今年宏观经济看点多

　　许小松

　　看点之一:世界经济维持平稳增长的概率较大。本轮全球经济增长，依靠的是发达国家的消费，拉动了中国、印度等后崛起国家的工业生产与出口，并提升了亚非拉等资源产地的资源价格和经济福利，到目前为止，全球经济的发展态势尚属健康。

　　良好的全球经济发展态势能否维持，关键取决于发达国家特别是美国的消费拉动能否持续。这一点，又取决于两个因素。第一个因素，就是OECD国家战后婴儿潮形成的人口高峰，目前正处于消费高峰中，那么这个高峰有望在3年以内结束，其结束的具体时间，以及届时中国、印度、巴西、俄罗斯等后崛起经济体的消费能否填补空白，将决定本轮经济增长周期结束的时间和方式。第二个因素，美国通过双赤字和快速增长的货币投放形成的全球性的资产泡沫，以及由此带动的OECD国家的消费高潮，将以何种方式恢复平衡。如果持续加息和收紧流动性，以泡沫破裂的方式恢复平衡，对全球经济的打击将是非常大的；如果加息过程结束，采用美元不断贬值和美国温和通胀的方式消化不平衡的压力，也就是由全球经济体共同消化美国负债经济的成本，那么世界经济仍有望维持适度增长。

　　看点之二:

中国经济的本轮回调，将比上一轮周期更加温和。以固定资产投资周期带动的中国经济的本轮周期，已于2004年一季度见顶，目前处于经济增长速度的回落期。我们预期本轮经济周期从高点回落的过程，将比1995－2001年的回落期表现更加温和。主要原因在三方面:第一，政策调控能力进一步加强，和上一轮周期相比，政府的财政能力、银行的风险管理能力、企业的财务状况都更加充实和健康。第二，每轮经济回落期，都伴随着贸易顺差的加大，和上一轮周期时相比，中国制造业的国际竞争力大大加强，使得中国经济通过贸易顺差的方式消化经济下行压力的能力也更强，以2005年为例，预计贸易顺差对GDP增长率的贡献度超过1/3，从而使GDP增速回落的过程更平缓，我们预计2006年，即使考虑

人民币升值因素，贸易顺差仍有望超过1000亿美元。第三，中国的婴儿潮在60年代，中国的人口高峰刚刚整体进入了消费年龄段(38－48岁)，并将在未来10年构成中国经济内需持续增长的重要基础，消费的平稳增长，将有效降低固定资产投资下行周期对整体经济的负面影响。

　　看点之三:产能过剩将在较长时间显著压缩制造业利润。2002年以来产业投资连续4年高速增长，由此形成的巨大产能，在2005年开始集中释放，这将在相当长的时间里加剧产业内竞争，并显著压缩中国制造业的利润水平。2004年下游制造业利润增长率见顶，2005年原材料瓶颈行业也从供不应求转向供求平衡和过剩，我们预计2006年、2007年，

能源、交通运输两大瓶颈行业也会随着新产能的逐步释放，转入供给过剩状态。整个制造业体系的利润持续低迷，是产业结构优化调整得以进行的基础性条件，而产业内的并购重组和技术升级，是解决产能过剩问题的唯一出路。

　　看点之四:就业和工资的增长支持消费型产业走好。如果以收入法分解GDP，那么可以分为劳动要素收入(企业职工工资)、资本要素收入(利润和利息)、国家税收收入这三个主要部分。我们认为，GDP增速下调的主要承担者，是企业利润。职工就业数目和职工工资水平，随着产能的扩大和工资刚性的作用，仍会维持稳定增长态势；在间接税为主的现行税收体系下，国家税收收入仍将与经济活动总量一起，维持较高增长。我们预计，2006年企业利润的增速将下降到个位数，考虑到企业资产规模的增长速度仍维持两位数的水平，这就意味着企业的ROA和ROE在2006年可能出现下降趋势；我们预计职工工资总额和国家税收的增长，仍将维持在两位数的水平。

　　利润增长速度的降低和利润率的降低，意味着企业自主投资的意愿和自主投资的能力将被削弱，这对投资品工业和工业服务业来说，整体上是一个负面影响。而居民收入水平的持续提高，有利于消费品工业和消费服务业在2006年表现更加抢眼。

　　看点之五:人民币升值的过程将持续。2006年人民币将继续其升值过程。首先，美元可能走软，将造成人民币的被动升值；其次，虽然中国经济增长速度有可能下滑，但是贸易顺差反而可能扩大，从而增加国际社会对人民币升值所施加的压力；此外，中国经济的持续增长，必须走结构优化和效益增长的道路，不能继续走低效率的外延扩张型的老路了，人民币的持续适度升值，有利于产业结构的升级和资源配置效率的提高。

　　在升值的背景下，内需型产业是很好的投资标的。从中国产业的国际竞争力的角度来看，中国制造业有能力消化人民币升值的压力；但是，从经济处于回调期和产能严重过剩的现实状况来看，人民币升值过程如果太猛烈，将不仅毁坏出口型产业，也将通过对就业和消费需求的打击，最终影响内需型产业。因此，不能奢望快速和大幅度升值带来内需型产业的证券投资机会，我们认为，温和的持续升值，对国内大部分产业都是有利的，不仅有利于内需型产业的发展，也有利于出口工业和出口服务业的升级与进步。