西藏矿业股改方案解读

　　方案要点

　　以现有总股本20,051万股为基数，向股权登记日登记在册的全体股东每10 股转增2.3股。非流通股股东将获得的全部转增股数2,840.73万股支付给流通股股东。

　　按转增后、对价安排实施前的流通股股数9,471万股计算，每10股流通股获得非流通 股股东支付的3.00股对价股份；即换算成总股本不变情况下的直接送股形式，流通股股东每10股获得3.00股对价股份。

　　一、方案制定的原则—平衡两类股东利益，着眼企业未来可持续发展。

　　股权分置问题是中国证券市场发展过程中，在特定历史条件下产生的制度性弊端，该问题的存在，严重扭曲了流通股和非流通股的利益基础，严重妨碍了上市公司进一步健全和完善治理结构的进程。实施股权分置改革，一方面使非流通股和流通股的利益基础得以统一，促使公司股东共同追求股东价值最大化的目标，使非流通股股东和上市公司更加关心经营业绩和股票价格的波动，推动公司价值的不断提升。另一方面，股权分置改革的完成，进而完善西藏矿业(资讯 行情 论坛)股东大会、董事会、监事会和经营管理层之间的制衡关系，提升公司治理水平，推动公司可持续发展。

　　二、股改方案评价———对价安排公允合理，切合公司实际情况。

　　在全流通的证券市场中，股票价格的确定是基于所有股票都是流通股这一基本前提；而在一个股权分割的市场，股票价格还会受到一部分股票不在证券市场流通这一特定因素的影响。这种因素导致股票的发行市盈率高于全流通状态发行时的市盈率，两者之间的差额我们称之为超额市盈率。超额市盈率的存在使股权分置状态下的发行价格相对于全流通时的发行价格产生一定程度的超额溢价，这部分超额溢价进入了上市公司的资本公积金中，由流通股股东和非流通股股东共同享有，我们可以称之为流通股股东对公司贡献的超额资本公积。因此，非流通股股东应该将享有的超额资本公积按照一定的价格折算成相对应的股数，返还给流通股股东，以此获得流通权。

　　西藏矿业在测算对价时采用了体现上述思路的超额市盈率法(也称历史成本法)。因为股权分置的预期是从发行时就存在，并持续影响上市公司的再融资行为，那么就可以将股票发行和再融资的市盈率超出完全市场发行的市盈率倍数作为一个计算流通权价值的参考，依此安排有关对价。

　　西藏矿业参考国际上同类上市公司在完全市场下的市盈率平均值，将西藏矿业在完全市场化的情况下，市盈率保守估计为10倍，按以下合理的方法计算流通权价值：流通权价值＝(股权分置情况下的发行市盈率-完全市场情况下估计的发行市盈率)×发行股数×发行时每股收益×非流通股股东股东权益所占的比重，并充分考虑了历史上历次配股的影响因素，得出流通权价值为8,878万元，以此次停牌前60日均价5.14元计算，非流通股股东应向流通股股东至少支付1,727万股，相当于非流通股股每10 股支付1.398股，流通股股东每10 股获得2.243股。

　　本着保护流通股股东利益的原则，西藏矿业在制定初步对价方案时，非流通股股东支付给流通股股东的2,840.73万股在股改方案实施后的预期价值约为11,871万元(2,840.73万股X(5.14／1.23))，比测算的流通权价值多支付了2,993万元(11,871万元-8,878万元))，比测算的理论对价安排高出33.71%。

　　流通股占总股本的比例由实施改革方案前的38.40%上升到实施后的49.92%,其持有的西藏矿业的持股比例将相应增加30%。

　　因此，非流通股股东向流通股股东实际安排的对价高于非流通股股东所持股票获得流通权理论上应支付的对价，该对价完全能够保护流通股股东利益不受损失。

　　三、“非流通股送出率”指标显示非流通股股东为股改付出了超出平均水平的对价安排

　　“送出率”是指为了解决股权分置问题，非流通股东愿意拿出多少比例的股票来返还给股民。与“送达率”相比，“送出率”本质上更反映出非流通股在解决股权分置问题上的诚意。这个道理很简单，自己有100元钱的人和有10元钱的人都拿出3元钱给别人，谁的诚意更大是不言而喻的。“送出率”越高，越表明非流通大股东股改的诚意，同样也使流通股股东获得了尽可能大的利益补偿。股权分置改革前两批试点公司的“送出率”指标平均值为14.90%，股改全面铺开后前七批股改公司的“送出率”指标平均值为16.11%，西藏矿业非流通股送出率为18.70%，高于平均水平。这样，在上述送股方案实施后，西藏矿业非流通股的持股比例将从61.60%降至50.08%。

　　四、西藏矿业大股东为股改所作的一系列努力，体现了股改的诚意。

　　在此次股权分置改革中，西藏矿业的非流通股股东让渡出相当大的价值。特别是大股东，为了顺利推进西藏矿业的股权分置改革，在2005年12月13日将占用的西藏矿业资金4,124万元归还给上市公司，体现了股改的诚意，也增强了西藏矿业的发展后劲。

　　另外大股东正在继续与质权人(银行)进行充分沟通，争取取得质权人对总公司执行本次股权分置改革方案对价安排的同意。

　　非流通股股东保证不履行或者不完全履行承诺的，赔偿其他股东因此而遭受的损失。这样承诺全额承担违约责任，显示非流通股股东的诚信和责任感，也体现了对流通股股东的充分保护。