如何应对封闭式基金新动向

　　华林证券研究所副所长 刘勘

　　编者的话：

　　随着个别封闭式基金到期日的临近，整体表现为高折价率的封闭式基金再度成为市场关注的焦点。封闭式基金群体将何去何从，牵动着众多投资者的心。这里，请专家对此作出 分析，希望能对投资者有所帮助。

　　54只封闭式基金自2005年11月份以来扭转颓势，走出一波反弹行情。截至2月上旬，涨幅20～30%，净值呈现价值回升态势，整体折价水平减至30.08%。其中规模不超过15亿份的中小型基金折价率从19%减至16～17%；基金兴业(资讯 行情 论坛)的折价率最小，为7.60%；规模20～30亿份封闭式基金平均折价率由47.16%减至42.95%，基金景富折价率最大，为42.65%。总体而言，较大的封闭式基金折价率依然较高，如基金普丰、兴和、鸿阳、同盛等20余只封闭式基金折价率超过40%。

　　封闭式基金高折价率牵动投资者

　　封闭式基金折价率长期居高不下，很多净值在1元钱左右基金，市价只有7、8毛钱。2月10日前，封闭式基金平均折价率30.08%，考虑股改平均对价水平30%左右，这样封闭式基金对应于股票价格而言，实际低估约60%(30.08%＋30%)。如果市场蓝筹股被低估，那么持有蓝筹股为主的封闭式基金更处于低估状态。有市场人士指出，价值被严重低估的封闭式基金若能转成开放式基金，或持有人按净值赎回，岂不获利丰厚吗?随着基金兴业封闭期渐行渐近，封闭式基金的未来越发牵动投资者的心。截至2006年1月底，国内封闭式基金净值总额约825亿，假以70%股票仓位估算，2006年到期净值份额约3.52亿，2007年净值份额约81亿，最高2014年净值份额约260亿，2017年剩余封闭式基金净值总额全部到期结束。封闭式基金的"冲击效应"会有较长时间平稳度过，股票市场还是有这个承受能力的。

　　封闭式基金去向备受关注

　　对于目前的封闭式基金，虽然"封转开"尚缺乏可操作性的指导意见或实施细则，但随着基金兴业将于2006年11月14日成为第一只到期的封闭式基金，是否实行"封转开"将会浮出水面。2007年，到期封闭式基金有19只，2008年和2009年及以后还有更多封闭式基金陆续到期。笔者认为，"封转开"的破题之路不会平坦。

　　当年美国封闭式基金实施到期封转开，半年其净值下跌30%，我国台湾地区也曾经实行"封转开"，在较短时间内被赎回60%至80%。这一结果虽然与美国和我国台湾地区当年的证券市场背景有关，但不可否认的是，结果还是不尽人意。不仅基金净值大幅缩水，而且基金总体规模缩小，基金持有人并没有在"封转开"中获得收益，其缘由在于"冲击成本"作用的结果。

　　因为封闭式基金在封闭阶段，基金没有被赎回压力，为提高资金利用效率，资产配置中一般很少保留大量现金，一旦"封转开"，基金管理人必须出售手中的股票债券，提高持有现金比重，以应付赎回要求，当基金卖出股票行为过程中，会对持有股票价格形成冲击，股价下跌又导致基金净值减少，如此互动促使持有人利益在"封转开"过程中受损。

　　因此，"封转开"让基金管理人头痛，转为开放式基金会有巨额赎回的可能，基金管理人不愿意封转开。而我国封闭式基金的最大持有人，是保险公司的保险资金，被封闭式基金套得很深，现在保险公司多半都有自己的资产管理公司，估计"封转开"之后发生赎回，为应付赎回压力，基金被迫抛售股票，引起股价下跌，造成基金净值缩水，尤其小盘基金被赎回规模减小被迫清盘，导致基金管理费降低运作困难而下课。如果封闭式基金清盘，其对市场冲击要比封转开还要严重，因为全部清盘不仅意味着基金管理公司管理费大幅降低，更意味着大量资金流出股市的可能性发生。监管层颇为担忧的是，巨额赎回对市场将造成不利影响，为防止基金和股市失血，无论基金公司还是监管部门都不愿看到，故监管层是否会采取保护性措施，将备受市场高度关注。

