美元加息临近尾声 警惕热钱套利空间打开

　　上海证券报 华林证券研究所 刘勘

　　目前市场普遍预期美联储可能再度上调联邦基金利率，但美元加息周期也就此有望结束。

　　弱势美元助涨人民币

　　若美元加息步伐停止，将会对美元造成打击，则短期套利资金流入美国的趋势将逐渐减弱，美元强势风光难以再现，极有可能出现抛售美元的风潮，这势必加剧美元贬值，促使相对于美元的其它货币升值。也就是说，美元的利率政策变化，导致美元汇率波动进一步加大，这种美元利率与汇率互动因素，不但构成影响2006年外汇市场的主要因素之一，也会波及到人民币汇率与利率趋向和波动幅度，进而影响到A股市场资金的流向、流量、流速的变化，以及股票市场行情演绎方式，因此是投资者不可忽视、值得高度关注的焦点。

　　

人民币升值还有一个重要诱因，就是实际收益率问题。以10年期国债为例，扣除通货膨胀因素外，实际收益率中国为2.4%，欧元区为1.28%，日本为1.24%，美国为0.92%，显然我国收益率高于这些发达国家。在实际收益率偏高状况下，对国际资本构成吸引力，形成不断涌入我国助推人民币升值的预期。若我国顶住国际资金的压力不愿升值，则势必以推高通货膨胀为代价，因为，这样一来以名义汇率未升的假象，掩盖了实际汇率升值的真相。

　　前车之鉴

　　目前央行为了稳定名义汇率而吸储外汇，导致2005年底外汇储备再创8189亿美元的新高，央行被迫投放出大量的基础货币。资料显示，外汇占款使基础货币投放量有增无减，估计目前外汇占款可能超过央行当期基础货币总供给的60%以上。

　　采取人民币低利率水平，以利率压迫汇率，配合汇率政策的执行，使人民币以缓升、慢升或碎步的方式升值，2005年度是成功的。可是，在2006年度则要特别提高警惕了。

　　前车之鉴，在上世纪80年代中后期，日本遇到本币升值压力时，曾用过利率压迫汇率的方式。日本M2货币供应量逾17个月增长高达18%，另外日本央行于1986年1月大幅度放松银根，宽松的货币政策并没有刺激实体经济走强，而富余的资金却流入了金融和房地产市场，从此推动了金融资产和房地产价格上升，如日经指数从13000点升见39000点，日本地产也涨个不停。为了防止泡沫导致经济"空心化"，日本在1989年5月突然调整货币政策，剧烈的金融紧缩政策，使日本股市和房地产价格迅速下跌，给股票市场带来了很大打击。

　　现在我国商业银行超额准备金利率，由1.62%下调至0.99%，促使国内隔夜拆借利率下降，与美联储隔夜拆借利率存在近3%差距。而人民币自汇改以来，已升值2.8%，从人民币与美元隔夜拆借利率的利差看，人民币升值幅度小于投机资本3%的成本，那么人民币与美元的套利机会空间非常小，意味着赌人民币升值投机性的"热钱"，将无法获得超额收益，显示央行这一货币政策运用是正确的。

　　2006年美元基准利率有望上升到4.75%，美元与人民币短期利差将可能扩大到3.25%，为人民币调整汇率空间提供了一定条件。也就是说，2006年度人民币升值有3%至3.25%的预期空间，只要人民币升值幅度小于美元与人民币短期利差，就难有套利空间出现，可以防止投机性"热钱"流入炒作人民币。

　　资金有望流向A股市场

　　但是，当美元加息周期结束，美元利率在今年上半年见顶后，美元有可能形成单向下跌走势，弱势美元重现，将加速亚太地区货币的升势，美元疲软将令人民币兑美元不断升值。由于

人民币汇率很大程度上参照国际美元走势，在人民币升值预期压力下，炒作人民币的套利空间就可能由此被打开。加之人民币实际收益率高于周边国家和地区，会引发国际投机资本再次大量涌向人民币，其主要目标对象是已经调整了5年的A股市场。去年年初境外投资机构持有A股市值69.7亿元，而到去年年底上涨到180亿元，增幅达158.2%，由此可见一斑。

　　还有，我国目前储蓄率高达46%，居民储蓄存款14万亿元，企业存款10万亿元。在如此宽松的货币资金环境下，将有望汇集成境内外强大的资金流，流向资金"洼地"A股市场，股市演绎出"疯牛"或者"癫子"的走势可能在2006年预演。所以讲，人民币问题是股票市场投资者不可忽视的，值得密切关注的焦点。