债市风险防范亟待破题

　　本报记者黄宪奇

　　去年年底以来，银行间资金宽裕状况出现加剧之势。在资金运用渠道有限的情况下，大量的富余资金涌入债券市场和货币市场，造成了各期限债券收益率的严重透支，债券市场的风险防范亟待破题。

　　近年来，在宏观调控和银行改革等因素的作用下，存款金融机构出现了存贷差不断扩大、存贷比不断下降的现象。去年年底以来，金融机构的这种资金宽裕出现了加重之势；截至2005年11月底，金融机构人民币存贷差已经达到了9.2万亿元，存贷比则下降到了67.8％；目前金融机构的资金宽裕状况进一步加剧。这说明金融机构贷款业务对资金的消化能力已经非常有限，有大量的资金需要寻找出路；而在目前的情况下，富余的资金只能投资债券市场。由于债券市场规模小、收益率也已经降至较低水平；存款金融机构已面临较大的资金风险，急需减压。

　　扩容是化解债市风险重要途径

　　金融市场的不完善，特别是以

股票市场和债券市场为主体的直接融资市场发展不成熟是造成当前银行资金泛滥的重要原因。因此，加快直接融资市场，特别是债券市场的发展已成为我国金融改革的重中之重。2005年以来，债券市场最大的突破就是，以短期融资券和资产证券化为代表的一系列金融创新取得突破。由于短期融资券既节约企业财务费用，又给货币市场提供高收益产品；在银行间市场该产品已形成燎原之势，乐观估计，年底该产品的规模将达到6000亿。而资产证券化无论在节约长期融资成本方面，还是在盘活银行信贷资产方面都蕴涵着无穷的潜力；业内预计该产品年底将完成2000亿的发行规模。另外2006年，企业债的发行规模也将大幅提高，加上去年第二批的608亿额度，全年企业债的发行规模将突破1500亿。以商业信用债券为主的扩容，将大大缓解目前债券市场供不应求的矛盾，债券市场收益率过低的现象也有望改善；另外资金通过基金等形式介入短期融资券和资产证券化市场，加速银行资金“脱媒”，将在一定程度上缓解当前金融机构的资金泛滥。

　　缓解外汇占款压力是解决问题的关键

　　业内人士公认，外汇占款投放过多是导致金融机构资金泛滥的重要原因，因此要解决这个问题，必须降低

人民币升值的预期。日前央行发布了关于进一步完善银行间即期外汇市场的公告，引入询价交易方式、做市商制度等，市场认为这将在深化汇改的同时减轻央行购买外汇的压力，更利于形成真实的交易价格。而在此之前，央行针对外汇储备压力采取了开放外汇管制、掉期操作等灵活机动的措施；另外中美两国基准利差的扩大，对缓解央行外汇占款投放的压力都较好的效果。

　　国海证券的杨永光认为，“笃信”

人民币汇率被低估是热钱投机的根本原因，央行在应对热钱投机上手段可以更为灵活，通过干预即期外汇市场，造成人民币兑美元的双向波动，而不是逐渐升值的单边波动，甚至可以通过“宣布人民币贬值”的作法来打击投机人民币的行为。同时，央行还可以通过控制外资流入速度、增加国内企业和银行的持汇头寸、干预远期外汇市场等手段，来影响市场对人民币的升值预期。

　　分流资金是当务之急

　　业内认为，2006年金融机构资金增长的速度可能会大于债券扩容的速度。因此，对债券市场而言，分流资金就成为当务之急。资金分流的根本途径是刺激消费，降低储蓄率，大力建设国内的社会保障体系。杨永光认为，由于中国的经济增长依赖于对美国的顺差，这就意味着就此问题与美国的谈判中，中国没有优势，因此中国持续的贸易顺差是不可能持续的。唯一的办法只有提高中国的内需水平。要做到这一点则必须解决中国结构性的矛盾，必须解决个别行业供小于求的问题，即医疗、社保、住房等问题，这就是为什么周小川提出要用外汇储备大量投入到国内社会保障体系建设当中去的原因所在。

　　之所以中国是世界上储蓄率最高的国家之一(储蓄率高达46％)，是因为居民对未来谨慎性的存款数量较多。虽然农民的收入在近几年增长较快，超过了10％的水平，但是由于目前没有解决好农民的社会保障问题，因此农民的收入增长难以抵消医疗、教育、养老等方面的需求，结果，在社保体系完善之前，农民的需求无法启动。

　　一位基金行业的研究人士认为，下调存款利率也不失为一种选择。虽然人民银行在2004年10月底上调金融机构存贷款基准利率的同时，已经允许人民币存款利率下浮，但是由于多种原因的制约，截至目前还没有一家机构采取存款利率下浮的措施，这就使得唯一能够缓解金融机构资金压力的政策难以发挥效应。扩大直接融资的结果就是银行的盈利能力降低，适当时候由央行统一降低存款利率，将直接改善银行的经营状况。

　　杨永光甚至认为，有步骤、有限制他引银行资金进入股市也是分流资金有效途径。由于目前房地产行业已经出现过热，放宽资金进入房地产行业无疑火上浇油，而股市则不然。在允许银行开设基金管理公司的同时，适当放宽银行资金进入股市的限制将有利于股票市场活跃，上市公司的融资活动也将越发增多。

　　另外，大力发展金融衍生产品也刻不容缓。目前，买断式回购和远期交易等新的交易方式已在银行间市场成功运行，债券期货也在酝酿当中。这些新的衍生产品和交易方式将丰富债市的做空机制，使得投资者在市场下跌时也能够赢利，同时也为投资者化解当前债市风险提供了重要途径。