四川长虹股改方案及投资价值简评

　　华泰证券 唐潇武

　　四川长虹(资讯 行情 论坛)(600839)：谨慎推荐　

　　股改评述：对价充分体现诚意，基本面发生积极变化

　　一、股改及定向回购方案基本要点

　　1.股改方案

　　近日四川长虹(600839)公布了

股权分置改革的修订方案，非流通股东向流通股东每10股支付3.4股，作为非流通股获得流通权的对价，较原10股送3股的方案，对价有较大幅度提高。

　　其中，大股东长虹集团以高于其他非流通股股东安排对价的比例向流通股股东送股，送出率为每10股非流通股送出2.69股；除长虹集团以外的其他非流通股股东送出率为每10股送出2.20股。

　　长虹集团特别承诺：1、长虹集团在获得流通权后的24个月内不流通，但从第二年起由于公司引进战略投资者或由于资本运作进行换股而转让股份除外；两年后的第一年出售的股份数量不超过公司股份总数的5%。其他非流通股东在获得流通权后的12个月内可以自由流通。2、为尽快实现向股东分红，长虹集团将向四川长虹2005年度股东大会提议利用公司盈余公积弥补亏损，并保证在股东大会表决时对该议案投赞成票。3、长虹集团将向四川长虹2006年至2008年年度股东大会提议当年向股东分配利润的比例不低于当年实现的可供股东分配利润(非累计可分配利润)的40%，并保证在股东大会表决时对该议案投赞成票。

　　2.定向回购方案

　　公司向长虹集团按照4.494元每股的价格回购26600万股国有法人股，回购款项用以冲减长虹集团对公司的资金占用及相应利息共计11.954亿元，剩余部分欠款(1640万元)将由长虹集团在定向回购实施完成后10日内以现金偿还。

　　二、方案简评

　　在这次股权分置改革方案推出和实施过程中，有一个明显的看点，就是长虹集团为表示长期占用公司资金的歉疚，充分体现保护中小投资者利益的诚意，长虹集团按照高于其他非流通股股东安排对价的比例向流通股股东送股。同时，公司结合股权分置改革制定了相应的回购方案，也是为了抓住股改契机，彻底解决长虹集团对公司的欠款问题。

　　10股送3.4股的对价方案在目前已公布的家电行业上市公司股改方案中为最高(格力电器(资讯 行情 论坛)10股送2.7股，美的空调10股送1股，康佳股份10股送2.5股，佛山照明(资讯 行情 论坛)10股送2.18股)，应该是可以让投资者满意的。

　　截至2005年12月31日，长虹集团对四川长虹的非经营性资金占用及相应利息费用累计12.12亿元。公司向长虹集团定向回购的股份将根据有关法律法规予以注销，减少公司的注册资本。

　　这也是公司的一大利好，既解决了大股东长期占用资金的历史遗留问题，提高了上市公司在资本市场上的形象；随着被回购股份的注销，公司总股本及净资产减少，预期的每股收益也将得到相应提高。

　　根据公司2005年第三季度季报数据计算，每股收益由0.122元增加到0.140元，资产负债率由33.81%提高为36.67%，每股净资产4.512元。

　　股改方案实施后，非流通股占总股本的比例由56.04%降到32.84%；其中大股东长虹集团持股比例由53.63%下降到30.70%，流通A股的比例由43.96%上升为67.16%。

　　三、经营分析

　　四川长虹目前基本面正发生积极变化，公司经营逐步走出低谷。2005年三季报显示，1-9月，公司主营业务收入达到了102.4亿元，同比增长32.35%；净利润达约2.65亿元，同比增长220.07%。公司预计2005年全年实现的净利润比上年同期将大幅度增长，由亏损变为盈利。公司现金流得到改善，2005年前三季经营活动现金流净额达11.96亿元，较2004年同期的-5.89亿元大幅增加；公司的三项费用率有了一定的下降，显示公司费用控制取得成效；应收账款与存货同比大幅度下降。

　　这表明，经过2005年的产业转型和机制改革，四川长虹重新迈入了新的发展轨道，公司在进入赵勇时代后，在结构调整、管理创新、发展战略等多个方面发生了重大变化，已初步搭建起一个跨越宽带网、电信网、互联网的3C产业布局，公司的综合竞争力获得了全方位提升。

　　公司在自主技术创新方面也不断取得进展，自行开发的“虹芯一号”到　“虹芯四号”等智能遥控、处理芯片也将不断投入批量生产，在数字电视核心技术领域公司已经立足。在完成对美菱电器(资讯 行情 论坛)的兼并后，公司已经形成了多媒体设备、通信网络设备及服务、白色家电等消费类电子电器产业的综合竞争力。

　　四、投资建议

　　我们预计四川长虹2005-2007年的每股收益将分别为0.16元、0.21元、0.23元。其中，公司销售规模的不断扩大，三项费用率(财务费用、管理费用、营业费用占销售收入的比率)保持正常的水平，是公司未来利润增长的保证。　

　　按照公司股改前收盘价4.51元，经10股送3.4股，自然除权价后为3.37元。预计未来三年的PE值分别为21.07倍、16.02倍、14.63倍，对比国内彩电类上市公司，PE定位偏低；按照2005年三季度每股净资产4.49元计算，公司的P／B仅0.74，明显偏低。

　　因此，基于公司基本面向好的趋势，我们给予公司谨慎推荐的投资评级。