招行短期受限难掩长线看好 分析师建议超量配置

　　本报记者 燕云

　　招行有负市场的厚望，没有能够在复牌后带领大盘冲破1300点附近的盘整。分析师普遍认为，G招行定位应在7元左右，然而考虑到相关H股估值偏高可能带来的抑制作用，其上涨空间较为有限。今日计入大盘指数，影响应趋于中性。

　　涨幅略低估值合理

　　G招行股改方案实施后开盘，尽管下跌5.80%，但从复牌后自动除权价应在6.10元来看，其价格是上涨的。周一收盘位于6.66元，涨幅为9.18%。同时，加上3月2日其每10股有6份认沽股证即将上市交易，而假使G招行正股价为7元，而每份认沽股证的收益将在0.276元，认沽权证的收益也相应放大了G招行的整体收益。

　　银行股在招商银行(资讯 行情 论坛)股改停牌期间，浦发、民生和华夏的涨幅在14%———22%之间。显然，G招行的补涨力度不大。天相投资顾问的策略分析师仇彦英指出，大盘股如万科(资讯 行情 论坛)、武钢等的复牌涨幅基本上在15%左右，这是大盘股股改后涨幅的中枢位置。理论上计算，G招行至少应定位于7元。

　　从估值来看，G招行趋于合理。兴业证券金融分析师任壮认为，银行是经营风险资产的特殊金融企业，公司经营风险的最后保证就是每股净资产。

　　从PB值来看，G招行股改后每股净资产为2.49元，按周一收盘价6.66元计算，PB为2.67倍。预计2006年每股净资产为2.80元，则2006年动态市净率为2.38倍。与国内上市银行相比略高:浦发银行(资讯 行情 论坛)、民生银行(资讯 行情 论坛)的当前PB值(按股改后自然除权价计算)均在2.4倍水平、2006年动态PB值在2.05倍左右。就当前PB值及2006年动态值而言，G招行均高出0.3倍左右；与国际上市银行相比也较高:香港平均PB值为2.27倍，美国平均值为1.96倍。

　　分析师表示，给予G招行较高的PB是有理由的。与国内上市银行相比，G招行是内地银行业中最具竞争力的银行。申银万国证券研究所分析师励雅敏认为，G招行的估值较浦发和民生溢价20%是比较合理的。另外，由于国内上市银行处于一个新兴市场，给予一定的高溢价也是合理的。

　　短期上涨空间受限

　　短期内，G招行面临一些风险因素:银行H股估值有偏高之嫌、认沽权证炒作需要、G招行转债股上市有一定抛压以及新的融资冲动等等。而由于其目前估值基本合理，将与这些因素共同抑制G招行上涨空间。

　　首先，上周H股指数创出9年以来的新高，其中，交通银行、中国人寿等金融股的涨势对于H股指数起到关键的支撑作用。

　　一些机构提示投资者:在H股估值偏高的情况下，银行股估值过高。他们认为，此前进入H股市场、目前已经获利丰厚的游资可能将大规模撤资以锁定盈利，从而导致H股下跌。银行A股的PB高于H股，当银行H股存在下跌风险之时，自然对A股PB产生下拉作用。

　　其次，G招行每10股中有6份认沽权证。天相投资顾问策略分析师范向鹏认为，G招行开价偏高，将抑制权证的炒作。一般来讲，正股价格越高，认沽权证价格越低。但是，G招行是大盘指标股，机构持有量大。如果正股价格低，有利于机构在认沽权证上多获利。因此，客观上看，机构没有大幅炒高G招行的动力。

　　再次，G招行面临扩容压力。这既来自于可转债持有人的转股，还来自招商银行可能要发H股。G招行实施股改方案后，大部分转债持有人均选择了转股。东方证券分析师顾军蕾表示，在去年三季报中第一大可转债持有人为平安保险，持有44669.3万元招行转债，按6.23元转股价计算，将转股7170万股，这将超过股改投票时流通股第一大股东上证50(资讯 行情 论坛)ETF所持的6687万股。另据《南华早报》消息，招商银行计划今年发行20亿美元H股。

　　成长性溢价拓展长线空间

　　长线来看，作为成长性良好的银行，招行成长性溢价相当可观。从投资策略来讲，值得长线看好。

　　G招行的成长空间将反映在未来的扩张中。目前，国内银行的利润主要来自存贷差，而个人业务处于成长阶段，与国际上混业经营的银行相比，盈利渠道狭窄。然而，随着2006年银行业将向外资全面开放，银行业走向混业经营成为大方向。G招行以其强大的竞争实力，在国内开展业务有其独特优势，其银行卡业务的飞速增长就是证明。在全流通的背景下，并购价值也将逐步显现。另外，为了增强国内银行在对外开放中的竞争实力，银行业的营业税有望逐步减轻。天相投资顾问分析师石磊表示，如果营业税取消，2006年招商银行的净利润将上升17%。但是，任壮认为，这个过程是渐进的。

　　分析师看好其长线成长空间，并在估值中已给予成长性溢价。但是，短线来看，励雅敏认为，目前投资A股银行的中长期意义大于短期意义，她不建议超量配置G招行。

　　仇彦英认为，如果着眼于牛市起点，无论是PB还是PE，G招行在未来都可高看一线，而目前市场的估值也是当前市场的一种理性选择，两者并不相悖。