积极推进资产证券化

    中国人民银行副行长 吴晓灵

　　资产证券化是指将具有可预见现金流的资产打包，以证券形式在金融市场上发售的活动。这种证券称为资产支持证券。与股票和一般债券不同，它不是对某一经营实体的利益要求权，而是对特定资产池所产生的现金流或剩余利益的要求权。资产池在法律上表现为特定目的载体(SPV)，可以是信托，也可以是公司等其他形态。资产支持证券起源于上世纪70年代 末美国住房金融市场，在世界各国得到广泛发展，已成为国际上非常成熟的融资工具。据美国债券市场协会统计，截至2005年9月末，资产支持证券余额占美国债券市场全部债券余额的31%，当年发行额占到了债券总发行额的54%。

　　一、资产证券化的现实意义

　　当前在我国开展资产证券化业务对改善银行经营管理和发展资本市场都具有重要的意义。

　　一是资产证券化能改善银行信贷期限结构，提高金融系统的稳定性。近年来，银行资产长期化、负债短期化趋势明显，信贷期限结构错配问题十分突出。尽管期限转换是银行或金融中介的主要功能，但随着市场环境的日益复杂化，银行很难完全驾御期限错配形成的流动性风险、利率风险。对一部分中长期贷款实施证券化，可使银行灵活调整资产负债结构，显著提高风险控制和管理能力。

　　二是资产证券化能促进银行转变盈利模式，提高资本充足率。传统银行业依靠存、贷款利差生存，随着资本市场发展、竞争加剧，国际银行业已出现向服务收费转变的潮流。信贷资产证券化后，银行将相应的资产和利差转给投资者，自己继续管理贷款、收取管理费用，既能更好地发挥其行业优势，又能转变盈利模式。资产真正转移后，银行为承担业务风险而准备的资本金可相应减少，资本充足率会有所提高。

　　三是资产证券化能健全市场定价机制，合理分散信用风险。当前，社会融资过度依赖银行贷款，主要依靠银行来判断风险、配置资金并承担风险，不利于资源的优化配置和金融的整体稳定。实施信贷资产证券化，可以充分发挥投资者共同判断风险、确定资金价格的作用，将原来集中于银行的信贷风险适当分散到证券市场，有利于金融资源的优化配置。

　　四是推动资本市场发展，增加投资者的选择。当前，我国金融改革正处在由间接融资为主向间接融资和直接融资并重、单一银行体系向多元市场体系过渡的过程中。信贷资产证券化将有稳定现金流但缺乏流动性的信贷资产转变为流动性较高的有价证券，为证券市场提供新的投资品种，也使证券投资者能间接投资于基础设施、住房贷款等原本难以进入的领域，有利于促进多层次资本市场的发展和完善。

　　五是适应金融对外开放。国内金融业即将对外资金融机构全面开放。考虑到资产支持证券在国外债券市场上所占份额较高，预计资产证券化业务将是外资金融机构进入中国市场的重要形式。国内银行业尽早进行信贷资产证券化的实践与探索，既有利于迎接外资金融机构的竞争，也有利于及时规范相关业务，保持市场稳定、健康发展。

　　可见，在我国推行资产证券化是一项银行、投资人、政府和资本市场共赢的金融创新，是加快金融体制改革、积极发展资本市场、维护金融稳定和金融安全的一项重要举措。

　　二、资产证券化的试点及各项配套政策

　　国内开展资产证券化研究已有相当长的时间。1999年，人民银行和建设银行即着手这方面的研究，针对当时国内无法设立特定目的载体的现实条件，曾考虑过同意建设银行提出的住房贷款抵押债券发行方案。2001年，《信托法》颁布实施后，鉴于国内基本具备了设立特定目的载体的法律环境，建设银行、国家开发银行又分别提出了与国际做法更为贴近的新方案。在国务院领导同志直接关心和各部门大力支持下，人民银行缜密组织包括各相关部门领导、专家在内的各方论证，初步拟定规章制度，于2004年底，与银监会共同报请国务院批准。2005年3月，资产证券化试点工作在国内正式启动。

　　资产证券化是一种新型融资制度安排，涉及金融、会计、税收等多个领域，它的发展离不开政府的支持和推动。资产证券化发端于美国政策性金融领域，得益于该领域所享有的各项特殊政策。

　　上世纪80年代，美国政府又相继在证券发行、交易、投资和税收等多方面制定了特殊政策，对资产证券化在私营部门的繁荣发展起到了至关重要的作用。

　　在我国，资产证券化同样需要政府的支持和推动。2005年3月以来，根据国务院领导同志的批示精神，各相关部门成立了信贷资产证券化试点工作协调小组，借鉴国际经验，结合国内具体情况，紧张工作，制定了一系列政策法规，为试点工作创造了条件，也为今后发展奠定了基础。这些政策法规主要包括：

