利率市场化步入快车道

　　民生银行 赵彬

　　3月13日，全国银行间同业拆借中心正式发布1天和7天回购定盘利率，配合央行每周公开市场操作发行的3个月和1年期央行票据，货币市场基准利率基本形成。由货币市场基准利率所形成的短期远期利率曲线，将大大丰富我国银行间市场甚至全国资金市场交易品种，有利于利率衍生产品创新，为我国利率互换、远期利率协议、利率期货等避险工具的推出和 发展奠定良好基础，有利于形成我国债券市场的价格发现机制，推动债券市场健康、快速发展。

　　一般说来，市场基准利率在一国利率体系中居于核心地位，尤其是货币市场基准利率更是拥有广泛应用。国际金融市场非常重视由市场基准利率及其形成的即期和远期收益率曲线，因为它们对整个利率体系有重要影响，并且是各种利率型金融产品的定价基准，同时也是市场参与机构投资决策和业绩判断的重要依据。

　　本次货币市场基准利率的确定具有明显的“中国特色”。国际金融市场基准利的形成主要由两种：一是根据货币市场交易报价为基础形成基准利率，如最具影响力的LIBOR以及亚洲市场的HIBOR和SIBOR等；二是以国债发行和交易形成的市场基准利率，这方面以美国为代表。对于我国来说，从这两个方面形成基准利率由于流动性等原因面临着极大困难，这与利率市场化进程的不断加快迫切需要市场基准利率的推出形成矛盾。央行选择1天和7天回购利率作为市场基准利率，主要是回购交易在银行间市场已进行多年，交易较为频繁，市场偶然因素影响不大，能够正确反映市场短期资金成本，而且市场参与者已经默认该指标。此外，回购交易量数倍于拆借交易量也是重要原因。

　　货币市场基准利率确定了即期收益率曲线的短期部分，为我国货币资金市场乃至于债券市场奠定了良好基础；也可以通过基准利率计算出远期收益率曲线，这是各种利率衍生产品的定价基础和市场交易的重要参考；还有利于我国债券市场的发展，为其他信用类债券产品发行和交易提供定价基准。

　　但是，从构成基准利率的国际惯例来看，现有基准在期限结构和基础构成方面尚有较大缺陷。一是目前期限结构品种不丰富，市场可供借鉴的只有1天、7天、3个月、1年四个期限，缺乏1个月、6个月和一年以上期限品种，基准利率曲线尚不完善。二是从构成基准利率的品种来看，国际成熟金融市场一般要么完全是由资金市场决定（LIBOR），要么是由债券收益率决定（美国），而我国3个月和1年则依据央票，而央票作为我国目前特殊时期的产物，从长远来看，必然要退出历史舞台；国债是良好的选择，但是目前其发行规模、发行频率、流动性等尚不能满足需要。因此，短期内要形成完整有效的货币市场基准利率，央行也是巧妇难为无米之炊，这恐怕也是央行目前只正式推出1天和7天回购利率的原因之一。

　　总之，货币市场基准利率的推出具有深远意义，将有利于培育市场参与机构的利率敏感性、丰富市场交易品种、扩大市场交易规模和增强市场流动性、推动市场成员参与金融创新，进而促进我国债券市场的发展，改变我国目前直接融资比例过低的痼疾，繁荣我国金融市场；同时，央行可以通过影响货币市场基准利率，进而影响整个市场利率体系，能够快速地向市场传达政策意图，降低货币政策时滞，大幅度提高央行公开市场操作等货币政策的有效性。