中集集团股权分置改革方案解读

　　一直受市场高度关注的含外资B股的大盘蓝筹股公司———中集集团在公告进入股改程序并停牌后，于近日推出了股权分置改革方案。中集集团本次推出的方案是一个认沽权证方案，如同之前的市场预期，特殊的股权结构加上非流通股股东过低的持股比例，决定了中集集团股改难以采用一个常规意义上的送股方案。值得关注的是，中集集团股改派发的认沽权证初始行权价格达10元/股，较公告前9.16元/股的收盘价溢价9.17％，较高的认沽行权价格成为中集集团本次股改的一大突出亮点，也超出了市场之前的普遍预期。

　　一、方案亮点突出，高行权价充分保障流通股股东利益

　　中集集团本次股改方案简洁明了、亮点突出：

　　◆流通股股东每持有10股流通股，将获得由中集集团大股东中远太平洋有限公司无偿派发的7份认沽权证，权证存续期18个月，初始行权价为10元/股；

　　◆根据Black-Scholes模型（简称B-S模型）计算，上述7份认沽权证的理论价值为18.90元；

　　◆以中集A

股权分置改革后的理论价格8.4元计算，相当于每10股流通股获得2.25股的对价；

　　◆非流通股股东按照法定要求，作出锁定和限售

股票承诺。

　　从整体对价水平来看，按照目前股改中较为通行的股改前后流通市值不变法进行测算，中集集团股改的理论对价水平应相当于为每10股流通股获送1.17股对价。而方案最终确定的对价水平相当于每10股流通股获得2.25股的对价，较理论对价水平上浮92.3％，可以更好地保护流通股股东的利益。

　　采用认沽权证的对价方式可以有效控制流通股股东的风险，使流通股股东获得确定的收益。从权证价值的角度看，权证方案的核心要素为行权价格和权证份数，相对而言，行权价格无论对权证派发主体还是持有人都更为敏感，直接决定了发生行权的概率大小及对持有人利益保护的幅度。作为单一认沽权证方案，中集方案在整体设计上沿袭了市场通行的思路，但应予关注的是，中集方案在权证派发份数达到市场通行水平的同时，给出了相当高的认沽行权价格，其10元/股的行权价较方案公告前9.16元/股的收盘价溢价了9.17％，溢价幅度远高于之前推出的同类方案。较高的行权价格不但给持有人带来了实实在在的利益保护，同时也体现了非流通股股东对中集集团将来发展的充分信心。

　　二、非流通股股东小比例持股的又一股改案例，已经体现了的诚意

　　中集集团为含外资B股的大盘蓝筹上市公司，其唯一非流通股股东COSCO Container Industries Limit－ed仅持有公司16.23％的股份，这一点与同为深交所上市的万科非常相似。更为特殊的是，COSCO Container Industries Limited为境外注册法人，其母公司中远太平洋有限公司及实际控制人中国远洋控股股份有限公司均为香港联交所上市公司，特殊的股权结构加上非流通股股东过低的持股比例，使中集集团股改难以采用常规意义上的送股方案，而本次推出的纯认沽权证方案在市场上已经有所预期。

　　按照目前方案，公司大股东将无偿授出424，106，507份认沽权证，总价值达11.45亿元，如果发生行权，COSCO Container Industries Limited将拿出42.41亿元用于购买中集股票。如果折算成送股，COSCO Container Indus－tries Limited送出率达41.65％，远高于当前市场上已完成股改公司约17％的平均送出率水平，已经体现了非流通股股东的诚意。

　　三、公司业绩优良，发展前景乐观

　　中集集团是世界上唯一一家可生产全系列集装箱产品并拥有自主

知识产权的制造商，产品种类主要包括干货集装箱、冷藏集装箱、特种集装箱、罐式储运装备以及道路运输车辆、空港设备等。自1996年以来，中集集团的集装箱产销量一直保持世界第一，在集装箱行业确立了世界级地位。2005年，公司的收入、盈利和股东回报等指标在2004年大幅增长的基础上再创历史新高，实现主营业务收入309.59亿元、净利润26.69亿元，分别较上年同期增长16.53%和11.73%，净资产收益率达到28.23%。

　　按照“为现代化交通运输提供装备和服务”的发展战略，中集把未来发展道路具体化为构建“以中国优势为依托的全球化营运体系”———既放眼全球，在世界范围内提供具有比较优势的产品和服务，又要充分发挥中国的优势，并使整个营运体系与全球客户的营运体系实现有效对接。

　　中集对未来发展保持乐观的预期，有望在未来三到五年的时间里，在继续做大做强现有业务的基础上，实现持续稳定的成长。

　　□ 万国测评资讯研究部

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