五大机会孕育转机

　　中证投资徐辉

　　伴随着G时代脚步的临近，中国证券市场结构和理念正在发生巨大变化，市场投资机会也正丰富多彩起来。

　　市场套利机会显现

　　正迈步进入G时代的A股市场将为投资者带来更多的机会，基于价值投资的投资行为，将继续得到市场的嘉奖，而股改本身带来的套利机会也将成为近期市场关注的焦点。

　　跨市场套利。由于不同市场对股改对价的反映不一，导致套利空间的出现，也就是X＋Y<Z的机会，其中Z是股票的价值，X是当前的价格，Y是对价水平。在这里，部分股票的价值可以用H市场的价格来模糊替代，比如股改前的鞍钢、中兴。这样，在股改前我们可以很简单算出X＋Y<Z，也就是说股票的价格X当前太低了。即便在现在，仍然有部分股票显示了这样的机会。同时，投资者还可以关注X＋Y>Z的机会，也就是说Z被低估了。这方面投资者主要可以关注B股方面的机会。近期我们看到长安B、京东方B的大幅上涨，其原理也在这里。因为即便考虑A股的对价因素，其对应的B股也大幅低估了。

　　跨品种套利。比如，转债的替代套利。本年度第一个交易日，招商银行在提升对价的刺激下复牌，当日股价涨停。此时投资者可以考虑买进招商转债，进行替代套利。再比如基金的替代套利。在某股改

股票停牌期间，市场预期该股票将大幅上涨，可以考虑买进重仓该股的基金，进而享受重仓股复牌后跳空大涨的利润。

　　承诺套利。即大股东维持股价形成的无风险套利机会。比如广州控股案例，股改停牌的前一交易日，大股东承诺在某一价位维持股价，而且是集中买进。但在该交易日，广州控股股价并未完全反映这一事件，收盘前留下了7.5％左右的收益率。如果投资者在收盘前买进，那么，在约20天后开盘时，可以获得7.5％的收益。

　　法人股套利。在中兴通讯股改前，高盛购进了华宝的中兴法人股股权，据笔者测算，考虑其支付对价后的购进成本在18至19元附近，目前G中兴股价在29元附近，高盛通过法人股套利取得了巨大收益。当然，应当提醒的是，由于禁售期的规定，部分缺乏长期投资价值的公司可能并不值得进行法人股投资。

　　并购机会尤其值得关注。我们预期，股权分置改革将催生并购市场新格局。首先，股改后的全流通市场，将形成产业与资本的联动，为大规模并购提供了可能；其次，当股权成本低于重置成本时，产业资本将考虑通过并购来实现产能的增加。如此，资产重组或将以新的形式出现；最后，G时代的并购将为资本市场带来盈利新契机。一方面，二级市场投资者可以从并购的角度关注内在价值高于市场价格的股票，比如部分资产重估增值明显的公司如零售与

房地产股票、部分壳成本较低的小盘绩差股；另一方面，从上市公司大股东的角度来看，当本公司股价显著低于重置成本时，应当考虑适量增持股票，以防止不良购并的发生。

　　国际化、市场化、价值化不断深入

　　在股权分置这一核心问题被解决后，中国股市将发生一系列根本性的变化，国际化、市场化、价值化的特征将在原有基础上进一步深入。

　　国际化深入，境外股市对中国股市的影响力会更大。事实上，A股市场的国际化在近年来已经开始显露苗头，从

证券研究机构的研究方法到基金等投资机构的投资方法，从上市公司经营的“走出去”战略到外资并购A股上市公司，从QFII到QDII……这些已经表明A股的国际化进程已经启动。

　　进入G时代后的中国证券市场将更加与国际市场贴近。一方面，以往乃至当前不同市场同股不同价的状况将逐步减少；另一方面，短期市场的运行，包括市场整体估值、板块热点等等，也将更加受到国际市场的“同化”，“走向西方”已成为趋势。其中具地缘优势的香港市场可能成为A股市场首选的参照市场。事实上，中兴通讯等部分A股近期的大幅波动，其中就蕴含了香港市场H股的波动的因素，中兴通讯H股去年12月份被逼空，导致股价显著上涨，G中兴股改复牌后大涨27.44％。

　　市场将走出“政策市”阴影，股价将更多地由市场本身的状况来决定。进入G时代后，“政策市”有望逐步淡出，包括投资者、公司基本面、市场资金面在内的市场本身因素，将更多地对市场运行起到主导作用。以往每每股市走到危局边缘时，政府监管部门就有责任进行行政干预，所谓的“政策市”由此而生。股权分置问题的解决标志着中国股市的市场化基础将真正建立起来，目前中国股市所面临的一系列矛盾与冲突将逐步化解，市场将逐步承担起其天赋的调控功能。市场对政策的依赖减弱后，市场波动性也会减弱，基本面成为判断投资机会的可靠指标，价值投资也将更加深化。

　　内在价值成为股价运行准绳，股票的价格将更多地由公司实际运营状况来决定。一方面，进入G时代后，原有的市场定价模式——坐庄模式将彻底瓦解。大股东持有绝大多数股份，将会对市场坐庄行为形成巨大压力；另一方面，全流通的背景下，显著低估和显著高估都可能引发战略资本的关注，前者将导致产业资本进入市场，后者将导致现有大股东减持股份。市场股票的价格将形成一个更加合理的均衡区间，而这个区间是由公司实际运营状况和这种状况下的合理估值来给出。