外资并购骤增的背后

　　本报记者　邵小萌/文

　　就在两个月前，国家五部委联合发布有关境外投资者战略投资上市公司的管理办法时，证券市场还对外资并购将带来的活跃气氛充满憧憬，现在，外资始料不及的并购速度不仅已经成为市场热点，甚至引起了公众对国家经济安全方面的忧虑。

　　本周，G华新披露将通过定向增发引入跨国水泥巨头豪西盟(Holcim)的消息，四川双马被拉法基并购、冀东水泥也传言被外资并购，而水泥行业的龙头企业海螺水泥以先期被以被外资收入帐下；在工程机械行业，自去年龙头企业徐工科技被美国私募基金凯雷间接收购后，近期又传出有跨国资本欲全行业“通吃”上市公司的说法。一时间，A股市场上的两大传统企业板块似乎要面临全线被外资并购的局面。

　　而在证券市场之外，外资并购的案例也在增加，春节前，欧洲私人资本PAG以杠杆收购号称国内最大的婴儿用品公司———好孩子，在国际并购市场受到了广泛的关注。有外资投行披露，还有几大境外产业资本对国内的商业零售、食品饮料等购并正在进行中，但是由于这些企业的非上市公司而不被广泛了解。

　　并购骤增“是个巧合”

　　“时间上是个巧合。”目前活跃在外资并购市场的上海正荣咨询公司董事长郑培敏说，根据我国加入WTO后各行业承诺的开放时间表，今年恰好是各行业全面开放的最后一年，与此同时，今年年初国家对外资并购A股公司政策上的解禁也扫除了一大障碍。

　　群益证券的上海首席代表认为，正在进行的股权分置改革增加了A股市场的吸引力。在外资眼里，一个全流通的市场才是市场化的市场，由于透明度的提高而能减少投资风险。但他同时表示，他们所接触的产业资本中(尤其是大型企业)，对公司的上市并不看中，他们并购的对象一般是行业的领导者和资产优质的企业。

　　“外资并购国内企业在前期已做了许多铺垫，只是在这段时间披露比较集中而已。”一位参与了徐工并购的海外基金人士说，很多交易都经过了长时间的酝酿，如徐工科技的收购案中，凯雷早在2004年就开始着手了，去年底才披露，至今还没有最后完成。

　　高溢价真的“高”吗

　　高溢价是近期外资并购A股企业的主要特点。

　　去年10月26日发布公告的徐工科技，由徐工机械代为进行要约收购，价格为非流通股每股2.24元、流通股每股3.11元，徐工科技2005年底的每股净资产是1.95元；2005年9月6日，新加坡磐石基金收购华夏银行2.89亿股，每股收购价3.50元，较净资产溢价50%；今年1月，啤酒巨头英博以58亿元人民币的价格收购福建雪津，溢价超过10倍！

　　在水泥业里，海螺水泥(600585)被并购时的成本是170元/吨，当时行业研究员认为是行业最高价，而近期的收购预计会达到300元/吨！

　　对于并购中的高溢价的原因，研究人士认为，水泥、工程机械行业处在行业低谷，水泥目前是产能过剩行业；工程机械行业每年有一定的增长，但受上游行业成本的倒逼，几大骨干企业的利润却出现了下滑，收益并不理想。因而，此时的高溢价与国际同行相比并不高，但国内市场的增长机会却是前所未有的，国外资本实现了他们低成本扩张。

　　对于有偏离资产价值的溢价收购行为，郑培敏认为有两种情形：一类是外资要抢占市场先机，用资本买“时间”；另一类是买“门票”、“通行证”，大多发生在管制行业，这种方式典型的是发生在证券行业本身的重组，如“高华”案例中“高盛”对“海南证券”的捐助、“瑞银”收购“北京证券”等。

　　而溢价的不断抬高表明了海外投资中国市场资金的增多和国内市场投资环境的日益成熟。

　　外资并购中的高溢价对A股上市公司带来价值重估的机会。有市场人士笑言：五年的熊市已经把我们跌懵了、跌傻了，在国内投资者恐惧的时候，外资(包括收购型的产业资本和财务资本，也包括已经大举动作的QFII)正为捡到中国的便宜货“偷着乐”。所以，从这个角度看，外资的溢价收购恰恰给了我们一个新的标杠来判断上市公司的价值。　

　　目标资源丰富

　　未来A股市场并购前景如何？

　　一家证券研究所出具了一个200家上市公司的名单。国泰君安按30倍市盈率以下的公司按并购潜力系数统计出113家公司。有市场人士也认为，在1400家公司中，完全可以找出200家并购目标公司。在并购行业上，伟凯律师事物所驻香港律师张伟颂认为，外资并购应该没有行业之分，但零售业和制造业可能成为最受青睐的收购目标。原因是可以得到良好的分销网络，据此在中国推销其他品牌。

　　在并购资金方面，一家海外私募基金主管披露，保守估计，日本、新加坡、美国、欧洲等投资中国的基金份额在300—500亿美元左右，而且每年都在增加。即便如此，海外私募基金的数量也是不可测的。著名的凯雷收购徐工机械、PAG收购“好孩子”案例中，全面采用杠杆式收购，海外基金可以用少量的资金撬动大笔交易，因而三、五百亿的资金还可以放大。

　　上海荣正代理的两个大型交易案例正在进行中，公司方面称，一个是跨国产业资本希望收购某A股同一产业上市公司的部分股权，计划交易额在14亿人民币左右，而该跨国公司目标是在中国未来五年内投入100亿人民币用于并购重组和产业扩张；另一个是著名国际私人资本基金(Private　Equity　Fund)希望收购某制造业A股上市公司的部分股权，计划交易额在20亿元左右，而其背后拟用于中国投资的基金额度是该交易额的数倍。　

　　据统计，近年上述两类资本针对单个中国A股上市公司的收购动作一般交易额在5—20亿人民币左右，其背后的资本支撑额则数倍乃至数十倍于实际发生的交易额，这主要是受我国政策限制、交易标的限制的，如我国目前尚不开放特大型企业的股权给外资。　

　　不可因噎废食

　　对于国家统计局局长李德水日前提出国家经济安全的提醒，得到市场人士的高度认同。有研究人士分析认为，应该研究防止恶意收购，同时也不应炒作“停止收购”。毕竟目前单一外资也只是并购中国某一行业的单一公司，没有出现单一外资整体并购一个行业。而某一行业(如水泥)的多个主体被不同的外资分别相中，只能说明外资(包括产业投资者和财务投资者)普遍看好这个行业在中国的发展，或者中国的证券市场对这个行业的估值普遍偏低。

　　有海外中介认为，对恶意收购的人士和评估将直接影响外资并购的前景，或者海外机构会将目标集中的国内的民企身上。