资本市场制度建设与休谟的正义法则

　　■张振兴 王怀林

　　中国资本市场的问题和近几年的边缘化，除了自身的制度建设和体制根源问题之外，市场交易主体和实际的管理或操作人员普遍缺乏产权激励及产权约束等也有关系。

　　证券经营机构普遍的所有者事实上的缺位和管理人员的行政任命，往往使得这些机 构处于“内部人控制”的状态。政府的换届和政府官员任命的特征，又使得这些证券经营机构的“内部人”处于非稳定预期状态，而这些机构的“内部人”和工作人员又缺乏产权激励，也就是缺乏“稳定的财产占有规则”。资本市场的交易主体和实际的管理操作人员，普遍自负盈余，却不自负亏损。市场无法建立交易主体自我风险约束的机制，交易主体和实际的管理操作人员普遍具有风险偏好特征。资本市场的交易过程，并不表现为严格产权约束下每个人自身财物的公平交易，某种程度上表现为对“产权不明晰”财物的侵占和掠夺。这也就是证券市场投机气氛严重、股价大幅波动、证券经营机构普遍为“自营”或“资产管理”业务所困的经济伦理原因。

　　上市公司的产权制度同样也存在类似问题。

资本市场中的交易行为应该是自由、自愿和公平的，只有这样，产权才能够明确，社会才能稳定，交易也会成为可能。而社会共同福利的提高，必须加强分工和交换，但交易必须是公平自愿自由的。惟有此，社会才是有序的、稳定的，资本市场更是如此。

　　由于在资本市场中普遍存在着“信息不对称”的情况，物品（如

股票、上市公司等）的卖者（多为上市公司、大股东、

证券经营机构）永远占有更多的信息。由于信息不对称的情况，投资者需要投入更多的成本获得产品的信息，而卖者可能出于私心传递少量信息或虚假信息。

　　正因为信息不对称，市场交易的信誉十分重要。资本市场实际上是信用市场，它的交易工具是以信用为基础的，是赋予标准化的契约，代表相应的物权，所以资本市场中的信誉更为重要，信誉的丧失可能导致市场交易过程中财富分配的不公，导致投资者对市场的不信任，从而导致市场的混乱、萎缩，乃至边缘化。投资者信心至关重要，而全社会普遍的信誉制度是重要基础。

　　“在财产稳定占有上，要划定财产，稳定财物占有的协议，这是人类社会的一切条件中最必要的条件；在财产自由转移中，如果每一个人用暴力夺取他认为对自己是适合的东西，那就会毁灭社会；在日常生活中，人们相互之间必然存在各种交换关系，而交换关系对双方应该都是有益的。但是，人的本性是自私的，则惟一的办法是利用人们的自然情感，就是说，即使没有对他人真正的好意，也应该为别人服务，因为别人也给我们服务。履行许诺法则，就是维护和协调各种互利性的‘交换关系’，要求社会诚信。”这正好是休谟经济伦理思想的正义法则。而他的经济学思想，是从社会和经济生活入手去讨论人性和伦理问题，达到了经济和道德的统一，为经济伦理的研究开拓了道路，并对西方资本主义市场经济理论和实践产生了深远影响，也对我国资本市场制度的建设和完善也不乏启示。

　　休谟虽然认为，在经济活动中初始动机是自私，但是，他并没有无条件地把自私作为经济活动的惟一原则。相反，他把对自私的限制，作为经济伦理的基本问题和经济活动得以正常进行的基本条件。在他看来，一方面，应该承认经济活动中人们的自私动机；另一方面，经济活动中人们必须限制自己的自私，遵循正义原则。

　　虽然休谟的思想源于对私有制社会的分析，但是由于在公有制社会，特别是社会主义初级阶段，存在行政分级、不同的公有制企业、不同的所有制企业；资源在不同的经济实体中存在，又在不同的经济实体间流动；不同的经济实体的利益不同，同一企业中的不同岗位上的人的利益也互不相同。所以，为了维护市场和社会的稳定，必须建立稳定的产权制度，对现有的产权制度进行改革。

　　资本市场是一个产权交易的市场，是一个要素流通的市场，而且是一个瞬间可以完成交易过程的市场，交易行为的完成实现了社会资源在不同经济实体和不同个人之间的重新配置，所以，产权的明晰和市场的“三公原则”格外重要。

　　人们在市场中的交换实际上是“承诺的交换”或“许诺的交换”。也就是相信对方的物品是可靠的，如卖者所言。而我国的上市公司质量和证券交易，实在是非“卖者”所言，严重的欺骗了投资者的感情，对于这种交换，投资者只能以脚投票。

　　上市公司治理结构不完善，控股股东或“内部人”控制或侵占上市公司利益，也同样源于未能履行休谟的“三个自然法则”。上市公司为控股股东和其他股东（包括广大的公众投资者）共同所有，“内部人”受托经营公司。控股股东、其他股东和“内部人”相互之间实际上是一种财物的交易关系。在交易的过程中，控股股东或“内部人”往往为了自己的私利，不经其他交易方的同意，采取各种欺骗手段，随意侵占其他交易方利益。而由于投资者保护法律体系的不够健全和道德约束的薄弱，导致此种行为普遍盛行。又如，市场中的内幕交易、操纵股市行为；证券经营机构挪用客户保证金等都严重地违背了经济伦理的原则。

　　所以，我们必须完善法制，特别是保护投资者的法律体系，加强道德教育，用法律和道德两种武器来约束各市场参与主体的行为，建立公开、公平、公正的资本市场秩序。

　　正如休谟所言，经济正义是规则和道德的统一，它有“两个不同的基础，即道德和利益；利益所以成为这个基础，是因为人们看到，如果不以某些规则约束自己，就不可能在社会中生活；道德所以成为这个基础，则是因为当人们一旦看出这种利益以后，他们一看到有助于社会安宁的那些行动，就感到快乐，一看到有害于社会的安宁的那些行动，就会感到不快”。我国资本市场参与者的行为规范达到这一状态的时候，也就是资本市场达到完善的时候。