2005年A股市场大盘点：从嬗变到新生

　　□ 本报记者 白 岭

　　2005年，是一个被寄予很高期望的年度。从“改革年”、“转折年”这样发自高层的声音里，人们依稀可以感觉到2005年对于中国证券市场非同寻常的意义以及2006年证券市场即将发生的重大变革和转折。时至年底，回头看市场，从宏观经济形势看，传统粗放式增长模式面临越来越大的压力，转变经济增长方式成为经济政策的主要方向；从市场环境看，这 是一个在股改大背景下激荡起伏的市场。在这个大脉搏下，市场的交易行为、市场的思维模式，及至市场的博弈格局都在暗流汹涌中悄然嬗变。

　　千点飞渡 估值接轨

　　2005年A股市场上半年快速下滑，上证指数(资讯 行情 论坛)在6月创下998.23的年内最低点，同时也是8年以来上证指数首次跌破千点大关，其后在6、7月份筑造了一个局部的双底，下半年开始盘升、震荡。面对宏微观环境的巨大变化，股票市场也出现了许多反常的现象。

　　分红指标失灵。上证红利指数自8月份以来下跌了3.3%，而同期上证指数上涨了2.85%，中标300指数仅下跌了0.95%。现有的高分红股票却并不被市场所认可。

　　无视比价优势。股权分置改革的渐近完成，使得A股的市场估值和国际水平接轨的进程大大加速。和H股相比，中标300的平均股权风险溢价为5.5%，股改后为7.5%，而H股目前股权风险溢价为7.4%，中标300指数和H股指数的市盈率分别为14.2倍和12.5倍，相差仅13%。如果考虑A股含权因素(假设平均为30%)，则A股估值将低于H股的估值。

　　从多个指标考察，中国股市的估值水平与国际接近，这体现在各类价值指标和盈利指标上。历史市盈率：目前，中国A股市场的市盈率处于历史低位，A股加权平均市盈率从2004年初的接近40倍降至目前的17倍，而沪深300(资讯 行情 论坛)的加权市盈率仅为14.28(2005年11月17日)。

　　站在G时代门槛

　　今年4月29日，以证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》为标志，股权分置改革正式拉开了序幕。9月4日，中国证监会正式发布并实施《上市公司股权分置改革管理办法》。

　　几年来股市下跌暴露出中国证券市场深层次的问题，这次股改为解决深层次问题和结构性矛盾所采取的实际行动——结构性的根本变动是彻底和长期的。这种自下而上与自上而下相结合的变革，立足于改善上市公司投资价值的、投资群体结构层次和基础建设标本兼治的几个良性质变的未来远景是让人憧憬的。

　　11月21日，随着50家中小板公司股改正式收官，中小板率先进入“G时代”。12月1日，第一个全流通板块指数——中小板指(资讯 行情 论坛)数诞生。

　　中小板也得到了主流资金的高度关注。统计显示，与二季度相比，基金对22家中小板公司进行了增仓，三季度基金有超过2亿的资金流入中小板。

　　中小板在其特有的体系下发展，将有可能形成一个相对脱离主板的区域，尽快确立新估值体系。由于中小企业板块上市公司分布于各个行业，新估值体系的确立就更有价值。它无疑成为全流通体系下估值体系重建的一块试验田，并对今后全流通市场的估值格局的演变颇具指示意味。

　　十年辗转 归去来兮

　　股改大背景下，2005年下半年A股市场各种创新层出不穷。权证在沉寂10年后重出江湖即是其中一大看点，而权证上市后几乎喧宾夺主的火爆炒做则是今年一大怪状。

　　作为投机性较强的品种，权证在距离行权日期较远的期间内，出现不同程度的投机行为是其投机属性的自然反映，但投机的幅度总归要受行权价的一定约束，过分的偏离必然伴随着巨大的风险。但是另一方面也反映了投资者对新的投资产品的巨大需求以及现货市场乏善可陈的窘境。

　　而从权证的暴涨中看到的不应该仅仅是投机因素，暴炒之后，权证的极度活跃对

大盘走势产生了一定的推动作用，显示了创新的活力之所在。作为大盘股代表的50板块，因为存在较强的创设权证概念预期，也出现了连续活跃，成为年底的一波翘尾行情的发动因素之一。

　　无论如何，制度创新确实在不断产生新的市场预期，从而推动市场上其他资金的流向股市，也在改变市场资金生态。而制度创新无疑会成为左右未来行情的重大因素之一。

　　内冷外热 QFII争先

　　内、外资机构的差异从未象现在这么大，上证指数自1223点持续调整以来，作为市场最具影响力的两类机构内资基金与外资QFII，不论是在趋势判断上，还是在具体投资行为上，都出现了巨大的反差。即使在最近股指反复震荡的弱市当中，虽然基金普遍看淡后市，其重仓股反复下跌，但QFII却明显加快了入市步伐。第三季度报告显示，QFII在第三季度持仓为67亿元，增仓达到了51亿元。

　　随着

人民币升值和股权分置改革的进行，中国股市政策层面的不确定性大为减少，再加上市场估值的降低，都增强了海外投资者的信心，从而引发大量外资欲借道QFII做多中国股市。而

汇率也是影响A股估值的重要因素，在升值预期的诱惑下，QFII争相申请额度涉水中国股市。相对而言，外资机构眼光长远，而内资机构考虑的问题要现实得多。

　　这两类机构毕竟代表着不同理念、不同背景的两种资金团体。一方是新兴市场的新兴机构，而另一方则是境外成熟市场的成熟机构，由此也就直接决定了两类机构在趋势判断、投资策略等方面存在巨大的不同。

　　结束语

　　这是新生前夜的嬗变，长期以来桎梏资本市场的许多制度缺陷正在摆脱，新的体制下全新的价值体系和交易模式正在诞生。在这个阶段，创新的热浪此起彼伏，种种的思考和多种的可能性都在汹涌澎湃。在这个时期，疑问最多，激辩最多，分歧最多，改革面临的困难也最多，而这些，正是复兴前夜不可避免的一个阶段。在历史的视野中，国际的视野下，2005年，也许正是一个资本市场新时代的大起点。