中证投资徐辉：估值压力制约中小板走高

　　中证投资 徐辉

　　经历两天的反弹后，周四中小板指数再度暴跌2.72％，远远高于沪综指1.6％的跌幅。回顾2005年12月6日本轮行情发动以来，沪综指上涨超过两成，而中小板涨幅不足一成。什么原因导致中小板指数近期的低迷？

　　中小板阶段性筑顶

　　对比沪综指和中小板指数的运行，可以看到，在12月6日到1月18日期间，两大指数运行较为契合。但1月18日后，沪综指突破1230一线的前期高位，继续向上拓展；而中小板指数脱离大盘运行，开始大幅震荡。事实上，2月19日到本周三，中小板指数累计下跌了2.76％，而同期沪综指则上涨了5.75％。由此可见，两大指数真正的决裂始于2月19日。

　　为什么两大指数会在这个时点分道扬镳呢？这个时间点是值得关注的一个时间点。

　　其一，这是狗年春节前的倒数第二个交易周，市场即将迎来春节长假。部分在中小板上获取了大量收益的投资者，会考虑从这个时点开始逐步兑现盈利。

　　其二，更为关键的是，有消息传出来，在春节前最后一个交易日，股改将进一步加速。两天后的周末，果然两市有46家公司进入第十九批股改名单，大幅刷新单批股改公司数量的最高纪录。更为关键的是，深市到这一周为止，进入股改程序公司的总市值占到了深市总市值的48％。也就是说，股改市值过半后的再融资开闸的前提即将达到。作为率先进入全流通的热门板块，中小板可能会成为融资开闸的首选板块。

　　从时间上来看，随着深市股改市值过半的到来，中小板指数开始阶段性筑顶行情。上月中旬中小板指数四个交易日下跌超过8％，再一次印证了市场对于扩容的担忧。2月15日，国务院发布了国家《中长期科技发展纲要》配套文件，同时市场上流传6月份中小板将启动全流通背景下的新股发行。配套文件中提到，要支持有条件的高新技术企业在国内主板和中小企业板上市；同时，大力推进中小企业板制度创新，缩短公开上市辅导期，简化核准程序，加快科技型中小企业上市进程。这意味着管理层有意推出更多的科技型中小企业上市融资，以提高中国高新技术的发展速度。

　　三个层面显示估价太高

　　中小板指数调整仅仅是因为融资开闸吗？分析人士认为，这显然不是全部原因，甚至还不是主要的原因。中小板在当前位置开始进行调整，更深层次的因素来自于其经营状况尚不支持中小板当前的估值水平，这与深证成指正好形成了鲜明的对比。

　　为什么中小板一听到IPO就要跌一次？其中原因在于当前中小板部分股票估值，相对于全流通背景下中小板的IPO市盈率存在一定高估。所以，真正导致其涨幅远远落后于大盘的因素可能还是来自于估值问题。

　　分析人士认为，可以从三个层面来观察中小板估值状况。利润增长显著低于主营业务增长。截至目前，通过对业绩预告和年报的观察，全部50家中小板上市公司的2005年业绩基本明朗。据统计，中小板50家上市公司去年全部盈利，全年总计实现主营业务收入412.59亿元，同比增长37.41％；总计实现净利润22.75亿元，同比增长13.25％；实现加权平均每股收益0.4052元。

　　中小板市盈率倍数高于利润同比增长，高估现象较为明显。截至本周三，中小板平均市盈率在22倍左右，对比13.25％的利润增长率，大致可以推算出中小板整体的PEG为1.66倍。一般而言，PEG为1表明市场对于企业的估值状况较为客观，目前中小板1.66倍的PEG，要么隐含中小板未来将出现巨幅增长，要么表明市场高估了中小板的成长。

　　中小板估值与深证成指的对比，也印证了其高估的特征。目前深证成指的市盈率为12.92倍，考虑到其还有约一半的公司尚未股改，所以其真实市盈率会在12倍以下。即使深证成份股整体利润增长水平可能不及13.25％，但能够维持10％左右的增长。也就是说，深证成指的PEG会在0.8附近，正好是中小板的50％。由此，两大板块的投资价值区别就相当清晰了。