权证价值回归 看得见结果看不清过程

　　本报记者 徐建华 上海报道

　　与前期的火爆相比，近期权证的走势可以用强冷空气过境来形容，阴冷得很。昨天市场上6只权证全军尽墨，成交量也萎缩到约37亿元，仅占两市成交总额的三成左右，创下了6只权证上市以来的新低。与此同时，两市大盘却是量价齐升。不管是否存在因果关系，但权证和大盘之间的确出现了“跷跷板”效应。

　　上市初的火爆犹在眼前，权证似乎就踏上了漫漫价值回归路。权证价值回归的趋势是不是已经形成？其回归过程会这么一帆风顺地进行下去吗？

　　两大因素导致权证下跌

　　对于近期权证的持续下跌，市场普遍认为是两大因素导致:扩容和市场自身规律。国信

证券的葛新元认为，近期权证的下跌有价值回归的因素，但更重要的还是市场自身潮涨潮落因素所致。而申万研究所的杨国平也认为，权证上市之初就火爆异常，炒作使其价格基本上是一步到位，“再也炒不上去”。扩容显然是“炒不上去”的一个主要原因，无论品种还是数量的扩容都对权证市场产生了立竿见影的影响:深市三只权证上市次日，权证就开始了集体下跌，而武钢认购权证之所以跌幅最大，是因为针对其的创设一直持续。昨天6只权证全部下跌，显然有

白云机场权证即将上市的影响。

　　虽然经历了一周多的下跌，但这并不意味着权证泡沫已经消除。杨国平认为，无论从成交量和价格来看，都不能说权证市场已没有泡沫。虽然昨天6只权证的成交额已降至37亿元，但仍超过了香港市场千余只权证的平均日成交量；虽然跌幅最大的权证7个交易日跌去了近30％，但市场价格相对其合理价值仍高高在上，权证的价值回归之路远未到尽头。

　　回归之路难言平坦

　　在权证未到期之前，理论价值显然是其价值回归的目标，但市场普遍认为，短期内权证的价格不可能回到其理论价值附近。葛新元认为，导致权证溢价主要有两大因素，一是供求、一是T＋0制度，从这两个因素来看，权证都不可能在短期回到其理论价值附近。从供求来看，虽然创设和新品上市导致权证市场大幅扩容，但目前供给仍远远小于需求，供求不平衡导致的溢价仍会继续存在。从制度因素来看，权证T＋0的交易制度仍是“独此一家”，只要股市不引入T＋0，权证的制度溢价会继续存在。海通证券的杨海成认为，不能因近期权证疲软就得出权证的价值回归会一帆风顺地进行下去，类似宝钢权证的V形走势很可能在今后重现市场。谈到权证的中短期走势，市场普遍认为制度环境的变化至关重要。杨海成认为，这种变化主要体现在三个方面:首先是深市权证的创设如何进行。如果深市持续未有创设权证上市，无疑会减轻市场扩容压力，反之则将加快权证的价值回归过程。其次是看上证50ETF权证何时面市。由于50ETF权证的规模可能会远大于现有任何一只权证，一旦面市其所带来的冲击将远大于其他权证，近期权证市场的退潮和该权证即将推出的传闻不无关系。三是看T＋0制度会否引入股市。如果T＋0被引入股市，一方面权证将失去制度溢价，同时也会使得大量炒作权证的资金回流股市，权证价格将加速回落。

　　权证的价值回归是大趋势，但这并不意味着其过程会一帆风顺，尤其是当大趋势中出现小趋势时更是如此。杨国平认为，不同权证走势的分化将是价值回归大趋势中的主要小趋势，而分化将主要围绕着供求和正股价格来进行。那些规模较大，而且可能被持续创设的权证因难以被炒作将逐渐失去资金的青睐；相反那些盘子小，被创设可能性小的权证可能会再次受到游资的集中关注，其短线走势会明显强于盘子较大的权证。而正股价格的变动也会通过放大效应反映到相关权证上，正股价格走势的不同也将使得不同权证走势分化。

　　价格最终趋同于内在价值

　　无论权证的价值回归之路如何走，也无论权证的走势多么飘忽不定，但权证的归宿却早已注定，那就是回归其内在价值。这也最终决定了权证的价值回归过程或有波折，但其趋势却不可逆转。随着时间的流逝，权证的市场走势将逐渐向其内在价值收敛。

　　在权证理论价值的两个组成部分中，时间价值将随着行权期的临近而逐渐减少直至为零，内在价值最终取决于其正股价。对于认购权证来说，如果正股价高于行权价，内在价值为两者的差距，认沽权证则变成废纸一张；相反如果正股价低于行权价，则认沽权证具有行权价值，而认购权证则会分文不值。从最终的结果来看，将是权证的理论价值、内在价值和市场价格趋于一致。