专家访谈：煤炭股--价值决定底部

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　　本报记者 龙跃

　　煤炭行业是2006年市场最不看好的行业之一。不看好的原因主要在于，业内人士普遍预期煤炭价格今年将出现下跌。但是，进入2006年后，煤炭价格不跌反涨，这让许多投资 者心中充满了迷惑。为了对煤炭行业的运行趋势以及投资机会有一个更清晰的认识，记者采访了中信证券煤炭行业资深分析师王野先生。

　　记者:请谈谈您对2006年煤炭行业投资机会的整体看法。

　　王野:2006年煤炭行业整体可能会出现负增长，从这个角度看，行业前几年欣欣向荣的增长故事可能已经结束了。但从另外一个角度看，到目前为止，两市煤炭股的股价已经普遍自高点回调了50％左右，而煤炭的资源性可能会封杀股价继续下跌的空间。从这个角度看，2006年这个行业可能会转而向我们讲述一个关于价值的故事。所以，今年不应从成长的角度对煤炭行业进行投资，而应该多关注超跌酝酿的底部机会。

　　记者:目前，有很多分析师都认为煤价会在2006年出现回落。但是，在电煤价格放开、安全整顿等因素的影响下，也有市场人士认为，煤炭价格具备刚性特征。您怎么理解这个问题？

　　王野:刚性更多的是在描述煤炭价格的一种长期向上趋势，但短期看，供求增长率的变化才是煤价走势的决定性因素。

　　记者:明年的供需情况如何？

　　王野:从需求的角度看，虽然煤炭需求增长仍然强劲，但可以发现，在经历了前两年的高增长后，2005年增长速度已经明显回落。预计2006、2007年煤炭需求增长将保持在8.7％左右。

　　从供给的角度看，由于铁路运输瓶颈解决，运输限制的煤炭供给瓶颈消失。由此，煤炭产能增长成为煤炭有效供给增长的关键，煤炭供给能力虽然近期受制于安全核查和小煤矿治理整顿，但2006年供给能力增长将超过12％的增长水平。我们统计后发现，铁路运力紧张局面基本解决。近年铁路煤炭运输量约占原煤产量的60％，占铁路总运量的45％，煤炭货物周转量占铁路总货物周转量的32.95％。2005年1－8月，铁路货运量增长为22.51％，远高于煤炭销量同比8％的增长，煤炭销量增长已经远低于铁路的运力自然增长率。因此，可以认为铁路增长限制煤炭有效供给的局面已经结束了。

　　因此，从供需对比角度，我不看好今年的煤价走势。预计煤价2006年整体价格将回落8％，2007年将再回落5％。当然，由于价格放开，电煤可能会在2006年出现3－5％的上涨。

　　记者:但目前看，煤价近期出现了一定程度的上涨，这是否与您的判断相矛盾呢？

　　王野:目前煤价的上涨应该更多地定义成短期反弹。事实上，受各种因素的影响，近期我国主要几个产煤大省如山西、内蒙都在进行煤矿安全整顿，使得这几个主要产煤区的煤炭产量出现下降；加之去年年底其他地区煤矿连续发生了三起重大群伤事故，又掀起了一轮全国性的安全整顿高潮。上述情况自然会在短期推高煤价，但这种价格的上涨并不是由自然的供给需求关系造成的。随着今年一季度整顿周期的结束，我们预计煤炭产能在春节后就会重新释放，届时煤炭价格会更真实的体现供需关系。

　　记者:煤价下跌会给煤炭行业的业绩带来多大的影响呢？

　　王野:煤炭行业的净利润对价格非常敏感。2005年1－9月，煤炭行业主营业务收入累计4014.42亿元，同比增长53.10％；行业净利润395亿元，同比增长86％。考虑到煤炭销量增长14.8％，推算煤炭价格同比上涨32.9％，价格上涨直接导致行业利润上升71％，净利润对价格弹性系数为2.17。由于我们预计2006年煤炭均价将下跌8－12％，因此煤炭行业总利润在经历了2003－2005年的高增长后，2006年行业存量资产利润将出现17.36－26.44％的负增长。

　　记者:可不可以认为，由于整体利润下滑，煤炭行业在2006年不具备投资机会呢？

　　王野:我认为煤炭行业还是存在一定机会的。就像我们前面提到的，虽然我们今年可能难以发现煤炭板块成长性的机会，但我们却可以基于估值水平发现此类股票的底部机会，因为中国煤炭行业估值水平处于低位。

　　通过煤炭行业的国际估值比较，我们发现，在煤炭资源相对丰富的美国、俄罗斯、

澳大利亚、新西兰，煤炭行业的整体估值的PE水平在10－20倍左右，而PB值的差异比较大。但无论用PE还是PB值来衡量，中国煤炭行业的估值都处在较低水平。

　　从煤炭行业市盈率与市场平均市盈率比值来看，美国、澳大利亚、印度等主要产煤国，其煤炭行业市盈率是本国平均市盈率的1.27倍、0.92倍、1.08倍；而中国煤炭行业相对于市场平均折价0.71，仅仅高于俄罗斯，严重被低估。即使按市净率，中国煤炭行业市净率也仅是市场平均水平的1.3倍，低于美国的1.58倍。

　　记者:能不能具体谈谈投资者在2006年对煤炭股进行投资时应该注意哪些问题？

　　王野:首先是时点问题。我认为，虽然煤炭行业2006年受价格回落的影响，可能出现负增长，但煤炭股在煤炭行业业绩最好的2005年，整体出现了超过50％的下跌。因此，煤炭行业现阶段股价已经对2006年的煤价回落有所反映，未来股价将仅仅为超出预期部分作出反应。

　　可以说，整个煤炭板块现在只是在等待另一只靴子的落下，这另一只靴子我理解为就是今年春节后煤炭价格的下跌。如果煤价在春节后下跌，必然引起市场恐慌，而煤炭股在恐慌中的下跌其实也就为市场提供了绝好的底部介入机会。

　　其次是关注什么股票的问题。我认为，投资者在2006年应该重点关注资源储备较高、未来有产能扩张倾向、动态市盈率水平具有优势的企业。这里重点推荐产能增长型的三只股票，他们是兰花科创、国阳新能、西山煤电。

　　王野中信证券煤炭行业资深分析师。多年研究煤炭行业，与煤炭上市公司建立起了良好的关系。准确地把握了煤炭行业的增长机遇，是2003、2004年煤炭行业投资价值发现的倡导者，获得机构投资者好评。2005年6月，准确把握煤炭股股价低估时段，独家判断6月煤炭行业进入投资区域(《煤炭行业进入投资区域》)。

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