警惕资金相对过剩的金融风险

　　■热点透析

　　与产能过剩同时存在的是资金过剩，如果能够将相对过剩的资金投入经济运行，推动相对过剩的产能，则两者的相对过剩都可能得到缓解。但在2005年GDP高增长的基础上，增加资金投入并发挥“过剩”产能创造价值的能力，就将使GDP增长率进一步提高，这是否存在引致投资过热从而经济过热的可能性

　　资金相对过剩、M1和M2走势的分离，不仅使直接判断货币供给状况的复杂程度大大提高，而且使分析经济运行中一系列现象的难度提高

　　资金相对过剩已成为我国金融运行中的一个突出现象。主要表现有三：第一，自1995年以后，银行存贷款关系从原先的贷差转向存差，存差数额从1995年的3000多亿元快速增加到2005年底的9万多亿元，并且有着加速的趋势；第二，狭义货币M1和广义货币M2之间的“剪刀差”自2004年以来明显扩大；第三，市场利率持续走低。尽管资金相对过剩的成因相当复杂，但这种情形持续发生以及由此带来的各种金融风险和经济风险应引起高度关注。

　　“宽货币、紧信贷”日趋严重

　　在

宏观调控中，M2和M1是两个基本的货币总量指标。M1是由“流通中现金（M0）＋活期存款”构成的，M2是由“M1＋准货币（定期存款＋储蓄存款＋其他存款）”构成的。“信贷减速”意味着工商企业等机构的“活期存款”增加额减速，这自然引致狭义货币M1减速；储蓄存款和其他存款的增加额增速直接对应的表现则是广义货币M2加速，由此，形成了“宽货币、紧信贷”的格局。2003－2005的3年间，M2的增长率分别达到19.6%、14.6%和17.57%，而M1的增长率仅为18.7%、13.6%和11.78%，因此，M2和M1这两个层次货币增长速度呈“剪刀差”状持续扩大。货币“剪刀差”的出现和扩大说明，货币的流动性正在降低，货币资产的储蓄职能得到强化，而货币媒介交易的职能趋于降低。

　　2005年初，

人民银行曾确定M2和M1均增长15%、信贷规模2.5万亿元的预期目标。但在实践中，这两个层次货币的增长率出现背离的趋势。2005年2月份以后，M2的增长率逐步回升，而M1的增长率在经历3月份和4月份的进一步大幅下降之后，一直保持在低位运行，从而使得M2与M1的增长率出现了较大的差异。到12月末，M2的增长率为17.57%，M1的增长率为11.78%，M2的增长率高于M1的增长率近6个百分点。2006年1月份，M2达到30.35万亿元，同比增长19.2%，而M1余额仅为10.74万亿元，同比增长率降低为10.6%，比2003年同期低4.7个百分点。

　　从构成上看，引致M1减速、M2加速的一个重要因素是存款结构的变化，即活期存款减速、定期和储蓄存款加速。2005年2月份，活期存款增速由1月份的18.77%突然下降至10.18%。此后虽有所回升，但一直维持在12%左右；与此同时，定期存款的增速不断提高，由1月份的19.21%持续上升到12月份的30.41%；储蓄存款则由11.9％上升到18%。

　　在存款持续加速增长的背景下，存款结构的变化以及由此引致的货币“剪刀差”，与2004年10月29日人民银行调整利率政策密切相关。在该次

利率调整中，人民银行在维持活期存款利率不变的条件下，上调了定期存款利率，上调区间从0.18个百分点到0.81个百分点不等，期限越长上调幅度越大。在可选择的金融资产极为有限的背景下，存款是居民及法人机构最为主要的金融资产持有方式，定期存款利率的较大幅度调整，给存款人对其金融资产选择产生了较大影响。

　　金融运行在多难选择中风险加大

　　资金相对过剩、M1和M2走势的分离，不仅使直接判断货币供给状况的复杂程度大大提高，而且使分析经济运行中一系列现象的难度提高。这从2005年争论的几个相互关联的问题中可以比较明显地看出：

