资本观察 改变熊市思维

　　银华基金管理公司副总经理 石松鹰

　　从很多方面来考察，A股市场的风险在减少，这已经是很多投资人士的共识。如果越来越多的人形成这种共识，那么就有可能改变这个市场，股市将会有很大起色。在这个时刻，投资者可能需要改变五年来形成的熊市思维，走出去，主动地承担风险，获取超额收益。

　　为什么说A股的风险已经不大了？为什么要改变熊市思维？针对很多人对宏观经济景气高点即将过去的担心，必须承认，投资带来的产能释放，给很多中游或下游企业带来了压力。从基本面的情况来看，现在并不是股票上涨的最好时机，从盈利的角度观察，很多企业业绩的负增长必然会在2006―2007年出现。但是，应该提醒大家注意的是，股票有其自身运行的规律，基本面并不完全等同于股票的运行，这一点也为历史经验所证明，并不是经济上行，股市就一定上涨，经济下滑，股市也会随之下滑，两者并没有必然性。一方面要考虑到企业的增长预期，这当然比较关键，另一方面也要考虑到周围的环境，考虑到增值成本和盈利环境，A股接下来会面临一个相当宽松的资金环境。

　　从目前的情况来看，在2006―2007年，会维持一个比较宽松的利率环境，15万亿的储蓄资产最大的风险不是亏钱，而是挣不到钱。另外很重要的一点是，在投资多元化的市场中，目前很多市场的收益已经不明显了，资金必须开始寻找新的出路:从2001年到2002年，很多人从股市中抽取资金去买房，并赚到了钱，但

房地产现在已经过热，种种新政策也使其流动性变得不是很好，财富效应难以再现；过去实体投资有吸引力，现在人们有着比较强烈的过剩预期，大量产业资本会选择退出；现在债券收益率开始变低，吸引力减弱。各个市场上的资金目前都在寻找新的方向。

　　会转移到A股上来吗？有很大的可能。相对于以上市场，前两年A股市场呈现出风险高、收益低的状况，这种局面正开始逆转。从国际估值的角度来看，A股已经很便宜了。在股改除权的因素下，A股平均市盈率估计在15倍以下，很多上市公司与同类在香港上市的公司比较，

股票相对便宜，跟国际上的标的相比也不贵，比如长江电力这一类股票，市盈率在14、15倍，分红率在60％以上，企业发展稳定，每年业绩有增长，现金流良好，应该对投资者还是有相当吸引力的。对周期类的公司，基于对宏观经济景气度降低的考虑，市场会更担心一点，但我们是不是有些反应过度了？这些公司目前的估值，实际上已经把这种担心反映在股价里头了，包括宝钢这些有竞争力的公司，也已经跌到净资产以下，未来下行空间已经不大。

　　一个很有意思的现象是，既然很多资金在寻找投资方向，A股从估值的角度来看，已经非常便宜。但为什么资金迟迟不进来？这是心理问题。举深圳房市为例，深圳房市今年可谓典型的牛市，经历了诞生、发育、发展的过程。2005年以前，深圳

房价并不高，很多人有实力买，但就是不买，因为上海房价一直在涨，很多人推测当上海房价涨到2万或3万时，政府肯定会出台新政策，上海房价会应声大跌，在其拉动下，深圳的房价肯定也会向下猛砸一把。于是大多数人都等政策出台后再去抄底买房，潜在的购买力在积累。2005年以后，宏观政策确实出现了调整，上海房价在政策的干预下开始下跌，但深圳房价不跌反涨。这个过程非常奇怪，当预期没有实现的时候，心理就会逆转，开始不买的空头心理就会发慌。

　　A股市场也许正在重复同样的故事。大家现在觉得买股票不用着急，都在等着新老划断、QDII、经济不景气、利润下滑等利空事件的发生，然后再去抄底，捡便宜货。但我认为这些不利因素已经被市场消化掉了，比如说很多投资者现在等待中国银行的上市，认为中国银行上市之后，其他银行股肯定会跌。但一定是这样吗？建设银行在香港的PB(市净率)差不多是2倍，很多银行恐怕也只有1.5倍PB的水平。建行在香港上市的时候，很多人认为国内银行股会大跌，但建行上市后，国内银行股反而上涨了。这让人感觉到内地的股票被低估。大家都在等待第二只靴子下来，但也许2006年新老划断、大盘股发行或周期性行业业绩下滑等消息出来后，股市不跌反升。届时空头手里没有武器，有可能反空头为多头，潜在的购买力一旦逆转，市场机制会完全发生逆转。

　　从现在的情况来看，大家要勇于革除熊市思维，主动去承担风险，从风险中去发现机会。在熊市中，大家过多地考虑风险，把太多的风险无论是有还是没有，都考虑到股价里面，一旦思维改变过来，会发现考虑得太保守。比如，我们对周期性行业考虑得太悲观，可能它们的业绩并没有我们想象的那么差，即使业绩有下滑，比如钢铁，但这也不排除股价有修正的表现。