用友软件股改方案解读

　　上海证券报　中证资讯

　　1月16日用友软件(资讯 行情 论坛)推出股改方案，即以流通股每10股获送4.5股的对价推出。该方案是在充分考虑流通股股东利益同时兼顾非流通股东利益基础上设计出来的，以达到流通股股东与非流通股东双赢，尽快完成股权分置改革。该方案充分体现出了用友软件非流通股东的诚意，也得到了市场的普遍赞同。

　　股权分置改革方案公布后，受非流通股股东的委托，用友软件董事会和保荐机构申银万国一起通过走访投资者、网上路演、设置热线电话、传真及电子信箱等多种形式，与流通股股东进行了充分沟通和协商，广泛听取流通股股东对于改革方案的意见与建议，尽可能使改革方案的形成具有广泛的股东基础。在此基础上，用友软件非流通股东进一步将对价提高到了每10股获送5股的高水平，充分说明用友软件非流通股东在这次股权分置改革中体现出的全局观念，充分尊重流通股东的利益。

　　从用友软件推出的股改方案，我们可以看出以下几个特点：

　　一、对价水平较高，流通股股东利益得到充分保障

　　用友软件股改方案在测算合理对价水平时采用了流通股市值不变法。即：全流通前流通股市场价值＝全流通后流通股市场价值，其中：全流通前流通股市场价值＝全流通前

股票市价＊全流通前流通股数，全流通后流通股市场价值＝全流通后股票理论价格＊全流通后流通股数，这一方法也是目前股权分置改革中普遍运用的对价方案设计方法。

　　首先对用友软件在全流通情况下进行重新估值。根据近期国际上成熟全流通市场中应用软件行业的平均市盈率28倍左右，例如：在美国市场的上市公司中，SAP的市盈率为32倍左右，MSFT市盈率为24倍左右，ORCL市盈率为25倍左右，同时考虑中国软件业的发展速度将高于全球应用软件行业平均水平等因素，因此以28倍的市盈率作为用友软件的估值比较合理。根据用友软件2005年的业绩快报，其每股收益0.56元，则全流通后用友软件股票理论价格应为15.68元，计算出的合理对价为流通股东每10股获送1.52股。为了充分考虑用友软件流通股股东的利益，非流通股股东向流通股股东持有的每10股支付5股作为对价，充分体现出了非流通股东的诚意，使流通股东利益得到了充分保障。

　　二、对价方案简捷，易于理解

　　对价方案调整后用友软件的方案为流通股东每10获送5股，对价方式仍采取简单送股，简单易懂，易操作。对价支付完成后公司的每股净资产、每股收益、股份总数均维持不变。股改方案充分考虑了流通股股东利益，并兼顾了非流通股股东利益。这次用友公告的送股水平无论与同行业、同地区还是同类型公司对比，都处于较高水平，基本达到甚至超过市场预期。据统计，股改至今，IT板块有8家公司采取送股方式，平均对价安排是10送3.42股；北京地区有7家采取送股方式，平均对价安排是10送3.248股；非流通股比例占70%以上公司有80家采取送股方式，平均对价安排是10送3.432股。

　　三、非流通股东真正地与流通股东站在一起谋发展共成长

　　在股权分置状态下，公司的非流通股东和流通股东的利益是割裂的，非流通股东更多考虑公司净资产值的增减，而流通股东则更多考虑公司的二级市场股价，双方难免会发生利益冲突。而股权分置改革后，双方的利益取向会趋于一致，非流通股东更关心公司价值的提升和资本市场的反映，非流通股东真正地与流通股东站在一起，公司治理结构获得充分改善，全体股东齐心协力，谋发展共成长，上市公司将获得更为坚实的发展基础。

　　为了公司的进一步可持续发展，用友软件非流通股股东共同承诺，在用友软件股权分置改革方案实施后，支持用友软件制定中长期激励计划。该计划有利于吸引和保留优秀人才，激励高管和骨干人员，为用友软件的长期健康发展奠定良好的基础，使全体股东共享用友软件持续稳步增长所带来的丰厚回报。

　　四、业绩形成拐点，发展前景良好

　　用友软件是我国软件行业的代表性企业，一直专注于软件主业发展。公司战略清晰，定位准确，经过18年的发展，形成了包括ERP、财务和人力资源管理等的企业管理软件，财政、金融和烟草等行业应用软件，以及软件外包、在线应用和培训教育等的软件服务业务三大产业板块。该公司坚持自主创新，已经成为亚洲第二大ERP(企业管理软件)供应商，是中国最大的管理软件、ERP软件、财务软件、财政软件、金融企业管理软件供应商，也是中国最大的独立软件供应商，在中国以及亚洲ERP软件市场具有优势。目前公司已成为中国管理软件市场份额最大、产品线最丰富、成功应用最多、行业覆盖最广、服务网络最大、交付能力最强的领导厂商。

　　2005年，公司对前几年的一些经营措施进行了调整，公司一方面抓核心业务ERP(企业管理软件)和财务软件的经营发展，一方面推进控股公司向盈利增长模式的经营转型。公司加强了业绩管理，以更好地调动全体员工的积极性和创造性；加强了预算管理，以控制公司管理费用。这些措施已经取得成效，2005年度公司各项业务都取得了明显的进展，主营业务收入增长39%，净利润增长40%。预计未来几年，用友软件仍将会持续稳步成长，发展前景良好。

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