　　第一，应继续防范通胀还是应警惕通缩？2003年4月以后，随着物价上涨率降低到2%以下，一些人提出了应警惕通缩的政策建议，与此同时，一些人强调应继续防范通胀。前一种意见似乎可以从M1增长率下行走势中得到支持，后一种意见则能够从M2增长率上行走势中得到支持，那么，货币政策究竟是松了需要收紧，还是紧了需要放松，或者两种都不是从而无需调整？

　　第二，产能过剩如何解决？产能过剩已引起各方高度重视，但与产能过剩同时存在的是资金过剩，由此，如果能够将相对过剩的资金投入经济运行，推动相对过剩的产能，则两者的相对过剩都可能得到缓解。但是，在2005年GDP增长已达9.9%的基础上，在增加资金投入并发挥“过剩”产能创造价值的能力，就将使GDP增长率进一步提高，这是否存在引致投资过热从而经济过热的可能性？换句话说，为了抑制（或防范）投资过热从而经济过热是否应当维持资金过剩和产能过剩的格局？

　　第三，是否存在有效需求不足？有效需求不足大致上可分为三个部分：消费、投资和净出口。首先，2005年城乡居民储蓄存款净增21495亿元、储蓄存款余额已突破14万亿元，存款余额快速增加、存款增长率的走势趋向上行，同时，社会零售商品总额增长了12%以上（明显高于往年的10%左右），从这些数据看，强调有效消费需求不足可能是缺乏实践支持的；其次，在继续抑制投资增长过快的背景下，很难说的上投资需求不足；最后，2005年的净出口已达到历史水平，同时，国际贸易纠纷也明显增多，这恐怕不能说净出口需求不足。需求结构问题在多大程度上对总量有影响也还有待进一步研讨。如果不是有效需求不足，那么，如何解决产能过剩和资金过剩并存的问题？

　　第四，货币政策是否有效？在M1增幅趋向下行且银行存在大量存差资金的条件下，继续以M2为货币政策调控的主要对象，是否真能发挥作用，值得进一步探讨。突出的实例是，2003年9月份和2004年4月份，人民银行先后两次上调了法定存款准备金率，使其从6%上升到了7.5%，名义上收紧了货币，但实际上只是降低了超额存款准备金率。一个内在机制是，当商业银行在央行的存款准备金率由6%的法定准备金和5%的超额准备金构成时，提高1个百分点的法定准备金率，只是使超额准备金减少1个百分点，而商业银行存在央行的11个百分点的存款准备金不会发生总体改变。在资金继续相对过剩的条件下，由于法定存款准备金的利率（1.89%）明显高于超额存款准备金的利率（0.99%），所以，即便央行再次提高法定存款准备金率也难以对商业银行的信贷规模产生实质性影响。

　　第五，存款是否需要限制？在巨额存差的条件下，对商业银行来说，继续大量吸收存款实际上意味着这部分资金运作的亏损，因此，一些银行提出了限制存款的思路。例如，新近设立的渤海银行，不仅将储蓄存款门槛提高到5000元，而且对小额存款实行零利率甚至收费制度。在绝大多数居民依然将存款看作是带有某种福利性政策的条件下，这种限制存款的措施实施，是否能够普遍推开，值得探讨。但另一方面，如果不能限制存款数额的急速增长，商业银行如何化解由此带来的风险，也是一个需要深入探讨的问题。

　　第六，银行的市场竞争力如何提高？按照1年期存款利率2.25%计算，92200亿元的存差意味着银行每年需要支付的利息高达2074.5亿元；按照1年期存款利率5.58%计算，92200亿元的存差意味着银行每年少得利息收入5144.8亿元。虽然由于购买各种证券和其他运作，银行得实际净存差数额并没有9万多亿元，但几万亿元已超额存款准备金方式存入央行的资金，其利率低于1年期存款利率和贷款利率，是一个严峻的事实。如果说前些年人们比较关注银行不良贷款的话，那么，巨额净存差也是银行运作的一个沉重负担。面对2006年底加入世贸组织过渡期的结束，中资银行背着巨额净存差这一负担进入国际性市场，如何提高竞争力？值得关注。