　　人民银行与银监会4月20日共同发布《信贷资产证券化试点管理办法》。这个办法是《信托法》和证券发行、交易法规在资产证券化领域的具体运用指南，突出强调了建立风险防范、保护投资者利益的机制，为制定其他配套政策奠定了基础。

　　建设部5月16日发出《关于个人住房抵押贷款证券化涉及的抵押权变更登记有关问题的试行通知》，明确了抵押权变更登记的条件、程序和时限，为在现有物权登记制度框架下实施资产证券化提供了便利。

　　财政部5月16日发布《信贷资产证券化试点会计处理规定》，全面解决了证券化各参与机构适用的会计标准问题，重点规范了发起机构信贷资产终止确认的条件及其会计核算，依据《信托法》明确了特定目的信托的独立会计主体地位。

　　人民银行6月13日、15日分别发布《资产支持证券信息披露规则》和关于资产支持证券登记、托管、交易、结算等事项的公告，在全国银行间债券市场现行规章制度基础上，针对资产支持证券的特性作出相应规定。

　　银监会11月7日发布《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》，针对有关金融机构在证券化交易中担当的不同角色，在市场准入、业务规则与风险管理、监管资本等方面提出一系列监管要求，确保其在证券化业务过程中有效管理各类风险。

　　此外，国务院已同意商业银行、保险机构在做好风险防范工作的前提下投资资产支持证券；财政部、劳动保障部也批复同意社保基金在一定范围内投资资产支持证券。财政部和税务总局正在起草《关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》，确定了"税收中性"的基本原则。

　　各相关部门制定政策的过程本身构成了资产证券化试点工作的重要内容。这些政策是在现行法律法规框架下，根据资产证券化业务特征，对现有政策的完善、补充和适当调整，既满足了资产证券化试点交易的需要，又使资产证券化从一开始就有章可循、规范运作。

　　三、深入推进资产证券化的初步设想

　　首只资产支持证券的成功发行，标志着信贷资产证券化试点已取得阶段性成果，如何在此基础上，总结经验，扩大成果，使资产证券化登上一个新的台阶，是摆在我们面前的一个新课题。从当前的实际情况看，需要注意解决如下几个问题：

　　一是进一步完善相关政策法规。建立和完善规章制度是国务院领导同志对这项工作的具体要求。试点的过程就是完善政策环境的过程。在各相关部门共同努力下，已经初步形成了资产证券化的政策体系，为今后建立完整的法规体系奠定了基础。把政策上升到法律，是使资产证券化从试点走向正常运作的关键。今后要认真总结经验，把经得起实践检验的政策措施，通过立法程序，变为资产证券化的法律，逐步形成有利于资产证券化持续发展的成熟法律环境。

　　二是从信贷资产向其他资产扩展，促进直接融资发展。适宜证券化的资产类型很多。在信贷资产中，不良贷款证券化能有效提高处置效率，只要做到风险和收益的对称，与保护投资者利益并无矛盾，国外在这方面有很好的经验。信贷资产证券化是银行债权的转让，相当于"二次融资"，今后还可以考虑将其他社会资产直接证券化，如企业应收账款、基础设施收费权、房地产物业租金等等。这些资产的证券化可以极大地扩展一般企业进入资本市场的机会，成为发展直接融资的重要方法。

　　三是充分运用证券化技术，探索政策性金融的实现途径。资产证券化发源于美国政策性住房金融领域；在日本、韩国，资产证券化已是政府支持中小企业融资的重要方式。国外实践证明，通过资产证券化对项目现金流和风险进行重新组合、配置，由投资者提供低风险融资，政府吸纳市场不愿意承担的风险，有利于政策性项目的市场化融资，这对我国很有借鉴作用。

　　四是促进中介发展和投资者认知，发挥市场定价作用。资产证券化试点也是投资者不断学习的过程。以住房贷款的提前还款风险为例，证券投资者以前没有机会接触这一领域，而且，国内提前还款的规律与国外市场有所不同，还难以完全借鉴国外的成熟技术，对如何识别、评价风险的问题还需要认真研究。

　　五是关注道德风险，不断改进和完善风险防范制度。资产证券化将银行信贷风险在证券市场上重新分配，能提高风险管理水平，在整体上降低风险。但社会融资由"个人项目"变为"集体项目"，涉及很多"代理"机构，也容易出现道德风险。现有政策体系在这方面建立了一些防范机制，在实践中还要注意观察这些机制的效果，结合国内实际情况，不断改进和完善。

　　解决上述问题，需要我们继续探索，不断创新。我们已经打下了良好的基础，也一定能够把资产证券化引向深入。