此“千三”非彼“千三”

　　国信证券刘忠海

　　2月7日，沪综指一度试图冲击1300点，但最终未果。事实上，1300点区域曾是前几年大盘重要的支撑位，“千三保卫战”在2002年年初、2003年年初、2003年年底、2004年年中曾经打响过四次(见图)。从历史上看，1300点确实是一个重要的关口，市场目前之所以十分看重这一点位，其暗含的一个假设是，现在1300点与过去1300点所代表的市场估值水平是 相同的。所以当沪综指超过1300点时，投资者可能会认为市场估值水平过高。但事实真是如此吗？

　　我们计算了过去五次沪综指处于1300点左右时，该指数的整体法市盈率，即沪综指的整体市盈率，以及相应的每股收益等指标(见表)。从表中可以清楚地看到，同样是处于1300点左右，其所对应的市场估值水平却大相径庭。2003年11月18日，沪综指为1316点，其整体法市盈率为32倍，2006年2月7日，沪综指为1282点，整体法市盈率为15.8倍。为什么指数点位相差不大，而市盈率的差异却如此悬殊呢？其关键就在于平均EPS的变化。从表中可以看到，2003年以来，样本公司的平均EPS增加非常显著，幅度达79％，这才是导致现在指数点位接近千三，但其市场估值水平却远低于前几次千三的真正原因。

　　现在市场对千三的普遍看法可能正印证了投资心理学中的“蛇咬效应(Snakebite)”，即当投资者经历了长期低迷后会变得过分谨慎。另外，目前资本市场上也普遍存在着“害怕后悔(Fearofregret)效应”和“寻求自豪(Seekingofpride)效应”。“害怕后悔”会导致投资者在股票下跌时，为避免卖出股票而造成实际亏损，而持有该股票时间过长；“寻求自豪”会使投资者在股票上涨后急于卖出来实现盈利，证明自己的选股能力，从而导致持有股票时间过短。这些心理效应是与现代投资理论中的理性投资者相悖的，也直接阻碍了目前股指的近一步攀升。

　　理性的投资者是投资于公司基本面的，而不是单纯去看其股票的价格。如果只观察指数而忽略了市场背后的真实估值水平，将可能导致错失好的投资机会。考虑到现在的平均盈利收益率(EarningsYield)、股改的顺利进行以及其他各种支持资本市场发展的政策，现在的1300点绝不再是原来的1300点，二者根本不存在可比性。