证券公司创新的五大争议区 | |||||||||
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| http://finance.sina.com.cn 2006年02月06日 13:30 证券日报 | |||||||||
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渤海证券博士后工作站 王晓国 2001年股市持续走熊以来，券商“靠天吃饭”的业务模型缺陷暴露无疑。2004年证券行业大规模亏损110个亿，去年经纪业务无法获得突破，资产管理业务又遇市场低迷，IPO业
企业与社会之争 证监会《创新通知》发布一年多来，13家经批准成为试点证券公司“创新不能迅速形成新的盈利能力，利润贡献度不明显；创新突破后未能迅速扩大战果，拉动整个行业发展；具备创新资格，但不具有可持续的创新发展的能力”。业界显然是以企业经济效益作为要不要创新和创新措施取舍的价值标准。 而创新的价值标准存在企业和社会之争，经济效益最大化与社会福利最大化博弈，表面上有不可协调的矛盾。实质上从企业的角度看，只是短期利益和长期利益的冲突，短期解困和长期发展的矛盾。如果将企业发展观调整为企业的可持续发展后，短期利益和长期利益两者就能统一，证券行业创新发展的目标就有均衡解。 我们就可以运用创新的业务量的大小作为创新方案的价值标准，细化可得评判创新优劣的五级标准：最优的创新方案是出台后能够增加现有证券公司每项业务量的创新方案；次优的创新方案是出台后能够增加证券公司业务总量的创新方案；中性的创新方案是出台后既没有增加也没有减少证券公司业务总量的创新方案，考虑到创新成本，中性的创新方案应该是是否创新的临界点；最劣的创新方案是出台后减少现有每项证券公司业务量的创新方案，理当唾弃。 改革与发展之争 证券公司的创新包括业务创新、经营方式创新和组织创新，创新活动是一个多维空间上的行动，既可以通过业务创新和经营方式创新，达到产品创新，直接生成新的生产力，实现发展目标；也可以通过组织创新，改革现有的业务模型，重组和改造业务流程，形成发展的基础，表现在创新选项的时间顺序上就有先改革，还是先发展，改革或发展的创新定位之争。 事实上，当前证券公司正在全面开展综合治理工作，推进客户独立存管制度等行业基础性制度改革，和《创新通知》规定“试点证券公司的各项创新活动应在其风险可测、可控、可承受的前提下进行”，表明政府主导下的证券公司创新，选取了先改革后发展的时序组合。 其实这样选项的政策目标是“在创新中实现我国证券业的持续健康发展”，约束条件是“新兴＋转轨”的资本市场特征。面对转轨的市场要求，意味着改革任务繁重；加上证券公司从事金融市场中介服务的业务属性，要求“安全性、流动性和收益性”的依次满足的规律，只能是先有客户独立存管制度有效实施，确保中介服务的安全性后，才考虑创新收益性，先改革后发展的创新时序。 QFII与券商之争 证券公司集合资产管理计划投资于单一基金的份额已参照保险公司的标准由基金总份额的3%提高到10%。而2003年上海和深圳证券交易所发布的QFII证券交易实施细则对QFII投资基金的无任何比例限制。券商曾经希望能够享受QFII一样的待遇，但经过与监管层的数次申请未果。 资产管理业务选择资产类别的限制比例，实质上是证券公司创新什么业务品种，选择什么类型标的资产，对接目标客户的风险偏好的问题。作为一种金融中介业务，证券公司资产管理业务的资产配置政策，取决于其市场定位，取决于目标客户的风险偏好和资源禀赋结构。 证券投资基金主要面向公众投资者不同集合资产管理业务的目标市场不是广大的公众投资者，而是具有一定投资经验和风险承担能力的特定投资者。高端客户富余资金的风险厌恶程度较低的特征，决定了其资产配置政策与QFII相似，但不同于养老保险和医疗保险等机构投资者。考虑到目前证券公司风险管理手段和风险管理能力与QFII差异悬殊，其资产配置政策区别对待，系当前的约束条件使然，贯彻了“风险可测、可控、可承受的”原则，有其合理性。 基金与券商之争 目前券商不能进入银行间市场，《试行办法》又要求“集合资产管理计划资产中的证券，不得用于回购”。但根据《基金管理公司进入银行间同业市场管理规定》和《基金参与同业市场债券交易结算业务规程(暂行)》，基金可通过托管银行以每只基金名义直接在中央结算公司开立债券托管账户，参与银行间同业债券市场，使券商的限定性集合理财产品收益明显低于债券型基金产品。券商希望集合资产管理计划也可参与银行间同业债券市场，出现基金与券商之争。 表面上看，基金与券商资产管理业务创新的税收安排之争，隶属于证券公司业务创新的收入再分配，如果站在当前的时点，证券公司集合资产管理计划，是其业务创新的主要项目，承载着证券业通过创新实现发展的重任，是其特殊性。所以，基金与券商之争实质上是证券业创新的税收支持问题，体现着社会对创新业务偏好程度。 对证券业创新的税收支持问题分两个层面，一是对投资者的税收支持，二是对创新主体的税收减免。对投资者的税收支持，拉大了投资证券公司创新业务的绝对比较优势，扩大需求，将促成证券公司早日创新，增加经济总量。对创新主体的税收减免，有正反两个方面的作用。一方面上移了创新主体的边际收益曲线，其他条件不变情况下，增加创新主体的总收益；另一方面，市场竞争会导致创新时机过早，上移创新主体的边际收益曲线，将加剧这种效果，从而将可以获得较高回报的资源用于证券公司创新业务，减少社会的经济总量。具体的最优税率位于边际正反作用的均衡点。 银行与券商之争 创新与风险共存，面对不确定的环境，金融创新的风险更大。按照《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》、《个人债权及客户证券交易结算资金收购实施办法》和《关于证券公司个人债权及客户证券交易结算资金收购有关问题的通知》三个政策依据，所有被处置券商个人债权和客户证券交易结算资金损失由政府负无限责任说明今后包括证券公司创新风险的损失将由社会承担。 创新风险承担的银行与券商之争，实质上是创新风险的再分配制度及其实现机制的应用问题。对于银行业和证券行业创新风险，风险的生成机理一样，创新风险的再分配制度及其实现机制应该一样。对于个体风险，由个体的有效前沿，自行分散，个体承担无限责任；对于社会风险，应该构建社会组合保险，分摊风险，通过存款保险制度和证券投资者补偿基金，建立社会共担的创新风险补偿机制。 《收购意见》考虑到在风险处置中，国家对个人债权实行全额兑付，虽然维护了社会稳定，但也带来不可忽视的道德风险。在利益的驱使下，少数金融机构从事违规经营活动，一些个人投资者为追求高额回报，仍然购买违反国家政策规定的高利金融产品，甚至不自觉地参与违规活动，加剧了金融风险的积聚。为了维护金融秩序，保持社会稳定，同时也为了保护小额投资者利益，防范道德风险，培养投资者的风险意识，在存款保险和证券投资者保护制度建立之前，按照“依法清偿、适当收购”的原则处理停业整顿、托管经营、被撤销金融机构中的个人债权及客户证券交易结算资金问题。说明《收购意见》明确了“系统风险和非系统风险区别对待，社会承担系统风险和个体承担非系统风险”的创新风险的再分配制度及其实现机制。 新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。 |
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