工程机械体味得失

　　中信证券研究部 吴健

　　外资并购通常采用的模式是获得控股权，在最初的几年保留原有的品牌，之后便是消灭原有品牌，只生产外资品牌的产品。如果国内市场被外资品牌控制，国内用户将不得不面对比以往高得多的价格。

　　厦工股份（600815）、河北宣工（000923）、山推股份（000680）近期都不断爆出外资并购的传闻。有的跨国公司甚至一家一家地一路洽谈过来。我们认为外资对国内的工程机械企业的兴趣是多种因素造成的，其中最主要的是国内工程机械市场容量的增长使外资企业急于进入中国市场，而部分国内企业盈利能力偏弱也为外资企业提供了低成本并购的契机。

　　国内工程机械市场快速增长

　　在“十五”期间，我国工程机械行业保持了快速增长的局面，年均增长率超过30%，到2005年末，中国的工程机械市场总量已经达到250亿美元以上，占世界市场的1/5，成为北美和欧盟之外最重要的市场。装载机、挖掘机、推土机等部分产品，已经成为世界最大的市场，例如，在2005年，中国装载机销售量为10.4万台，大约占全球市场的50%以上，而挖掘机销售量4.6万台，也占全球市场25%左右。

　　我国工程机械市场不仅表现为数量的扩张，而且表现为需求的多样化，很多新产品得到快速的推广，例如小型挖掘机、旋挖钻机、履带式起重机、随车吊、新型路面机械等。这些新产品利润丰厚，引起国外厂商的关注。

　　国外的工程机械厂商对我国高速增长的工程机械市场非常感兴趣，发达国家和地区的工程机械增长率大体上在3-5%之间，唯有中国市场的发展令人兴奋。

　　直接出口整机并非外资最优策略

　　虽然中国工程机械市场高速增长，但是事实证明，除了少数产品之外，直接向中国出口并非国外厂商的最优策略。全球市场上工程机械的价格通常比中国的国内市场高很多，许多产品比国内产品价格高50-150%，由于价格差距过大，许多国内用户喜欢选用质量略低但是价格便宜的国内产品，而不是进口产品。

　　在这种情况下，国外厂商积极寻找在中国本土生产和销售的机会，收购国内的工程机械企业成为优先选择，收购国内的企业可以使外资公司快速获得成熟的生产线和销售渠道。

　　盈利能力低的企业成为购并目标

　　我国工程机械中许多产品都面临产能过剩和盈利能力低下，在产值高速增长时期，行业内的竞争导致利润增长小于收入增长，而一旦下游需求增长放慢，行业内多数企业都会陷入被动局面，不得不依靠价格竞争维持企业的生存，但是却没有足够的资金及精力顾及企业的长远发展。

　　2005年虽然我国工程机械市场总额小幅增长，但是净利润下降却超过20%，许多产品如装载机等只有少数厂商能够保持较好的盈利水平，多数厂商只有微利或者亏损。

　　这种局面为许多外资厂商提供了低成本扩张的机会，由于盈利能力不佳，资产出售价格通常较低，使外资厂商能够以较少的成本获得进入中国市场的机会。

　　并购双方的成本与收益

　　从近期动态看，国外的工程机械巨头并购国内企业的传闻越来越多，而且，从现实情况分析，外资厂商确实有动力进行这类并购。例如，世界工程机械巨头卡特彼勒已经在中国建立了7家企业，生产液压挖掘机、压实机、

柴油

发动机等，但是公司最有实力的产品装载机和推土机在我国并没有生产，因此，从产品结构和市场方面考虑，公司确实也有收购国内装载机和推土机厂商的需要，国内产量较大的企业如厦工股份、河北宣工、山推股份等装载机和推土机产量较大的厂商有可能引起其兴趣。

　　外资并购通常采用的模式是获得控股权，在最初的几年保留原有的品牌，之后消灭原有品牌，只生产外资品牌的产品。这种模式对于外资厂商是最优的，可以在过渡期内熟悉中国市场，而且可以获得对品牌的控制。经过多年来的快速发展，中国目前许多企业的制造能力已经很强，只是在资金、管理、技术等“软件”方面与国际或者国内的先进水平差距较大，兼并重组能够以较小的代价大幅度提高企业的盈利能力。

　　另外，收购国内领先企业可以获得对于国内市场的控制力，除掉重要的竞争对手，从而在中国市场获得丰厚的利润，而部分外资可以将收购的国内企业作为其全球生产基地，利用中国成本较低的优势降低生产成本。

　　对于国内厂商来说，虽然转让股权能够获得可观的收入，但是失去品牌就失去了对未来发展的控制权，难以长远地获得最大的收益。而对国内市场也有可能产生一定程度的不利影响，如果国内市场被外资品牌控制，国内用户将会不得不面对比以往高得多的价格。

　　国内企业如何应对

　　国内的工程机械企业如何才能在与国际工程机械巨头的博弈中获取最大利益？我们应当认识到，高速发展的中国市场已经为国际工程机械巨头十分看好，而国内工程机械领先企业在这些外资企业眼中的价值，已经远远超过了其目前的盈利水平所反映出的价值。

　　因此，在与外资企业有关这类购并的谈判中，国内的工程机械企业完全有可能争取更优惠的条件，例如更高的转让溢价，在更长的时期内保持原有的品牌以及在管理权方面的安排等。政府管理部门也应该认真评估这类并购事件对于行业竞争结构以及行业内其它国内厂商的影响，防止不利的交易条件损害国内企业的利益和行业的发展前景。