　　活“血”化“瘀”缓解资金相对过剩

　　化解由资金相对过剩引致的金融风险和经济风险应提到重要的议事日程，为此，以下几项政策应予以考虑：

　　密切关注M1的走势。从对实体经济部门的直接影响力度来看，M1的意义大于M2。在“宽货币、紧信贷”的格局中，收紧M2只是使M1与M2的缺口收窄，放松M2将使M1与M2的缺口进一步扩大；在净存差巨额存在的条件下，继续放松M2将使存差数额进一步扩大，而收紧M2将使存差数额相对减少（包括增幅放缓），因此，重要的是M1。密切关注M1的走势，在制定货币政策中就应提高M1的地位和影响力，将M1作为一段时间内选择货币政策取向的主要变量，采取有效措施推进M1增长率提高。

　　切实解决中小企业融资难问题的解决。其中包括运用利率机制、抵押贷款机制、担保贷款机制、现金流贷款机制和信用贷款机制等，也包括应促使各类银行将贷款重心从大型企业、大型项目等转向中小企业及其相关项目。

　　积极推进住房抵押贷款发展。住房抵押贷款是银行各类贷款中风险最低而收益较高的贷款，其发展前景远大。在美国的商业银行贷款中，住房抵押贷款余额是工商企业贷款的近3倍，但在我国，它不足工商企业贷款的1/10。2005年，在商品住宅市场进一步发展的背景下，中资商业银行的住房抵押贷款减少了1800亿元，同时，提前还款的比重也快速上升，这种状况是非常态的，因此需要调整。

　　加快发展多层次资本市场体系。主要内容有三项：一是根据新的《公司法》和《证券法》规定，加快公司债券市场的发展，不仅要继续扩大2005年已推出的短期公司债券规模和品种，而且要积极探索中长期公司债券的发行和交易，实行公司债券与企业债券的分离制度。二是积极探索建立由经纪人制度主导的股票场外交易市场，为中小企业的发股上市创造条件，促进高新技术产业化和创业投资的发展。三是积极发展证券类和交易类衍生产品，扩展资本市场的深度。

　　探寻“走出去”战略的金融支持体系。随着实体经济企业“走出去”，金融机构和金融运作的“走出去”必然提上议事日程。要变商品输出的单一格局为商品输出和资本输出的“双路”格局，金融就必须“走出去”；要改变外汇储备的快速增长、银行巨额存差资金的多难选择，也必须为中资资金拓展国际空间，因此，探寻“走出去”战略的金融支持体系势在必行。

　　建立“走出去”战略的金融支持体系，需要注意解决好四个问题：第一，贯彻“跟随战略”，即中资金融机构和金融机制跟随着中资工商企业的海外发展“走”，尽可能为这些中资企业的海外发展提供全方位金融服务。第二，贯彻国际规则，按照国际市场的标准来界定中资金融机构的海外业务和操作机制，保障它们在国际市场中的竞争力。第三，实行控股公司制度，保障中资海外金融机构的独立法人地位和运作的独立性，改变由总分公司制度带来的负面影响。第四，尽可能通过股权收购、合资和合作等方式，设立中资海外金融机构，减少由新设机构进行市场开拓可能引致(或面临)的风险。

　　在净存差巨额存在的条件下，继续放松M2将使存差数额进一步扩大，而收紧M2将使存差数额相对减少，因此，重要的是M1。密切关注M1的走势，在制定货币政策中就应提高M1的地位和影响力，将M1作为一段时间内选择货币政策取向的主要变量，采取有效措施推进M1增长率提高

　　在美国的商业银行贷款中，住房抵押贷款余额是工商企业贷款的近3倍，但在我国，它不足工商企业贷款的1/10。2005年，在商品住宅市场进一步发展的背景下，中资商业银行的住房抵押贷款减少了1800亿元，同时提前还款的比重也快速上升，这是非常态的，需要调整