关注汇率走向与股市变化 防止非理性繁荣

　　上海证券报　

　　股票市场作为一个反映虚拟经济的市场，其价格难免会高于或低于所代表的价值。股票市场存在一定程度的泡沫是正常的，但是，较大程度的正向或负向泡沫不仅对股市本身的发展不利，对实体经济也将产生非常大的负面影响。对进入转折期的中国股票市场必须密切关注，在关注股价向其所代表的价值回归的同时，必须密切关注股价泡沫的形成，对股票 市场出现的“非理性繁荣”必须引起足够的警惕。

　　从目前的情况看，引发中国股票市场出现“非理性繁荣”的最大可能是在人民币升值预期引导下大量流入的境外资金。中国良好的宏观经济运行态势和实体经济的繁荣是人民币升值预期形成的重要原因，人民币汇率形成机制的改革和2005年7月份以来人民币的升值进一步强化了这种预期，近年来外汇储备的大量增加则是这种预期的结果。自2005年7月21日人民币汇率形成机制改革以来，截至到2006年3月底人民币汇率中间价对美元已经升值1.14%，与汇改前相比已经升值3.14%。表现在外汇储备上，截至2006年2月底，中国外汇储备达到8536亿美元，已经超过日本，成为世界上外汇储备最多的国家。这其中，2004年和2005年每年外汇储备增加额分别增长2067亿美元和2090亿美元，接近改革开放前20年的外汇储备额。从外汇储备的来源看，除了经常账户、资本和金融账户的顺差外，热钱的流入明显增加，反映在国际收支平衡表上就是2001年以来净误差与遗漏项金额明显增加。

　　外汇储备的迅速增加，导致外汇占款大量增加。2004年和2005年全年外汇占款增加额分别高达1.77亿元和1.86亿元。外汇占款的大量增加成为基础货币投放的主要渠道，并且导致M2增速的大幅提高，使全社会的资金流动更加充裕。截止到2005年底，M2占GDP的比重已经达到164%，M2同比增长17.6%。充足的资金流动既使得实体经济的增长较为容易地获得充足的资金，同时又有更多的资金流向资产市场，以获取比实体经济更高的收益。在这些境外资金的带动下，近年来在实体经济增长中获益的民间资金也开始大规模进入资产市场。

　　受此影响，近年来全国房屋销售价格指数持续走高，从2002年的2.2%上涨到2004年的9.7%。虽然在宏观调控的作用下，

房价上涨的势头有所遏制，但2005年全国70个大中

　　城市房屋销售价格仍上涨7.6%，北京、广州等部分大城市涨幅更大。

　　资金在大规模流向房地产市场的同时，也必然会流向与房地产市场同属于资本市场的

股票市场。一些迹象表明，以

股权分置改革带来的财富效应为突破口，最近一个时期大量场外资金进入股市，导致股市成交量明显放大，股指持续上涨。房地产概念股则成为涨幅最大的板块之一。这意味着在充足的货币流动性的作用下，房地产市场与股票市场开始产生联动效应。

　　在经济全球化加速发展的今天，低物价并不是金融稳定的先决条件。充足的货币流动往往并不直接导致实体经济中出现通货膨胀，而是表现为资产价格的过度上涨。无论是在发达国家还是在新兴市场经济体都有许多这样的先例，并且这些经济体无一例外都为此付出了巨大代价。处于转折期的中国股市，在宽松的货币环境下，同时也面临着这样的风险。有鉴于此，我们既坚信中国股市最坏的时期已经过去，股市的前景是光明的，同时又要对宽松的货币流动可能导致的股价膨胀保持警惕，防止中国股市出现“非理性繁荣”。