　　封闭式基金需要制度创新

　　为解决"封转开"问题，除需要通过基金管理公司提高基金业绩运作水平，稳定投资者预期之外，更为重要的是，要平衡基金持有人利益，调整基金持有人结构，利于召开基金持有人大会，调整基金持仓结构，利于"封转开"基金业绩稳定，持有中长期绩优蓝筹股票，优化资产配置和投资组合，调整仓位以应对"封转开"可能出现基金份额赎回资金之需。所以要对基金持有人，提供基金费率、分红额度和比例等方面的优惠，利于基金持有人稳定持有，而不急于赎回。同时对封闭式基金交易制度进行改革和对运行机制手段进行创新，增强其流动性吸引投资者，利于减少封闭式基金的折价率。

　　封闭式基金投资价值与封闭式基金解决方案密切相关，应密切关注封闭式基金到期解决方案的可能动向。现在部分基金公司，有设计封闭式基金认沽权证的创新设想，以期改善封闭式基金高折价率，除封闭式基金设计权证外，封闭式基金可能试点封转LOF，封转LOF处理妥当，可能形成多赢局面。例如对于业绩优良基金，提前较长时间公布实施封转LOF，给市场充分消化时间，市价会逐渐上涨到与净值相当水平，在实施封转LOF之日，投资者可在二级市场卖出获利，基金不一定会面临大量赎回，因此小盘封闭式基金可能成为试点封转LOF的对象。

　　关注QFII对封闭式基金的影响

　　所以说，封闭式基金的改革问题，其结果和使用改型方案不同，将产生不同影响。在探讨影响基金改型变量上，QFII持有一定比例封闭式基金，对基金改型具有显著影响，如基金操作绩效与收取费用比率，按此思路，其中瑞银大幅增持封闭式大盘基金，包括基金普丰、基金普惠(资讯 行情 论坛)、基金景福(资讯 行情 论坛)、基金同盛等，就可见一斑了。QFII一直在封闭式基金上增仓，引导市场投资者押注"封转开"，QFII去年4季度开始不露声色地悄悄买入，成为增持封闭式基金份额最多机构，即使封闭式基金出现下跌，QFII也是痴心不改地加仓，因为人民币升值及封闭式基金"封转开"预期，通过购买封闭式基金，QFII似乎找到了一个相对便宜进入A股的通道。除2004年已介入封闭式基金的花旗环球、瑞士银行等继续加大封闭式基金投资外，目前还有荷兰银行、高盛等多家QFII加入，从单个基金选择上，QFII更注重小盘基金投资，比如基金同德、基金景阳、基金科讯(资讯 行情 论坛)等。QFII增持封闭式基金，使折价幅度大幅减少，为基金市场定价提供一定标准。过去一年多时间里，QFII在封闭式基金增仓，加重了"封转开"气氛。与此同时，从2005年第四季度基金季报看出，基金管理公司普遍增仓旗下封闭式基金已成趋势，其中华夏基金管理公司增持其旗下封闭式基金——基金兴业约996万份，作为第一只到期的封闭式基金，其折价率为7.6%，华夏增持折价率不足10%的封闭式基金，可能源于兴业基金封闭期将至的原因。

　　封闭式基金价值核心在于基金本质

　　封闭式基金投资价值高低，一是基金本身净值增长，二是二级市场交易价格与基金净值之间折价率之差，封闭式基金价值核心在于基金本质，然后才是封闭性质所带来的折价率，如果基金本身业绩太差，那么投资价值也相应大打折扣。基金价值还取决于基金管理人水平。据统计，易方达基金管理有限公司、富国基金管理有限公司、国泰基金管理有限公司、博时基金管理有限公司和华夏基金管理有限公司旗下，均有多只封闭式基金年收益率位于54只封闭式基金前15名之内。折价率高同时收益率也较高的基金，才具有一定投资价值，如基金金泰(资讯 行情 论坛)、基金汉盛、基金兴华、基金科瑞、基金安顺等，因此这些业绩优质稳定增长的封闭式基金，是值得市场投资者关注的投资品种。