的特殊性，持有它在4月份至少不会亏损，而综合各方面的情况分析，其基本的上升空间在20%左右。此外，我们预计，随着4月中下旬胡锦涛主席访美，中美经济关系会展开新的一页，前一段时间被暂时搁置的金融领域对外资开放将取得较大的突破，外资并购题材会得到最大限度的发掘。而在外资并购中，市场影响力最大的就是金融股，尤其是银行股的实质性并购，其次才是大型地产公司的并购，商业股的并购更次之，而一般加工业的并购噱头不大。

　　深发展的并购价值

　　银行股的并购价值究竟多大？从花旗银行对广东发展行的出价可见一斑。广发行是全国性

商业银行中质量最差的一个，花旗银行并购广发行无非是看中了其银行经营牌照的价值。它的出价是320亿人民币，且表示，只要允许绝对控股，价格还可以提高。相对于广发银行而言，深发展的资产质量要好得多，透明度也高得多，潜在风险更小。如果比照广发行的估值方式，深发展在绝对控股下的并购价值应当不少于370亿元，这是个什么概念？每股价值19元！有人说，其他银行股不是更好吗？我们的回答是，其它银行股有被外资绝对控股的可能性吗？如果有，当然他们会有更高的并购价值，否则两者不可比。对于银行股并购价值的大幅度高估，是特定历史条件下的特殊估值模式所决定的，这里面有几个要素：第一，收购方一定是国际一流的大公司，收购是出于长期的战略考虑，而非一般的财务性炒作；第二，收购的最终比例在51%以上，实行绝对控股；第三，考虑到人民币10年以上的升值前景。对于国内的一般买家而言，以19元的价格收购深发展是太贵了，但对于GE(美国通用电气)这样的公司而言则是太便宜了。

　　那么，GE能否实现对深发展的绝对控股呢？该公司已经明确表达这个意向，就看中国政府的态度了，这又是一个博弈问题。虽然中国的法律目前不允许外资控股比例超过20%，但这个底线不一定就不可突破。虽然温家宝在人代会后的发言中说，国家对于银行要绝对控股，但这应当是针对几大国有商业银行而言，对于深发展并不适用，因为国家连深发展的第一大股东都不是，怎么可能绝对控股呢？其次，从周小川今年以来对于外资控股银行问题的种种表态来看，并不是中国政府刻意要限制外资控股，而是在当年签署“世贸协议”时外方没有要求，如果现在要求，就要付出额外的代价。从中国政府允许外资竞购广发行的控制权却又迟迟不表态，“逼”得老布什亲自给胡锦涛写信的情况来看，外资控股中小商业银行不是完全不可能，而是一种高层次的政治和经济的综合博弈(谁叫美国不让中海油收购尤尼科公司呢)。综合各种信息来看，外资绝对控股深发展虽然没有100%的把握，但是具有60%的可能性。如果4月份胡锦涛访美期间，花旗银行收购广发行的事件出现突破，深发展被绝对控股的可能性就提高到了90%。

　　总体看，4月份我们将以深发展为中心，实行保守型资产配置。