八大券商剖析中石化系整合 全现金收购无悬念

　　动因

　　国泰君安侯继雄：近期石化股的疲软为中国石化私有化下属公司提供了短暂的机会。

　　海通证券邓勇：中国石化在上市时即承诺要逐步完成对下属公司整合，此次整合是在兑现诺言。

　　申银万国黄美龙：国内股改政策的出台，改变了原有整合策略(成熟一家、整合一家)的节奏和步伐。由于子公司几乎不可能进行股改，因此A股子公司的整合就成为必然的选择，而股改是有时间限制的。因此，中国石化整合子公司的时间性非常紧迫，特别是A股上市公司。

　　东方

证券王晶：中石化在港交所上市之初，曾经承诺对旗下众多上市控股子公司实行私有化整合，以解决同业竞争等系列问题。

　　上海石化为什么没入选？

　　国泰君安侯继雄：上海石化过高的价格上涨会使其完全私有化的成本过高。

　　平安证券杨建标：最可能的原因是中国石化与上海石化H股股东尚未谈妥。

　　申银万国黄美龙：上海石化的A股与H股的收购花费应该也在130亿元左右，与此次收购4家公司付出成本相当。他估计，此次没有包括上海石化是担心一次收购规模太大、耗费资金太多，且上海石化股权结构比较复杂所至。

　　国信证券陈爱华、邱伟：如果收购上海石化虽然贡献较大，但存在H股，操作难度大，贡献率滞后；而且考虑到现金可用度，同时全部收购可能性较小；而且换股操作较复杂，实行难度大。

　　东方证券王晶：所需资金较多且操作相对复杂，另外近阶段上海石化A股，尤其是H股涨幅较大，中石化需要选择合适时机进行操作也是一个主要原因。

　　收购方式猜想及资金测算

　　中信建投杨伟：中石化将采取现金收购而非换股的方式，可能给出的溢价水平在15%左右，收购总计135亿元。

　　国泰君安侯继雄：预期扬子、齐鲁的收购价较现价溢价15%，约13元和9.5元；中原油气和石油大明溢价率低，约为11.5和9.5元。

　　平安证券杨建标：在收盘价基础上溢价10-15%。

　　申银万国黄美龙：现金收购，收购资金在130亿元左右。

　　国信证券陈爱华、邱伟：现金收购，收购价格可能在三个月均价的25%和年均价的35%的溢价幅度左右。

　　整合的影响

　　中信建投杨伟：此次整合较为突然，整合对中石化的影响是中性的。

　　国泰君安侯继雄：对四家公司的私有化对中国石化的业绩摊薄作用极其微弱，基本不会影响对中国石化的EPS的判断。同时，现金收购也意味着市场补充了上100亿的资金，改善了市场的资金面，构成利好。

　　海通证券邓勇：对四家公司的整合将增厚中国石化的盈利。四家公司前三季度实现净利润312.5亿元，其中少数股东收益为10.43亿元，而在中国石化对其整合后，中国石化将享有全部的收益，即获得此前由少数股东享有的部分收益，同时进一步增强石化一体化的产业链。

　　申银万国黄美龙：收购4家公司当期估值水平均比较低，不会摊薄中国石化当期盈利。

　　国信证券陈爱华、邱伟：进一步收购4家上市公司，约能提高中石化2006年每股收益0.016元。

　　东方证券王晶：影响体现在正负两面。按照国内会计准则，收购溢价作为商誉需要摊销，另外，资金压力增加可能增加中国石化的财务费用，这两方面构成负面影响。从流通股股东手中购入权益对业绩形成正面影响。据测算，中石化全部采取现金回购需要摊销的商誉在100亿左右，如果按10年进行，每年的影响较小。综合考虑，影响较为中性偏正面。

　　国金证券蔡目荣、刘波：现金溢价收购可能会成为流通股无风险套利的投资机会。

　　(整理：袁立波、李为学）

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